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工银国际:国寿股价已全面反映估值 维持持有

发布时间:2010年12月14日 11:24 | 进入复兴论坛 | 来源:工银国际

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工银国际 郑元匡

  中国人寿重整产品结构并未带动今年上半年明显增长(新业务价值同比增长11%)。公司非常依赖银保业务(上半年占首年保费总约70%),而个险生产力仍落后于平保。我们估计公司首年保费同比增长约10%,令2010 和2011 年新业务价值只有14-16%增长。此股现价对应2011 年预计股价对内含价值比率为2.4 倍,新业务增长率为20.4 倍,考虑到其增长动力与同业比较不算强,我们认为此保险巨头股价已全面反映估值。维持“持有”评级。

  新业务价值增长同业中最低。我们估计中国人寿新业务增长率(年缴化标准保费)2010 年将下降约1.5%至32%,2011 年将进一步下降1%。基于2010/11 年首年保险同比温和增长约10%的估计,相信今年公司新业务价值增长率仅14%,将低于平保的37%和太保的23%。

  重整产品结构,非常依赖银保业务。产品结构由趸缴改为期缴的策略为公司带来好处,但期缴产品的付款期正在缩短。我们认为客户喜好正由高利润的十年期以上保单转移至低利润的十年期以下保单。此外,公司非常依赖竞争激烈的银保业务(上半年占首年保费总约70%)。银保业务正面对利润压力,相信利润率难以改善。

  个险业务仍然落后。公司今年上半年的个险生产力只回复至08 年水平(每月每代理5,000 元人民币),是平保(每月每代理10,000 元人民币)的一半。我们亦认为公司面对较严重的团队扩张问题,因上半年代理数目较2009 年下半年减少5%,较平保和太保多1%。

  估值和评级。此股现价对应2011 年预计股价对内含价值比率为2.4 倍,新业务增长率为20.4 倍,主要基于长远增长强劲的预期。我们认为此保险巨头增长动力与同业比较不算强,股价已全面反映估值。公司2010 和2011 年新业务价值预计只有14-16%增长,对比平保为25-37%。

    主要风险。1)A 股市场调整;2)经济出现不可预见的衰退。