“千亿”万科合作融资术

　　千亿销售业绩的背后，是万科（000002.SZ）以领军者的心态选择了合作开发模式，这不仅让参与合作的其他地产商和投资方感到同分一杯羹的欣慰，更让万科能以整合资源、低成本、分散风险、减少金融依赖的方式实现扩张。

　　有此四途，万科的“坐大”亦是必然。“千亿”万科并非政策调控失灵，而是王石、郁亮等人对地产行业资源整合的成功。毕竟，这“千亿”不是万科一家的销售业绩，它的背后还有数百家只求利不求名的合作方。

　　当然，合作模式并非没有隐忧。合作方的资金状况、人为因素等都会对在建、在售项目构成不确定的影响。随着宏观调控的持续，那些和万科合作的中小地产商们、那些合作项目本身的银行贷款才真正值得关注。

　　笕桥板块融资五步曲

　　笕桥板块草庄25号地块是浙江万科南都房地产有限公司（下称万科南都，万科全资子公司）二季度竞拍的地块。该地块背后的资金腾挪之道颇见万科系合作开发的范式。

　　第一步显然是低价拿地。2010年5月20日，万科南都以12.9亿元低价竞得杭州笕桥板块草庄25号地块，次月10日以2000万元注册资本成立了项目开发公司杭州东尚置业有限公司(下称东尚置业)。

　　第二步是成立信托计划，扩大融资渠道。万科南都随即与联华国际信托签订《股权信托合同》，将东尚置业50%股权设立为信托财产，并将股权过户至后者名下。

　　第三步则是合作地产公司进入。7月20日，堪为当地“地产大鳄”的杭州滨江房产集团股份有限公司（002244，下称滨江集团）以1000万元价格受让联华国际信托前述信托项下100%信托委托权和受益权，并以此曲线拥有东尚置业50%股权，形成了和万科南都对半合作开发态势。

　　短短两个月内，从单方拿地到合作开发，被业界指为万科南都和滨江集团的一场密谋。

　　这是因为，面对杭州城东新城开发，被注入主城概念的笕桥板块，数年来一度是万科南都和滨江集团的争夺之地，自然也会将地价抬得很高。而此次，滨江集团放弃竞标，让万科南都轻松以竞拍底价+100万元的总价获得，随后两家又联手开发，这不能不引起市场猜疑。

　　有业界人士称，万科向来标榜的“阳光拿地”在此打了折扣，而两家合作开发在赚足低价地的同时，也让业界对万科的合作模式产生了质疑。竞争者变成合作者，相逢一笑泯恩仇，无非为利。

　　第四步是交付地价款问题。也就是在曲线成为东尚置业股东的次日，7月21日，滨江集团公告以财务资助方式向东尚置业借款7.5亿元，万科南都亦有约7亿余元款项投入。

　　随后，两家开发商达成了开发分工，即由滨江集团主要负责项目工程和销售，万科负责前期企划、财务和后期物业管理。如此分工，让万科在草庄25号地块上成为典型的品牌输出者、财务投资者。

　　当然，最大的关键有两点，一是拿到了一块超低价地块，二是共同出资开发不仅减少了万科的成本支出，也分散了万科的后续风险。调控期间，如此合作，被视为地产商的妙门。

　　第五步是交付地价款后的开发资金问题，这在滨江集团的公告中也已言明：“东尚置业在具备向金融机构贷款条件前，需支付地价款等费用。”这也就是说，后续开发资金主要来自银行贷款。

　　如此一来，草庄25号地块从竞标到开发的资金链条全部成型，这就是万科的资金腾挪逻辑。

　　顺便一提的是万科南都，它的诞生也是合作抑或并购的产物。这场发生五年前一度沸沸扬扬的“万科并购南都事件”，最终在波澜不惊中成交。

　　2005年3月5日，万科公告称，以总计约18.6亿元受让浙江南都集团骨干公司上海中桥基建公司持有的上海南都房地产公司70％股权、苏州南都房地产公司49％股权和浙江南都房地产公司20％股权。万科以此一举完成了对长三角的市场布局，而万科此前在长三角鲜有作为。

　　此役被视为万科总经理郁亮在2004年9月立下“10年做到1000亿”豪言后的非常规揭幕战。万科南都的网站简介上，清晰地标注了这样一句话，万科南都“同时拥有万科这一中国房地产行业首个全国驰名商标”。万科在这里成了一个地道的商标输出者。

　　与之相比，笕桥板块则是万科即将冲顶千亿销售业绩前的合作模式嬗变曲。

　　千亿销售的“1+N”融资方

　　万科的千亿目标，抑或是王石所言的“结果”，比当前的十年之期足足提前了四年。而提前的一大原因，即是笕桥板块这种合作模式的各类区域版本。

　　王石10月29日对外坦言：“2010年万科75%的销售收入来自合作项目。”这或许表明，万科不再是单纯的地产开发公司，而是一个地产资源整合商。

　　万科的合作模式灵感来自万科的行业标杆美国帕尔迪房屋公司，帕尔迪在上世纪末通过5年的合作和合并成为美国最大的房地产商。

　　并购南都地产的当年(2005年)，万科有48.3%新增项目通过合作购得。这一比例在2006年超过62%，2007年收购了27个项目，2008年收购了18家公司的全部或部分股权，当年新增土地储备743万平米中的约84%都是通过合作方式获得。

　　万科2009年财报显示，控股权55%的佛山市南海区万科金域华庭房地产有限公司、控股权60%的无锡万科房地产有限公司、控股权51%的万科中粮（苏州）置业有限公司、控股权55%的沈阳万科天琴湾置业有限公司等等，以及若干合营、联营公司均打上了万科的标签。

　　2010年1至9月，在万科60个新增项目中，有34个为部分权益。并购与合作，是万科降低土地成本、增加资金腾挪的不二法门。而万科今年对商业地产的近200亿元投资中，亦是沿用了合作开发模式。

　　郁亮此前对本报称，“目前万科有更多更广泛的合作，央企、民营、个人、国内外、大小公司都有，股权1/2可以，1/3、1/4都可以。”

　　万科不担心做大，一方面源于合作方的央企、国企和地方政府可以提供各类资源，而其自身也因为拥有“红帽子”和行业地位，也让其他中小地产商和民企敢于和它合作。另一方面，从国企深特发退出到主动选择央企华润集团，以及华润集团不参与公司经营的承诺，让万科拥有了极大的市场张力和腾挪空间。

　　有了这种合作开发，自然让万科减少了对金融的依赖，并可以彰显其庞大现金流。也因为此，万科的千亿销售业绩似乎不应该全部记在万科名下，那些大大小小的合营、联营合作方，在获得实利的同时，也让渡了本来应该同时属于自己名下的销售业绩。

　　而就融资而言，也非万科一家，万科的合作方如滨江集团等无不参与到合作项目的前期融资中来，实属“1+N”融资方。而后续的合作地产项目融资本身，也在万科品牌效应下，更有利获得银行的开发贷款支持。此时的万科，对合作项目融资而言，就如同一把保护伞。

　　当然，万科的合作模式并非毫无风险。合作方的品牌信誉、资金状况、策略变动、人为因素都可能成为项目的不确定因素。

　　同样，某些时候万科本身也未必能置身事外。年初，上海实业发展股份有限公司发布公告，其全资子公司上海上实城市发展投资有限公司已对上海万科房地产有限公司逾期未支付的数千万元合作价款进行起诉。这一切源于2006年4月上实城市、上海实业东滩投资开发（集团）有限公司与上海万科的合作，上海万科当年以1.44亿元增资入股上海加来房地产开发有限公司。