中信策略周报：悲观预期源于混淆调整和波动

中信证券研究部 策略组

　　摘要：

　　利空信息基本反映市场预期：包括加息和提存款准备金率在内的货币政策收缩是市场预期之内的政策；新一轮极端天气主导的物价上涨应在投资者预期之中，物价调控将成为短期内的常态。

　　利多因素尚未得到充分消化：胡锦涛主席访美、农田水利建设、信息产业扶持政策引发的新兴产业政策扶持预期，山东海洋经济规划引发的区域规划利好政策预期以及即将到来的“两会”对民生投入加大的预期等利好因素均未在市场上得到充分消化。

　　悲观情绪源于混淆小周期调整和大周期波动：当前市场下跌的逻辑和09年8月以及10年4月的下跌相同：由于担心经济过热或者物价上涨导致政府执行退出或者紧缩的政策，而政策的退出或者收缩将导致经济出现急速下滑，因此认为股市没有系统性的投资机会，这种状态将一直维持到经济出现明显下滑迫使政府放松政策为止。事实是，上两轮的退出或者紧缩政策出台后，经济并没有如恐慌者预期的那样出现大幅下滑，反而是回到了相对均衡的水平。那两次的调控本身是有利于经济的持续平稳发展的，是属于小周期的经济调整而非大周期的经济波动。从事实和学术的角度，我们都认为逆周期的调控不会必然导致预期市盈率出现大幅的收缩。

　　未来股指上涨的触发因素来自两方面：一、套利资金在不同大类资产间的流动：如果二级市场股票的估值处于严重低估水平，导致实业投资的回报在风险加权后低于二级市场股权投资的预期回报(分红回报+股价上涨的潜在预期)，那么产业资本可能会大量购入相关行业的上市公司从而推动股指上涨；我们认为这样的情况正在发生，但影响相对缓慢。二、股票市场资金的预期发生改变：如果近期的通胀数据低于预期进而导致政策调控的力度低于预期，那么在估值水平处于合理的状态下，股指出现修复性上涨的概率也较大。

　　利空和利多贯穿本周，股指可能出现剧烈波动：关注新一轮冰冻雨雪天气导致物价上涨、胡锦涛主席访美、宏观经济数据、尤其是CPI的公布和股指期货结算日效应的影响。一季度行情表现较好的概率较大：货币政策紧缩已在投资者预期之中，而在财政、产业和区域经济等方面的利好政策的出台有可能超预期。

　　投资建议：均衡配置，可攻可守。市场仍处于均衡态势。建议在震荡调整中积极布局，完成春季行情之前的配置，遵循三条主线：一是配置估值较低、有安全底线并受益与未来春季需求提升的周期板块，如煤炭、有色金属、钢铁、房地产等；二是在个股调整中挖掘结构性机会，对于房地产、机械、汽车、家电等传统高增长领域配置年报可能超预期的个股，对于电子、通信、传媒、计算机、商业等新兴高增长领域配置可能高送配的个股；三是继续围绕“十二五”规划的十大成长领域，抓住跌出来的长期配置机会。