创鑫FBS：美元见底 后市有望升值

　　美国经济的持续增长是支撑美元走强的根本动因。面对“最后的机会”和内外部风险，美国能否实现可持续增长，有待深挖根源？ 创鑫FBS预计本轮美元冲浪见底，后市升值倾向有望，美国利率的上升还会增强美元的升值倾向。

　　调整：

　　第二轮财政刺激措施可望令2011年经济增速达到3.4%左右，其中上半年增速为约为4%，下半年约为2.8%。由于财政刺激方案的重心位于前半段，因而能有力地提振2011年上半年的经济增长。问题在于下半年。如果下半年美国经济增长再次陷入低迷，那么2012年的前景就会非常严峻。货币政策方面，美联储量化宽松力度的扩大面临着巨大障碍，甚至第二轮量化宽松能否在2011年中之前完全实施也存在疑问。财政政策方面，新国会已表示，最新税收刺激方案将是近期之内美国财政刺激的终点。不仅众议院共和党人是这种立场，面临2012年选举的21名民主党参议员和两名独立参议员也是如此，他们已经感受到国民要求收紧财政的强烈意愿。事实上，美国很可能会在始于2011年10月1日的2012财年削减支出。因此，如果美国经济无法在2011年启动可持续的复苏，那么2012年将成为痛苦的一年，美国经济只能在缺少宏观刺激措施支持的情况下进行调整。

　　阻力：

　　既然2011年新年之际实施的经济刺激政策是美国经济可持续复苏“最后的机会”，那么就需要考虑这种稳定复苏的机会有多大。美国经济能否在没有进一步刺激措施支持的情况下保持3%的可持续经济增长？尽管中国和欧洲给美国经济造成的外部风险，但四项国内风险也将给美国经济的启动制造困难。

　　首先，如上文所述，新国会强烈反对增大财政刺激力度，甚至有可能实施财政紧缩；而面对众议院金融服务委员会日益严格的审查，美联储也难以进一步放松货币政策。

　　第二，能源成本上涨将拖累可支配收入。如果能源价格保持当前的水平，在2011年内就相当于对居民和企业增税600亿美元左右。

　　第三，住房市场的过剩存货将继续抑制房价和居民财富，从而令市场继续承受沉重压力。同时，国债收益率上升导致的抵押贷款利率上扬也降低了居民的购房承受力，并增大了住房市场再次下滑的风险。如果房地产价值再次缩水，不但会进一步打击银行业的现金流，而且将侵蚀居民财富。

　　第四，随着联邦政府第一轮财政刺激措施逐步失效，州政府和地方政府的财政困境将加剧财政拖累效应。

　　由于上述四项风险以及美国工业中长期无法消化的过剩产能，因而美国通胀率的下行态势难以打破。如果美国无法启动自我持续的经济复苏，那么2012年通胀率的进一步下降乃至通缩将难以避免。简言之，在标准宏观经济政策无法启动可持续经济增长的情况下，美国将陷入日本式通缩。在截至2010年11月的3个月之中，美国的个人消费支出(PCE)核心价格指数的年化环比变化率降至0.3%，已接近零点。通胀率的下降大大增加了美国居民和企业承受的实际利息负担。作为居民和企业贷款利率的基准，10年期国债收益率已升至3.4%左右，比10月份的低点上升了近100个基点；在此期间，价格同比涨幅则下降了50个基点。二者相加，美国的基准实际利率共提高了150个基点，这严重抑制了居民和企业的新增贷款。此外，银行惜贷行为也对居民和企业贷款构成了强有力的障碍。

　　走势：

　　美国利率的上升还会增强美元的升值倾向。以贸易加权汇率衡量，美元于去年11月份在批评第二轮量化宽松举措的全球声浪中见底之后，至今已回升了4%左右。2011年上半年美国经济的强劲增长和市场对欧洲货币联盟前景的疑虑这两个因素很可能会进一步支持美元的涨势。对美国在全球市场上的购买力而言，这是个好消息；但另一方面，这也对力图增加净出口的美国可贸易品制造商构成了挑战。很多分析家指望净出口取代库存投资，成为2011年美国经济增长的一项动力。但事实上，二者都难以对美国经济的可持续增长作出贡献。

　　关注：

　　FBS美元研究报告显示，美国消费增长仍是关键所在。进入2011年之际，全球经济可持续增长的最大希望在于美国消费的增长。如果税收刺激和第二轮量化宽松确实能推动美国经济在2011年上半年实现强劲增长，那么美元坚挺很可能成为美国经济表现出色的一项标志。