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辉立证券:中海油2011年经营策略展望相对保守

发布时间:2011年02月16日 14:01 | 进入复兴论坛 | 来源:辉立证券

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辉立证券 程洋

  中海油于1月27日公布其2011年经营策略展望。未来5年的复合按年增长预期为6至10%,依我们之见乃相对保守。2011年的产量目标为355至365百万桶油当量。资本开支自2010年起上升55%至$87.7亿美元,将主要投资在发展项目上。原油价格预计为每桶$82美元,低于现时的由年初至今平均数每桶$88.75美元。

  中海油目标于2011年至2015年达到6至10%复合按年增长:中海油维持其2010年所定下的原有产量增长目标;但基准水平提升至329百万桶油当量。增长将主要由现存项目所带动,而更多产量将来自海外业务。

  维持强劲增长: 2011年的总产量目标定为由2010年的基础上增长8%至12%,达355至365百万桶油当量(假设WTI平均为每桶$82美元)。中海油传统上均对其目标制定较为保守。基于2010年有进取性的拼购活动,而2011年预计的资本开支庞大,我们倾向公司目标的上端,甚或稍为高出其目标。

  额外30%PAE的拼购预期自本年4月起,为总产量带来贡献。提升海外生产的趋势将持续至2015年,而海外总产量致力由2010年的20%,提升至30%。于2010年,由Bridas合营企业所提供的产量已为总产量贡献约18%,达每日114千桶油当量。

  资本开支目标提升55%,至$87.7亿美元,超出2009年的水平:2010年实际资本开支远低于年初所定的目标,管理层解释此为效能提升。2011年资本开支的大幅提升,将主要由荔湾及鹰浅滩的深水发展项目重大开支所带动。根据管理层所指出,深水勘探及开发将会是未来5年的主要重点。

  我们注意到预计的产量增长率相对资本开支的跳升有所放缓。2010年的较目标为高的增长率乃主要由拼购Bridas导致的生产量提升所推动,造成2011年的基数较高。拼购仍然是中海油的重要策略,而未来的海外业务扩张将会有利于生产及储量。我们并不担心短期的温和增长率,但是,当公司发展成熟,我们预期增长率于未来5年趋向平稳。

  我们十分关注自2005年起呈现下降趋势的储量寿命。储量寿命由2005年的15.3年,下降至2009年的11.7年。中海油因此加快拼购活动及深水勘探。于未来数年,潜在的储量提升将可能由昂贵的拼购活动,或深水发展项目所带动。

  估值:

  我们基于2011年预期市盈率12.05倍,而提高12个月目标价至港元$20.05。我们仍对中海油的发展表示乐观,因其收益增长,稳健的资产负债表,以及能享受油价高企的营商环境。我们的分析乃基于两项假设:第一,WTI于2011年将平均徘徊于每桶$85美元的;第二,公司于未来5年的复合按年增长将有9.0%。公司股份现时约于4年期平均预期市盈率11.5倍作交易。

  就短期而言,即将于3月份公布的2010年财务报告,如较预期为佳的话,有可能成为一次性的催化剂。储量记账乃全年业绩的重点,而储量年期的提升将推动股价。

  2011年营运目标:

  勘探 中海油将致力于深水勘探。公司已计划于本年开发两至三个独立深水油井,以及三个产品分成合同。于云开区,以及荔湾的深水勘探,将成为公司中期至长期的增长动力。4个新项目将投产,亦有15个项目在筹建中。

  成本控制将成新挑战 正当2010年度经历了相对2008年度及2009年度水平的成本“通缩”,资金成本预期于本年提升,主要由于4个原因:油价、钢材、劳工,以及服务。

  重要项目: 在中国离岸的4个新项目中,锦州25-1以及金贤1-1已定于2011上半年投产,而维洲11-2和陆丰13-2改动,定于2011下半年投产。金贤县1-1项目的模组,配件以及离岸装机已完成。最高产量预期达每日21千桶。锦州25-1为一块主要的轻量原油田,其最高产量预期达每日14千桶。

  风险分析:

  1. 工业成本受压,以及中国的劳动成本上升

  2. 石油及燃气价格较预期低

  3. 人民币汇率波动