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顺网科技:业绩符合预期 期待平台价值不断兑现

发布时间:2011年03月23日 15:32 | 进入复兴论坛 | 来源:证券时报网

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申银万国

  业绩符合市场和我们预期。10年公司实现营业收入1.41亿元,营业成本864万,分别同比增长68.2%和36.1%。

  公司实现属于母公司股东净利润4542万元,同比增长44.9%,对应EPS为0.76元,符合市场和我们预期(公司前期业绩快报EPS 0.76元)。2010年度公司拟每10股转增12股并派发现金股利2.5元(含税)。

  收入增长主要来自网络广告及推广业务。10年软件销售收入1690万元(占收入比例12.0%),同比增长42.9%,互联网增值服务(流量分成)收入3037万(占收入比例21.6%),同比增长30.8%,网络广告及推广收入9219万(占收入比例65.5%),同比增长89.4%。广告及推广业务大幅增长主要源于扩大与原有客户(百度/完美时空/盛大/腾讯)合作规模同时,新增巨人/网易等大客户。

  销售费用率和管理费用率有所提高。公司毛利率同比提升1.4个百分点至93.9%,净利润增速低于收入增速主要原因在于销售费用率和管理费用率提升。10年公司销售费用率同比提升4.5个百分点至26.2%,管理费用率同比提升6.5%至30.4%。销售费用率提升主要在于广告及推广业务返利支出和人力成本增加,管理费用提升主要在于研发费用和人力成本增加,其中研发费用占收入比例从09年10%提升至10年15%,而10年员工总数增加200余人至520人(超过50%为研发人员)。我们认为,加大研发投入,有助于公司强化现有产品领先优势,同时为公司布局个人电脑领域打下基础。我们预计11年销售费用率和管理费用率均有所下降(假设广告提价,同时部分前期研发开始产生收益)。

  再次认识网吧娱乐平台价值。从市场份额角度看,顺网科技在网吧的市场地位(网吧娱乐平台市场份额80%)决不亚于腾讯(即时通信市场份额80%)和百度(搜索引擎市场份额70%)在互联网领域的市场地位。但顺网科技每位网吧覆盖用户每年贡献收入仅2元,远不及腾讯每位独立用户每年贡献收入90元,百度每用户年收入贡献20元;同样,顺网科技每用户市值50元,也远不及腾讯每用户市值1600元,百度每用户市值1200元。可见,即使网吧市场短期即将萎缩,并且公司无法拓展个人市场(当然我们的判断这种可能性很小),只要深挖现有网吧每用户价值,公司未来成长空间足以令人瞩目,实际上,Facebook当前的战略重点也正转向深挖用户价值。

  平台价值从网游领域开始兑现。2010年,中国网络游戏行业市场规模达到327亿,相对2009年同期增长21%,网游行业增速放缓,随着竞争加剧,各网游企业加大研发支出和营销支出,导致网游行业净利润率从09年40-50%下滑至30-40%。网吧游戏玩家是最有价值的游戏玩家群体(高ARPU值,且人数众多),任何网游企业都无法忽视,公司正在网游领域演绎家电领域“国美苏宁”的故事。网游企业为抢占这一兵家必争之地,未来或者与公司联合运营,利益捆绑共谋发展,或者支付高额的推广及广告等营销支出,从而吸引更多网吧游戏玩家。预计2012年网游行业市场规模突破400亿,假设收入15%作为营销支出,潜在市场空间高达60亿,是公司10年广告收入60倍。

  期待平台价值不断兑现,重申“买入”评级。考虑到广告提价的可能性,我们上调11年备考盈利预测8%至1.64元,对应11年PE 44倍,与A股传媒行业和互联网行业估值水平相当。由于新浩艺并表时间(最早4季度)晚于我们预期(2季度),我们下调11年实际盈利预测9%至1.27元,维持12年EPS预测2.20元。根据我们对公司未来业务发展空间的测算(不考虑网吧领域向个人电脑领域延伸情况),给予公司每股合理价格107元,隐含50%上涨空间,重申“买入”评级。

  后续股价催化剂:(1)广告价格提价;(2)网游联运平台付费用户超预期增长。