冠捷科技毛利增长受压局面或将持续

第一上海

　　冠捷科技(903,持有):10年盈利低于预期，毛利增长受压局面或将持续

　　2010 年盈利略低于预期，股东净利达1.69 亿美元

　　公司10 年年收入同比增长44.8%达约116.32 亿美元，略高于我们预期。但毛利率由于液晶面板价格下跌而下降至5.37%（09 年5.84%），低于我们预期；净利润增长11.5%达1.59 亿美元，股东溢利1.69 亿美元，每股基本盈利约7.37 美仙，折合港币约57.4 港仙，末期股息约1.4 美仙，全年派息2.16 美仙，派息率达31%。

　　面板供过于求形势持续，将给公司毛利率带来压力

　　公司的主要原材料为中大尺寸面板，对于PC 显示屏来说公司主要客户为IT 厂商，没有太大的库存积压，毛利率可以维持，但对于LCD 电视则需要至少1-2 个月的库存准备，尽管行业内制造外包比率在不断上升，但中大尺寸面板“供过于求”的现象将有可能导致来年公司库存掉价较快，进而使得成本上升及毛利率增长受压。

　　观望公司的两个潜在发展方向

　　10 年公司的一体机电脑销售及毛利状况并不理想，最乐观情况下将可能于12 年产生盈利贡献。我们关注该业务的原因在于AIO 电脑是有很大潜力与电视机相互融合，并可能成为未来人们“体验网络”的桌面设备标配；另一个方向是智能电视，目前已有几家行业巨头成功推出基于Android 平台的智能电视，而3D 技术门槛也在逐步降低并与智能电视相结合，部分IT 厂商还将可能会切入到智能电视领域。因此，对于公司来说将可能会是一个难得的发展机遇。

　　调整目标价至 5.01 港元，持有评级

　　10 年公司业绩低于我们预期，且未来一段时间内毛利率仍将面临增长受压的局面，我们因此而调低了整体盈利预测。经DCF 估值法计算目标价为5.01 港元，相当于11、12 及13 年每股盈利的8.5、8.3 及7.9 倍，相当于每股账面净资产的0.88、0.83及0.78 倍，与现价相比有12.08%的上升空间，评级为持有