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ST昌河:计入二次注入仍偏贵 短期难有再次注入

发布时间:2011年04月08日 16:43 | 进入复兴论坛 | 来源:证券时报网

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长城证券 乔培涛

  要点:

  年报业绩:公司2010年实现营业收入8.73亿元,同比减少27%;利润总额1.89亿元,同比增长328%;归属于上市公司股东所有者的净利润1.35亿元,同比增长428%;扣除非经常性损益后同比增长518倍;每股收益EPS为0.28元,同比增长367%;加权平均ROE为17.67%,增加15个百分点。利润不分配。

  业绩点评:公司原主营汽车业务一直亏损,09年三季度向实际控制人定向增发进行了资产置换,置出原有汽车业务,置入上航电器和兰航机电两公司,今年是置换完成后首次年度公布新资产业绩。新资产收入真实同比达56.73%(剔除汽车业务去年实际为5.57亿),净利同比增长88.23%(剔除汽车业务去年实际是8519万元),与往年业绩比,增速惊人,以军品为主的电动机和集中告警系统收入相对稳定,其中最主要的即其他电子产品增长了2.5倍以上,另外照明系统增幅达30%。年报公布的毛利率变化计算方法与我们惯例有差异,我们整理后发现,其照明系统毛利率略有下滑,电动机和集中告警系统毛利下滑明显,这三部分呈明显下降趋势。备件业务毛利率增30个点,但利润贡献小,影响不大。最核心的还是电子产品,不但收入大增,其毛利率也骤增了9个点,据我们研究该部分主要是公司光伏逆变器业务的大幅增长所致,我们对其如此高增长的可持续性持谨慎态度。另外,公司管理费用率偏高,对公司业绩影响弹性大。

  未来看点:目前公司正在进行第二次增发,将注入千山航电、凯天电子、兰州飞控、宝成仪表、太航仪表、华燕仪表6家公司,资产范围扩大到整个航空电子系统。注入资产依然是给系统内单位做航电配套业务为主,其2009年的收入和净利润分别为1.45和2.62亿元,净利率为18%略高于上市公司10年水平。公司于09年对即将注入资产10和11年的净利润预测分别为2.27和2.49亿元,我们分析其资产后认为该预测偏保守,偏乐观值当在2.6和2.9附近。以该数据和我们测算的公司现有业务的盈利预测相结合,测算出公司注入上述6公司资产合并备考2010和2011年的摊薄后EPS为0.44和0.5元(公司预测偏保守值),或者0.48和0.55元(预测偏乐观值),对应目前股价45.6的PE分别为103倍和91倍,或者95倍和82倍。二次注入完成后,中航工业所属主要航空电子板块基本整体上市,与注入资产形成竞争的尚有青云仪表和东方仪器,我们认为近期再次进行第三次资产注入的可能性很小。另外,再次注入后,非关联股东的股权比例将由34.5%进一步稀释到20.37%,从股权角度看再次进行注入的可能性也不大。如果不考虑再次增发的可能,则该股值偏贵。

  盈利预测:不考虑公司未来注入资产,测算公司2011-2013年的EPS分别为0.34、0.37、0.43元,考虑注入6公司后乐观预计2011摊薄EPS为0.55元,PE为82.4倍,对于军工企业估值仍然偏高,但市场往往给予公司过度追捧,因此综合给予“推荐”评级。

  风险提示:公司估值偏高,可能会有回调风险。