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工银国际:关注卡姆丹克上半年表现

发布时间:2011年04月12日 14:40 | 进入复兴论坛 | 来源:工银国际

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工银国际 刘俊

  我们认为欧洲政府在过去两个月推出连串太阳能行业激励政策的修订是今年首季模块环比降价10%的助燃剂,因这反映欧洲政府希望为太阳能行业创造长远可持续增长而非大起大落的需求。我们关注卡姆丹克太阳能(“卡姆丹克”)上半年业绩,主要由于国内太阳能产能存在供应过剩隐忧而多晶硅价格维持坚挺。卡姆丹克股价最近升浪相信已反映日本核危机和公司计划发行台湾预托证券的刺激作用。我们综合台湾上市太阳能公司的较高市盈率和国内太阳能公司的平均市盈率上调卡姆丹克目标价至3.62 港元,相当于我们预测公司2011 年每股盈利0.406元人民币的7.5 倍。维持“持有”评级。

  欧洲政府政策引导太阳能行业更长远增长。3 月连串的政策令太阳能行业产生巨大变化:意大利政府有鉴去年太阳能装机容量高达3.8 吉瓦于4 月宣布今年实施1 吉瓦装机上限,但经过太阳能协会和多家意大利银行多番抗议后,意大利政府承诺重整太阳能补贴计划,预料可于4 月落实7 月执行。我们看到欧洲国家开始逐步限制太阳能装机规模,特别是一些欧洲的光伏新兴市场,如2009 年的西班牙,2011 年法国和意大利。我们认为这表示欧洲政府计划推动太阳能行业更长远而非盲目增长。

  模块价格开始下跌。3 月初,部份中国付运欧洲的光伏模块被欧洲分销商拒绝接收,主要由于欧洲分销商想重新议价。我们搜集的最新行业数据显示现时国内模块价格介乎每瓦1.52 美元至1.66 美元(1.05 至1.15 欧元),较2010 年第4 季的1.7 至1.85 美元约低10%。我们估计价格压力将传导至上游以重新议价。

  多晶硅价格仍然坚挺。根据中国有色金属工业协会的资料显示,今年第1季多晶硅进口价维持在每千克65-69 美元的高水平,但多晶硅进口量环比减少40%,反映太阳能需求大减(国内59%多晶硅供应依赖进口)。Solarbuzz的数据也显示2011 年第1 季德国多晶硅需求同比减少50%。

  敏感度测试。正如之前所指,我们认为纯晶片商更易受价格波动影响,因纯晶片商的议价能力较低,在产业链上的位置也较低。我们的敏感度测试反映晶片价格和多晶硅价格上升/下跌每5%,卡姆丹克的每股盈利的变化幅度将介乎跌33%至升35%,公司对晶片价格的敏感程度较高。

    估值和评级。我们相信卡姆丹克股价最近升浪应已反映日本核危机和公司计划发行台湾预托证券的刺激作用。若一并考虑来自欧洲政府的政策风险,我们认为卡姆丹克现股价较同业显得昂贵。我们综合台湾上市太阳能公司平均的10 倍市盈率和国内晶片生产商平均的6.8 倍市盈率上调卡姆丹克目标价至3.62 港元(之前为3.20 港元),相当于我们预测公司2011 年每股盈利的7.5 倍。我们维持对卡姆丹克的“持有”评级。