西王食品：品牌建设不放松 小包装销量将大增

　　国联证券 周纪庚

　　事件：

　　近期前往西王食品(000639)与公司高层进行了交流和沟通，对11年公司运行和发展战略有了进一步认识。

　　点评：

　　原料：胚芽为主，毛油为辅的格局将有所松动。现今，由于我国实施限制玉米深加工业发展的政策以及玉米油需求的不断增加，导致玉米胚芽行业处于供不应求的状态。公司虽和西王糖业等上游公司签订协议，一定程度上稳定了玉米胚芽的供应。但随着公司产成品产量的不断提升及增发的考虑，未来公司将把原料采购重点放在毛油上，以应对原料购入瓶颈。

　　产成品：小包装玉米油业务如火如荼。公司产成品销售重点在于小包装玉米油，近三年公司小包装玉米油销量增长很快，分别为0.44、1.79、4.62万吨，11年公司计划完成10万吨的销售任务。另外，虽然小包装业务大幅增长会挤占一定数量的散装玉米油销售，但在现今状况下，公司不会放松散装油的销售，11年销量预计在6万吨左右。

　　终端建设：品牌建设力度不放松。10年，在“6+6”模式以及广告费用(4000万元)大幅增长的推动下，公司渠道建设成绩斐然。迄今为止，公司经销商已达400余家。11年，公司仍将加大品牌建设力度，广告费用计划投入7000万元，并且随着公司品牌健字号通过审核，公司品牌建设将有所突破。

　　其他信息。公司未来可能通过高送配等手段扩大公司股权，另外，公司正在物色其他油种投资项目，具有增发的冲动。

　　给予“推荐”评级，合理价格40.6-46.4元。根据预测，2011-2013年，公司EPS分别为1.16、1.80、2.64元。对应目前股价，PE分别为29倍、18.7倍、12.7倍。考虑到玉米油行业2011年仍有较大发展空间，给予公司35-40倍市盈率，合理股价为40.6-46.4元，给予“推荐”评级。