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通策医疗:内生增长与外延式扩张并举

发布时间:2011年04月19日 16:52 | 进入复兴论坛 | 来源:证券时报网

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兴业证券王晞

  投资要点:

  事件:

  通策医疗发布年报,2010年实现营业收入242,59万元,同比增长28.19%;归属上市公司股东的净利润4,931万元,同比增长121.81%;每股收益0.31元。

  点评:

  公司的业绩符合我们的预期。

  杭州口腔仍然是收入的主要来源。报告期间,公司的营业收入为2.43亿元,同比增长28.19%,基本都是医疗服务业务的贡献。分医院来看,杭州口腔医院的收入为1.66亿元,同比增长16.56%,占公司收入的比重高达68.3%;杭州城西口腔医院的收入为2,993万元,同比增长137.73%;宁波口腔医院的收入为1,664万元,同比增长18.37%;其他各个口腔医院都保持了较快的收入增速。

  毛利率大幅提升。2010年公司的综合毛利率为46.49%,大幅提升3.7个百分点,其中医疗服务的毛利率为46.13%,上升3.77个百分点。公司口腔医疗服务毛利率的提升,主要得益于业务的结构升级,中高端的口腔治疗业务比重逐渐加大。

  期间费用率持续下降。报告期间公司的净利润增速大大高于营业收入的增长,一方面受益于毛利率的提升;另一方面源于期间费用率的下降,其中销售费用率为0.79%,下降0.6个百分点;管理费用率为16.97%,下降1.5个百分点。公司期间费用率的下降,显示了良好的成本控制能力,费用的增长明显慢于营业收入的增速。同时,公司的每股经营性现金流明显高于每股收益,表明收益的质量较高。

  杭口之外的医院盈利空间值得期待。2010年杭州口腔医院贡献的净利润为4,380万元,占公司利润的比重接近90%,其他医院的盈利能力都较低。展望未来,宁波口腔和新收购的昆明口腔值得期待:宁波地区经济发展水平较高,只是由于当地政策的一些限制(区域医疗网点布局尚须等待卫生部门的规划和审批),还没有开始复制杭口总院+分院的模式,假以时日宁波口腔潜力很大;昆明口腔是公司新近收购的医院,由公立医院改制而来,各方面的基础较好,如果整合得当,有望在较短时期内逐步释放盈利。

  长期致力于成为大型医院管理集团。近日公司发布公告,与昆明市妇幼保健院签订协议,共同出资成立“昆明市妇幼保健医院呈贡医院有限公司”,其中公司出资3亿元占有其80%的股权。公司此次对外投资,进军口腔之外的医疗服务业,显示了公司致力于成为大型医院管理集团的决心。此外,公司在年报中明确提出,2011年对外扩张计划为预计在一年之内并购大型医疗服务企业2-3家,以将其培育成相当于公司旗下杭州口腔医院的大型医院。

  盈利预测。暂不考虑未来并购的影响,我们预估公司2011-2013年的ESP分别为:0.42、0.58和0.80元,杭口之外的医院有望成为内生增长的动力,而外延式并购将打开长期的成长空间,我们维持“推荐”评级,建议逢低配置。

  股价表现催化剂。公布收购新的大型医疗服务企业。

  风险提示。异地医院释放盈利的时间点难以把握;收购医院存在一定的不确定性。