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中原证券:内外视角看A股 估值水平难提升

发布时间:2011年04月22日 05:15 | 进入复兴论坛 | 来源:证券时报网

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  周四沪深股指维持震荡格局,个股涨多跌少。市场成交量未能有效放大,资金进场仍不积极。A股走势明显弱于外围市场,投资者情绪依然谨慎。从海外印度加息的经验以及国内2003年-2004年的市场走势来看,我们预计后市A股仍将维持震荡。

  外围视角:

  印度加息的叠加效应

  从外围视角来看,印度央行屡次加息的叠加效应或将给A股投资者启示。一方面,印度国内经济增长势头强劲,市场预期2011年其国内经济增速将达到8.5%,并可能还有上升空间;另一方面,印度通货膨胀压力不断上升,今年一季度CPI(消费者物价指数)增速超过8%,通胀预期仍在升温。为抑制通货膨胀势头,印度于2010年3月进入一轮加息周期,其央行在过去12个月内共出现八次加息。

  从资本市场来看,伴随印度货币政策的逐步收紧,孟买主要股指呈现出窄幅震荡的走势,并且至今一直没有突破2010年10月-11月的高点。因此,剔除美国第二轮量化宽松政策的影响,印度市场整体估值中枢并没有出现趋势性上升,结构性机会比较明显。

  我们认为,尽管中国经济、中国股市与印度有所不同,但相似之处颇多。加息周期下的政策累积效应也是A股市场将要面临的问题。从这个视角来看,我们认为二季度A股市场估值水平难以提升,趋势性机会并不显著,宽幅震荡的格局或将维持。

  国内视角:

  与7年前相似的环境

  从国内视角来看,当前面临的宏观环境与2003年-2004年颇有相似之处。一方面,两个阶段国内经济的内生性增长均比较明显,但部分产品的供给却受到约束;另一方面,两个阶段均出现了通货膨胀压力,货币供给增速也有所回落,甚至都出现了季度性贸易逆差。除此之外,通过比较两阶段银行间拆借利率、长三角票据直贴利率,我们发现市场流动性均出现过临时性改善。

  从上市公司盈利增速来看,两者也存在比较明显的相似点。2001年A股盈利见底,2002年反弹,2003年盈利增速见顶。而2004年相较于2003年盈利增速有所放缓,下降幅度约12个百分点。与此相似的是,2008年A股盈利见底,2009年反弹,2010年盈利增速见顶。相对于2010年30%左右的盈利增速,我们预计2011年A股盈利增长将会放缓,但应维持在20%左右,回落幅度也在10个百分点附近。

  整体而言,2003年-2004年A股维持震荡走势。但值得注意的是,自2003年11月至2004年4月,上证综指曾展开五个月反弹,幅度达30%,随后出现大幅回落。从这个视角来看,临时性的流动性改善与年报、季报阶段的业绩推动有助于阶段性行情的演绎。这也可以解释上证综指自2011年2月以来的反弹。不过,由于市场规模、市场结构等多因素已经发生了巨大的变化,我们认为本轮A股反弹的幅度可能不及当年。

  综合来看,无论是国外印度加息的经验,还是国内2003年-2004年的市场表现,均预示A股中期或仍将维持震荡走势,上下空间均相当有限。从估值水平以及市场情绪来看,我们认为上证综指2661点将是年内的一个重要低点。另一方面,从政策紧缩以及流动性等角度来看,预计上证综指也难以突破2010年11月创下的3186点阶段性高点。 (中原证券)