合康变频：同步机变频通过验收

　　国金证券张帅

　　根据合康变频公司网站的新闻披露：公司自主研发生产的HIVERT-TVF系列2000kW同步电机矢量控制高压变频器于日前通过河南神火煤业有限公司验收并正式投运。当前公司的同步提升变频器调速对象为大功率高压交流同步电动机，负载类型为矿用提升机，具有四象限运行、能量回馈、启动转矩大、恒转矩输出、响应速度快、调速范围广、谐波小等特点。

　　评论：

　　同步提升变频代表了当前高端变频制造技术的最高水平，公司产品填补了国内空白：同步电机的调速是电机驱动的一大难点，主要技术壁垒在于与普通异步电机运行相比，同步电机在运行时，电枢电压矢量与转子磁极位置之间的夹角必须在某一范围之内，否则将导致系统失步。而在煤矿同步提升机变频领域更需要解决四大问题：1.同步电机启动整步问题；2.调速过程中输出电压和励磁电流的协调控制；3.变频装置输出电压、电流谐波应尽可能小；4.适用于矿用同步提升机2MW的超大功率。目前煤矿同步提升机市场主要是外资品牌为主，包括西门子和ABB。公司产品研制成功代表了高端变频制造技术进口替代的一大突破；公司产品完成验收是对之前公司同步变频存在质量问题传言的有力回应：市场之前传言公司同步机出现质量问题或将延迟交货是造成公司股价连连下挫的重要原因之一。而本次公司完成神火煤矿验收正是对此传言的有力回应。我们认为同步机是较为复杂的高端变频设备，需要与电机驱动系统各个部件进行调试磨合，经历比普通高压变频更长的调试期是正常的。从技术角度来看，因为同步提升变频器质量造成系统故障的概率比机械系统本身出现问题的概率要低很多；同步提升变频是公司今年主要看点和业绩增量来源，其业绩贡献将超预期：目前公司同步提升变频器在手订单为1.5亿，预计均为今年交货，考虑税后因素，预计毛利贡献在7千万。但是大部分相关费用已经计提，毛利将直接成为业绩贡献。预计此块业绩对EPS贡献将在0.25元以上；通用变频器价格战今年有望缓和：2010年是通用变频器价格下跌幅度最大的一年，平均价格跌幅在15%以上。但是经历了去年惨烈的价格竞争后，企业的盈利能力出现了较大的问题，所以今年进一步推动价格战的动力将减弱。目前公司亦庄基地已经投产，年产能扩大到1500台，已经能够将一定的规模优势转化成成本优势，所以毛利率在今年将得到一定支撑。我们在今年变频器价格下跌幅度在-1%、-5%和-10%的情况下对公司2011年业绩进行敏感性分析，其对应的业绩的分别为0.79元、0.75元和0.70元。

　　投资建议：

　　在中性情况下，我们预计公司2011年和2012年每股业绩在0.75元和1.10元，对应估值为29倍和19倍。

　　我们认为经过了前期股价大幅下跌，目前公司估值水平已经回落到2011年30倍以内，和公司未来2年50%以上的复合增长并不相配，我们建议逢低逐步配置。

　　风险提示：

　　由于一季度同步提升变频器尚未进入规模确认期，所以增长并不会很快。同时一季度下游开工率处于较高水平，变频器的收入确认可能会低于之前的市场预期。