海通国际

　　我们近期对龙湖北京项目进行了调研。基于几个大型项目实际平均售价较高，我们上调2011及2012年度的盈利预测。由于可售建筑面积增长，以及售价和利润率提升，我们预计龙湖地产2011年的净利润将会翻倍。我们的目标价为13.50元，相当于提升后的14倍2011年市盈率或我们估计的资产净值折让13%。虽然政府维持对房地产行业施压，但我们相信龙湖地产能够凭藉其优越的品牌形象及强劲的销售表现在同行中脱颖而出。

　　2011年前5个月，龙湖地产实现销售额160亿人民币，相当于年增长率86%或完成本年销售目标40%。从地域上来看，西部地区销售额达75亿人民币，约怗总销售额的一般。泛渤海地区与长江三角洲分别贡献了54亿及31亿的销售额。2011年，公司管理层把销售作为首要任务，目标销售额400亿人民币，相当于在2010年333亿的基础上增长20%。总可售物业估值650亿人民币，包括即将一些大型商业项目，例如4月份推出的重庆时代天街以及成都北城天街。相较往绩约80-85%的去化率，我们相信此次目标62%可以实现。

　　自2008年龙湖地产将总部移至北京，首都已成为该公司最重要的市场。2010年北京超越重庆成为龙湖第一市场，贡献销售额达100亿人民币。2011年北京销售目标为80亿人民币。调研中我们发现，龙湖在北京、特别是低密度住宅方面已成功建立高品质形象。今年通州蔚澜香醍以及顺义的牛栏山项目将是两个主要在售的低密度项目。长楹天街项目是龙湖在北京的最大综合性发展项目，是2011年销售的重头戏。其第一期于3月推出并实现月内销售额3.5亿元人民币。仅有两种精装户型(90平米及140平米)，售价约为每平方米3万人民币，价格对周边用家具有吸引力。

　　为了保持强劲的发展势头，龙湖地产曾是土地市场最为积极的中国开发商之一：公司在09年与10年用于购地金额分别达到195亿人民币(占销售额107%)及215亿人民币(占销售额65%)。今年管理层态度远为谨慎，迄今为止只投放了20亿人民币用于两块大型土地。其中成都项目总建筑面积为120万平方米，耗资11亿。另一块土地位于长三角地区最富裕的城市之一，浙江宁波，总建筑面积为50万平方米。计入这两次收购，龙湖地产土地储备总建筑面积达3,300万平方米，平均土地成本约1,900元人民币/平方米。

　　今年4月，龙湖地产完成了自2009年上市后在香港的首次融资。在此之前，公司已经分别获得标准普尔和穆迪评级给与的首次信贷评级BB+及Ba2，是中国民营发展商获得的最高评级。在此良好评级支持下，龙湖成功发行了7.5亿美元的高级票据，票面利率9.5%。此次的发行创下了同行业非国有公司5年期债券最低利率水平。我们预计截至5月底，龙湖地产的手头现金约为170亿元人民币，上半年预期负债比率低于50%。

　　分析员：侯凌中