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中材国际:夯实核心竞争力 公司仍在快车道上

发布时间:2011年07月13日 16:32 | 进入复兴论坛 | 来源:申银万国


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研究员:唐笑

  投资要点:

  一年多来,我们一直强调公司的四个投资逻辑:以装备自给率提高为代表的内生性增长、订单增长带来的外延式扩张、备品备件等服务业务快速发展、资源环保等新业务稳步推进。

  随着公司在国际市场占有率上逐渐占据优势,公司收入增速越来越受到行业情况的制约;同时利润增速也越来越受到项目管理效率的制约。在这种背景下,去年中期以来,公司逐渐将目光转向内部挖潜,强化公司核心竞争能力;同时在“有限、相关、多元”的原则指引下未雨绸缪、紧锣密鼓地寻求未来的持续发展空间。在如今的新情况下,我们强调关注基本面的两个积极的变化:业务架构的重新梳理、以及新一轮水泥行业投资快速增长。

  基本面的积极变化之一--业务架构重新梳理应被充分重视:之前公司的业务架构安排带来了二级、三级业务部门之间无效的竞争,给公司造成了业务流程中的多个利润损失点;今年公司重新梳理了业务架构,将二级、三级子公司的利益捋顺,使之与母公司保持一致,随之实现项目盈利的最大化。具体的表现形式,包括投标价格的上升(吨熟料合同价)、设备国产化与自给率的提高等,最终将体现在超预期的毛利率与净利率上。

  基本面的积极变化之二--新一轮的水泥行业投资箭在弦上:世界水泥生产线(除中国外)建设数量有两次波峰,一次是97年金融危机前,期间亚洲地区表现很好,出口导向型经济增长模式带动投资快速上升;另一次是03年到08年,主要是石油价格大涨带来的中东地区的水泥投资暴增。从目前的形势来看,原油价格仍在高位,这使得中东、非洲、东欧、中美洲等国家的资金实力、投资需求都处于高位;亚非拉的人力成本、投资成本优势带来了产业转移、投资大增、水泥需求快速增长的必要条件;尤其是在经历了08年水泥投资高峰以来的三年中,水泥产能得到了很好的消化,我们预计全球水泥需求、从而全球水泥生产线投资需求已经进入到了一个新的上升周期。

  公司盈利能力仍能大幅提升—与Flsmidth的简单对比:中材国际的业务收入主要为EPC工程,盈利性强的服务业务占比很小,而在FLSmidth的水泥业务中,服务业务占到收入比例的20%左右,2010年更是达到33%。随着中材国际后端备品备件、监理等服务业务占比逐渐增大,公司 EBITRatio仍有较大的上升空间。

  投资建议:

  综上,较之之前的投资逻辑,我们强调关注基本面的两个积极的变化:业务架构的重新梳理、以及新一轮水泥行业投资快速增长。前者必将带来公司毛利率、净利率的改善;同时后者将带来公司订单、收入规模的继续增长;我们判断公司并未达到收入、利润的天花板。公司传统业务仍然在快车道上。

  内外双轮驱动,使得未来公司订单、收入、盈利状况有望持续超出市场预期,预计公司2011-2013年EPS分别为2.01、2.68、3.34元,维持对公司的“买入”评级。