今年1、2月份的新增人民币贷款月均7200亿，低于预期。虽然3月份新增贷款由于窗口指导等因素突破1万亿，但是4月份又大幅下滑到6820亿元。这与今年上半年每月8000亿的预期(才能达到全年8万亿的目标)相差很远，可能成为今年经济减速的主要原因之一。

　　最近几个季度以来，新增贷款多属短期贷款和票据融资，而中长期贷款的比重不断下降。到今年4月，新增贷款占全部新增贷款的比重降到了28%。在正常年份，该比重为50%左右。我们认为，造成这种情况的主要原因是中长期贷款的有效需求不足。

　　首先，有效需求不足的第一个原因是诸多调控政策和风险指引限制了贷款增长的空间。这些限制至少包括三方面的内容：限制对融资平台的贷款展期和提供新贷款；限制对地产开发商的贷款；限制对 “两高一剩”行业(高能耗、高污染、产能过剩)的贷款。我们估计这三类行业占到全部固定资产投资需求的50%左右。其中基础设施占全部固定资产投资的约20%，开发商地产投资约占20%，被认定为“两高一剩”行业约占10%。

　　其次，目前的银行体系缺乏对小微企业的贷款支持能力。目前的银行体系由大型银行主导，其对贷款风险管理的要求、人员和网点的配置都不适合于向小微企业贷款。相反，那些愿意进行小微企业贷款的小型金融机构则受到流动性、贷存比以及存款准备金率的限制。根据规模以上小型企业(不包括规模以下的微型企业)的数据，小型企业资产占全部规模以上工业企业资产的27%；因此可以推断小微企业对资金的需求很可能占全部工业企业40%左右。

　　基于上述两类原因，目前可能只有30%左右的潜在融资需求对银行体系来说是有效需求。而在属于有效需求的范围内，许多大中型企业因为现金充裕而没有贷款需求，有些因可以选择融资较低的发债而减少了贷款需求，也有些因为盈利状况恶化而缺乏借款需求。

　　再次，在宏观和审慎监管政策不及时进行逆周期微调的情况下，即使在有限的未受监管限制的行业范围内，被银行认为可支持的融资需求也在下降。

　　因此，如果没有扩大有效需求的政策措施——即适度提高监管政策的逆周期倾向——今年全年新增贷款就会面临达不到8万亿目标的风险，监管和银行风控的顺周期性导致的贷款有效需求不足就会成为一个新的经济下行风险。

　　工业利润下降。今年一季度工业企业利润同比下降1.3%，而去年全年则增长25%。今年一季度，全国国有企业的利润也同比下降9.1%。在我们看来，一季度的企业利润比较糟糕的部分原因是大型企业通常都提前3-4个月采购原材料，因此一季度的工业企业利润受到了去年9月左右原材料价格高企因素的影响。但是，不论是短期的还是持续的因素起主导作用，利润下降都可能对工业投资造成不利的影响。一方面，利润下降使企业自有资金用于投资的空间下降；同时，利润率的下降(即使有缓慢回升)会导致企业对投资采取更加审慎的态度。

　　消费缺乏新增长点。消费品零售总额同比增长率也在逐步回落，今年4月份降低到14.1%，比去年同期减速三个百分点。剔除通胀减速的因素，目前的实际零售增长率比去年同期减速1.4个百分点。在投资、出口都在放缓的同时，消费并没有起到对冲经济减速压力的作用。在汽车、家电增长低迷的情况下，目前缺乏其他新的消费增长点。

　　宏观政策调整四点建议

　　基于以上分析，我们认为，要充分重视中长期贷款的有效需求不足、利润减速导致的投资需求减弱、消费缺乏增长点等因素。我们建议，宏观和地产政策应该考虑如下调整：

　　首先，宏观审慎管理应保持一定的逆周期特点，保证贷款有效需求的增长。

　　目前的问题是，虽然流动性已经松动，但对贷款的有效需求不足，主要原因是，我们的宏观审慎管理缺乏逆周期特征。在经济减速的过程中，对原先的审慎监管政策不进行微调，自然会加大贷款的顺周期性。这种顺周期监管特点有可能成为经济进一步下行的新的风险，也可能人为地导致资金链的断裂和更多的不良资产。

　　我们建议，决策层应该考虑：贷款政策应明确支持有还款能力的基础设施项目；明确将有还款能力的开发商用于普通商品房的开发贷款视为正常需求；较大幅度地降低对中小金融机构的存款准备金率(可以降低几个百分点)，以支持它们对小微企业的贷款；尽早启动贷款利率的市场化改革，将贷款利率下浮范围从目前的基准利率以下10%扩大到基准利率以下20%。如果现在启动这项改革，我们估计有百分之十以内的银行贷款将会因此下调贷款利率，从而在一定程度上帮助提升贷款需求。另外，在银行利润普遍被认为过高、非金融企业盈利下降的环境下，通过利率市场化的手段适当使银行“让利”给企业也有利于减少社会对“银行获得超额利润”的质疑。最后，通过利率市场化的改革同时提升有效贷款需求，可以兼顾支持经济平稳增长和改善宏观调控机制这两个重要的目标。

　　作为宏观调控机制改革的一部分，也作为释放有效贷款需求的措施之一，应该将识别 “两高一剩”行业和企业的权力归还给银行。另外，在必要的情况下(如贷款需求和住宅销售再度陷入低迷)，应该考虑降低在限购范围之内的第二套改善型住房按揭贷款的利率和下调首付比率。

　　其次，加大对电力行业的支持，尽快理顺电价，避免电荒的重新出现和持续到2013年。

　　需要特别注意的是，在长期亏损或低回报的背景下，火电建设投资已经连续6年减少(即同比负增长)。2011年我国火电建设投资1054亿元，比上年减少了372亿元。 除了对发电能力的投资不足以外，另一个瓶颈是跨区的电网建设。我国的电力市场目前出现了东部地区缺电、西部地区有电输不出来的情况。这需要我国加强对跨区输电电网的投资，和将电煤从北方运到南方相比，就地发电然后将电力从北方输到南方无疑是个更好的选择。

　　增加对电力的投资，首先要求政府对电力企业注资。目前国资委计划向五大发电集团和两家电网公司注资100亿元，与2011年底五大发电集团超过2万6千亿的总负债相比，100亿元的注资规模只能降低资产负债率0.3个百分点，难以产生有实质意义的效果，应该加大力度。其次是在提高资本金的基础上，应该增加对电力行业的贷款的支持

　　为了解决电力供应的问题，还需要尽快推进要素价格体系改革，改变“市场煤、计划电”的不均衡状况。我们认为，应该抓住今后四五个月内CPI同比增速很可能继续下降的宏观机遇，在夏天用电高峰时再次将上网电价提高5%。这将使发电集团的净资产回报率提升到接近正常的10%左右。此后，应该及时推进电价格形成机制的彻底改革，保证电力行业有比较稳定、合理的回报率。

　　再次是消费方面，汽车、家电等主要消费品的销售增长相对低迷。如果这个趋势持续过久，可能成为新的经济下行风险。因此，我们建议：

　　尽快出台鼓励节能减排等产品和鼓励消费的若干政策。这些政策应该支持环保建材、节水洁具、节能汽车等绿色消费；鼓励文化、旅游、健身等服务消费。

　　鼓励保障房的配套消费。应采取措施在今年完工500万套保障性住房的基础上，扩大对家电、节能洁具、节能建材等项目的消费。政府应采取贴息甚至补贴的办法，由银行为乔迁保障性住房的家庭提供多年期无息贷款用于购买新的家电、节能洁具、节能建材等项目的消费，对某些产品同时提供价格补贴。这项措施可提升消费、针对低收入群体提供消费补贴、有助于减少收入差距、操作成本较低。

　　最后，支持合理住房需求，并满足对普通商品房的开发贷款的需求。

　　过去一年半，在39个大中城市中，由于收入累计增长约20%，住房销售价格基本持平，居民对住房的支付能力因此提升了约20%。今后两年，如能保持房价基本稳定，由于收入上升20%多，居民对住房的支付能力可以基本恢复正常，地产泡沫的风险将基本消除。今后一段时间的主要政策目标应该是在保持房价基本稳定的前提下，支持合理住房需求，争取将销量保持在最近(基本合理)的水平上，避免销售再次下行严重打击地产投资。在政策基调上，应该承认居民对住房的支付能力已明显改善，避免房价下行预期导致需求再次大幅萎缩。

　　最近几周的地产销售的回升反映了支付能力的改善和首套住房贷款利率下降的正面作用。但是这个回升的势头还不牢固。一旦再次出现销售下降的趋势，应该考虑如下具体措施来稳定住房需求：适度下调在限购许可范围内改善型住房的按揭利率；降低第二套改善型住房的首付比率；在某些大城市，适当扩大对不限购对象的定义；为了保证今后的供给和长期价格稳定，应该明确银行的贷款政策不歧视对普通商品房的开发贷款。

　　(作者系德意志银行大中华区首席经济学家。本文主要内容摘自作者执笔的中国金融40人论坛2012年一季度宏观政策报告。因版面有限，本文略有删节，原文请参见中国金融40人论坛网站：www.cf40.org.cn)