导语：CPI从去年7月的6.45%高点后逐步下滑到5月的3%，在经济数据明显走低的环境下，国家的货币政策依然受到但心通胀反弹的影响相对谨慎，仓石研究中心测算6月经济数据将延续CPI和GDP双双明显加速下滑的趋势，CPI同比增速将回落到2.3%，二季度同比增速GDP降至7.5%，随之新一轮政策放松已经箭在弦上，而央行于7月5日晚宣布年内二次降息。

　　【数据预测】

　　1、CPI：【同比增2.3%】

　　根据商务部公布公布的每周各类商品运行价格(截止6月17日)食品类价格按照CPI统计权重加权环比较5月底下降-0.8%，农业部公布的农产品批发价总指数同比增张2.1%，折算6月食品类价格同比上涨4.4%。同样根据商务部监测，6月钢铁、煤炭、燃油、金属等的价格下降明显均超过0.2%，预计拉动非食品类CPI环比下降0.1~0.2%。加上2011年6月基数抬升，6月受到翘尾因素影响为1.5，综合来看预计CPI同比增速将由上月的3%大幅下降到2.2~2.3之间(测算值为2.26%)。7月以后CPI翘尾因素将逐步下降，7月为1%，8月为0.7%，9月降制0.2在，新增涨价因素已经明显不足的情况下，CPI同比读数很可能进一步下滑到2%以下。而同样受钢铁、煤炭、燃油、金属等的价格下降明显的影响PPI环比至少下拉动0.6%，也就是同比-2%或更低。

　　2、GDP【同比增7.5%】

　　分项计算：

　　社会消费品零售(%)：最近3个月社会消费实际表现比较平稳，但受基数抬高效应影响同比增速数据可能下降0.3%，考虑到6月以来房地产和汽车等大宗消费由量升价跌变为量升价已经开始微涨的回暖态势明显，预计社会消费有所上涨到13.7%，仍低于上月13.8%的同比读数。

　　进出口：5月进出口数据较强，但从刚公布的PMI的新出口订单分项指数从50.4快速下滑到47.5来看出口不大可能延续5月的高增张，可能回落到1季度平均10%的增速附近，而进口量预计相对平稳但总值受大宗商品价格低迷的影响，同比增速读数较5月可能小幅度回落1%到11.7附近。对应的顺差可能继续保持200亿左右的较低水平。

　　固定资产投资增速：房地产投资仍维持进回落，基建投资的受政策导向将缓慢回升，两部基本形成冲抵，企业新增固定资产投资意愿不强，预计固定资产投资总增速继续保持前几个月的小幅度下滑的态势，6月可能跌破20%。

　　综合来看GDP当季度增速可能下滑到7.5%的年初目标水平附近，而实际6月的同比数据应该已经明显低于全年经济目标水平。

　　3、货币【新增贷款：8500亿M2：13.1%】

　　新增人民币贷款：今年前期新增人民币贷款的增量基本是严格按照全年3：3：2：2的信贷投放进度来投放的，额度管制的迹象非常明显，且在企业实际融资需求处于收缩阶段的背景下，到目前为止“稳增涨”的政策在货币投放上的体现并不明显，但6月确实是商业银行的重要考核时点，季度末冲量的、估算但应当高于5月7932的投放水平，预计月投放规模在8500亿左右，维持15.5%左右的贷款同比增速，由于2011年6月的时点值同样存在季末高点，对应的M2同比增速在13.1%上下。需要重点观察的是季度末商业银行为了保证贷款综合收益会否主动压缩票据占比而提高中长期贷款的比重，如果中长期贷款的比重能有比较明显的提升，则说明企业的投资意愿受稳增长政策的鼓舞有所恢复。

　　【政策预期】

　　稳增长政策当前的执行力度偏小，企业的实际投资需求还没有明显的提振，随着物价的进一步回落，给货币济政策代开的空间进一步宽展，而经济增速逐渐触及年初预定的增涨目标，国家出台进一步刺激政策的可能性进一步提高，3季度，国家继续降息或降准放松货币政策，配合实现稳增张目标的可能性较大。近年以来央行的货币政策兑CPI同比数据的敏感度极强，预计统计数据公布前后就有可能兑现。但同时应当注意的是，国家看到了上一轮4万亿依靠国家项目和银行信贷的经济刺激，虽然效果立杆见影，但带来的诸多不利因素也非常明显，此轮政策稳增张国家更倾向于不直接出台过多的政府主导的项目建设，而是通过包括利率和资源品在内的各种要素的市场化定价改革，推动经济自身的结构转变(如央行7月3日的表态)，这样的思路下多数企业将必须面对更长的底部周期。去年9月由于资金面的异常紧张造成了典型的股债双杀，6月底从资金拆借利率再次明显高于一季度末，实际在6月底也形成了小的股债双杀的局面，7月以来央行明显增大的公开市场投放的力度，资金面短期有所缓解。

　　【投资建议】

　　股票：股票市场在经济需要经历相对较长的底部周期的环境下，总体上上有盈利压顶，下有估值和政策作底，CPI读数的明显下滑，打开了货币政策工具的空间。市场中蓝筹类品种估值已经较低，向下空间有限，而很多小股票估值仍认比较高，可能面临只有盈利压力没有估值支撑只能等政策救命的局面。如银行股总体估值优势明显，集中的反应了市场对经济下滑和不良爆发的悲观预期，但如果以同样经历宏观调控经济整体减速的2004年为例，既有国有银行20%以上的不良率，也有招行2.87%、兴业2.5%、民生1.31%的不良相对可控，银行之间的风险控制能力将直接导致银行业绩明显分化，风控优秀的银行机会大于风险。制造类企业，则需要在痛苦的减产能、减库存的过程中还有忍受资源要素改革带来的成本压力。截至7月2日，两市共有878家上市公司发布了中期业绩预告，制造业仍是“报忧”(预亏预减)的重灾区，下游投资延缓、项目拖延、成本上升、存货减值是引发业绩下滑的主要因素。

　　债券：虽然只是经过了3次降准和1次降息，但当前的国债和高收益企业债的大幅上涨已经透支了5次降息和9次降准的政策预期，无论经济数据如何的差，货币政策的实际宽松力度如何，只要没有超过2008年4万亿带来的极度宽松的货币环境，除信用债之外的债券品种的整体性机会已经没有空间了。对债券之中的信用债，高企的信用利差已经包含了对信用风险的预期，隐含了经济持续低迷、信用风险较大面积爆发、国家需要大力度、长时间的通过宽松的货币政策刺激经济的预期。经济数据任何正面的超预期可能反而可以带来投资机会。