二季度货币政策“松平衡”可期

　　央行12日宣布， 将下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。此次央行降低存款准备金率可释放流动性逾4000亿元， 但能否刺激真实的贷款需求尚难下结论。

　　分析人士认为，当前我国可能再次走入了类似2008年的“流动性困境”。在总需求不足的情况下，数量型货币政策工具产生的边际效应正在递减。在银行间资金充裕的同时，实体经济仍存在结构性“贫血”。“稳增长”除了适度放松货币政策之外，仍需寄望于改革带来民间投资的启动或消费崛起，财政政策应该发挥更大的调结构作用。有专家建议，通过推进结构性减税，加大保障房、医疗等民生领域财政投入，以及为民间资本开放更多领域等措施刺激内需，促使信贷资金流向实体经济。

　　货币政策“松平衡”可期

　　4月经济数据显示当前总需求疲弱，企业去库存的压力加大。短期内外需难有起色，投资增速将进一步下降。中金公司报告认为，经济增长环比见底的时间点或后推，二季度GDP同比增长可能进一步下降至7.8%。当前经济增长放缓是供给和需求共同作用的结果，反映出长周期增长放缓和短周期总需求疲弱叠加。从供给端看， 人口结构变化导致潜在增长率放缓；从需求端看，企业去杠杆化和房地产去泡沫化加剧总需求放缓的程度。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委表示，考虑到经济增速接近容忍区间的下限、未来无法继续降低， 同时CPI环比开始由高于历史正常水平转为略微低于历史正常水平，预计第二季度和第三季度货币政策会由第一季度的“紧平衡”略微调整为“松平衡”，但大剂量的放松没有可能。

　　中金公司首席经济学家彭文生表示，从政策面看，经济增速超预期下滑加大了政策放松的压力，二季度货币政策放松的力度将加大。年内仍将多次下调存准率，未来几个月下调贷款基准利率的可能性显著增加。

　　值得注意的是，央行一季度货币政策执行报告显示,从利率浮动情况来看，执行上浮利率的贷款占比上升。3月份，执行上浮利率的贷款占比为70.43%，比年初上升4.41个百分点； 执行下浮利率和基准利率的贷款占比分别为4.62%和24.95%， 比年初分别下降2.40个和2.01个百分点。

　　银行相关人士表示， 利率上浮占比增加不能说明银行流动性偏紧，原因在于银行正在调整业务结构和客户结构。受到企业信贷需求下降的影响，银行大企业客户贷款和项目贷款增速明显趋缓。而受到监管机构对中小企业信贷的政策激励，银行信贷向中小企业倾斜。银行面对小微企业客户，总体议价能力较强， 多数贷款执行基准利率上浮。未来贷款利率或维持这一走势。

　　“流动性困境”疑似再现

　　4月信贷增长大幅低于预期， 但同时银行间资金较充裕，当前我国又走入了类似于2008年的“流动性困境”。

　　央行一季度货币政策执行报告显示，3月末， 货币乘数为3.95， 比上年末高0.16。Wind数据显示，近10年来中国货币乘数在4以下的低值区间持续运行出现过两次：一次是2008年金融危机时期； 另一次是2011年以来至今。由于货币乘数的大小决定了货币供给扩张能力的强弱， 当前较低的货币乘数显示货币扩张能力偏弱。

　　2008年9月国际金融危机爆发以后我国央行四次下调存款准备金率，有利于提高货币乘数，但银行没有把资金贷出去，资金仍然停留在准备金账户上，超额准备金率上升，信贷并未能得到有效扩张。今年的情况与2008年有类似之处。3月末，金融机构超额准备金率为2.2%,显著高于2011年的平均水平。2011年一至四季度末的超额存款准备金率分别为1.5%、0.8%、1.4%、2.3%。

　　分析人士认为，当前货币政策边际效应出现递减，主要原因在于需求疲弱导致对银行信贷资金需求不足。

　　国家信息中心经济预测部副研究员张茉楠认为，当前，货币政策面临的情形与去年不同。如果说去年货币政策的矛盾在于供给端(有需求无供给)，那么今年货币政策的矛盾则在于需求端(有供给无需求)。从央行刚刚公布的金融统计报告看，

　　4月新增信贷数据最大的特点是中国经济需求低迷进一步凸显。新增贷款大幅回落， 环比少增3282亿元，增幅创年内新低；当月人民币存款减少4656亿元，同比少增8080亿元。这反映出未来企业投资和居民消费信心不足。外需依旧不振，内需开始乏力。

　　不过,中国社科院金融所银行研究室主任曾刚认为,目前造成信贷低于预期的原因还包括信贷投放存在结构性失衡。部分平台企业和房地产开发企业需要资金，但是受到政策限制以及银行风险控制的整体考量，信贷资金不能进入，而银行信贷资金可以进入的优质企业， 不存在信贷资金的需求。所以即使这次央行降低存款准备金率释放流动性逾4000亿元，但能否刺激真实的贷款需求很难下结论。

　　多举措形成合力“稳经济”

　　在总需求不足的情况下，仅靠数量型货币政策工具刺激需求的效果有限。

　　曾刚表示,货币政策对于经济的刺激作用存在不对称， 货币政策的紧缩效果明显，而宽松效果十分有限。历史经验表明，通过价格的杠杆来影响实体经济是一个间接过程，对于刺激实体经济需求效果有限。宽松的货币政策更多是影响或者降低衰退的预期，在经济减速明显的时候，通过财政刺激的效果更明显、也更重要。但如果决策者仅通过加大公共支出来“救市”，这会使结构调整半途而废， 从而加剧中国经济对投资的过度依赖。

　　农业银行战略管理部分析师付兵涛表示，整体来看，经济增速的继续下滑，已经逼近决策层的底线，并直接考验政府对于经济增速放缓的容忍度。但在经历了2008年的政策转向及此后产生的一系列问题之后，政府对于经济刺激政策将会更加谨慎。因此，当前政策有宽松的必要，但不会大规模放松，仍然会按照“适时适度、预调微调”的原则，并同结构调整的措施结合推行。

　　汇丰大中华区首席经济学家、董事总经理屈宏斌认为， 货币财政政策是短期政策，主要用来熨平经济周期。经济过热时政策紧一紧， 当经济过冷就业压力增大时就需要放松政策来“稳增长”。宏观政策不能解决结构性问题， 因此不能替代改革。仅降准不足以“稳经济”，应推进结构性减税措施，加大保障房、医疗等民生领域财政投入并为民间资本开放更多领域。（任晓 张朝晖）