黄山旅游：西海景区深度开发可期 产业链拓展尚需时日

　　机构：东北证券研究员：周思立

　　报告摘要：

　　黄山景区接待游客数量从2002年的135.48万人上升到2011年的274.40万人。2012年上半年黄山景区累计接待入山游客132.24万人，同比增长10.40%。相对比其他景区而言，黄山景区接待游客数量从1998年至今呈现平滑稳步增长趋势。今年中秋十一黄金周（9月30日至10月7日）期间，黄山风景区接待游客26.13万人，同比增长46.73%，创历年黄金周接待人数总量新高。我们认为，黄金周期间游客数量和门票收入的大幅增长将对公司全年业绩产生积极的影响。

　　受益于景区接待游客量的平稳增长，公司主营业务经营良好。景区门票业务和索道业务平稳增长。位于黄山市区的屯溪皇冠假日酒店于今年4月份正式开张。我们预计，屯溪皇冠假日酒店2012年全年亏损有可能达到3000-4000万元，将为酒店业务利润增长带来压力。2013年屯溪皇冠假日酒店有望减亏。位于山上的西海饭店有望今年年底正式开张。西海饭店的盈利能力较高，每年营收可能达到4000多万。2012年前三季度公司的地产业务收入达到1亿元左右。

　　截止9月底，公司的预收帐款余额为1.59亿，未来地产业务还有一定的结算空间。我们认为公司的预收账款的逐步结算可以平滑未来酒店的培育期导致的亏损。

　　未来看点：交通状况的改善将推动景区接待游客量稳步增长。西海大峡谷地轨缆车项目有望在明年“五一”前正式运营。西海景区深度开发将打开景区成长空间，成为公司未来几年利润增长的新来源，其前景值得期待。鉴于黄山景区接待游客量面临瓶颈，未来几年景区接待游客量增速有可能放缓。我们认为，公司靠山吃山的发展模式亟需有所改变，资源整合迫在眉睫，未来有进行产业链拓展的可能，产业链拓展的重点可能放在餐饮和周边景区的收购上。

　　公司盈利预测与投资策略：鉴于未来几年黄山景区接待游客量增速有可能放缓，加上今年4月新开业的皇冠假日酒店经营情况不甚乐观，巨大的开办费用以及折旧摊销预计将给公司今年业绩带来巨大压力，房地产结算收入或许能部分平滑新开业的皇冠假日酒店带来的亏损。公司短期业绩增长面临压力，资源整合势在必行，产业链拓展尚需时日。我们预计公司2012-2014的EPS分别为0.61元、0.69元和0.78元，公司目前股价11.72元，对应PE21倍、18倍和16倍，维持“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：西海大峡谷工程进度不如预期、房地产项目结算低于预期、自然和社会因素等影响。