《红周刊》作者 郝艳辉

　　“今后新股IPO可询价发行，也可以由发行人和主承销商定价发行。”本周证监会对于发行承销制度再次出台改革新规，这意味着新股定价权在8年之后重新回到卖方手中。不过，对于这种市场化的改革，也被中小投资者质疑过于偏向机构投资者利益。IPO可直接定价，究竟伤了谁，美了谁？

　　卖方博弈机构投资者

　　“定价权重新回到了发行人和承销商手中，这对我们是一种利好。”一位多年从事保荐承销业务的券商投行部总裁对《红周刊》说，“以前每家公司IPO都要经过路演询价这些程序，其实对规模相对较小的公司我们完全有能力对其进行准确估值。新规出台以后，我们有了更多自主权，省去很多不必要的环节”。

　　然而，将定价权交回卖方发行人和投行手中，也引起了中小投资者的不满。“明摆着就是偏向机构投资者。郭主席一直强调引入长期资本入市，但是也不能忽视我们散户的利益。”一位北京资深散户对本刊记者抱怨。的确，一致的利益令发行人和承销商都有推高股价的动力：一方面发行人可以募集到更多资金，另一方面承销商也可以拿到更多承销费，这岂不是在鼓励高价发行吗？

　　“恰恰相反，直接定价将促使新股发行价回归到更加理性的位置”，这位总裁认为，在询价机制下，虽然定价过程中会充分听取机构投资者的意见，但实际操作中存在很多人情报价、盲目报价的现象。特别是在累计投标询价阶段，有些参与询价的机构说难听点其实就是一个‘托’，其漫天叫价意在推高发行价并从中获取不菲收益。“直接定价可直接绕过这一环节，让承销商拥有了更多独立性、定价也更透明化”。

　　“现在自主定价的一些具体细则还没有出来，而且发行价格高于同行业上市公司平均市盈率的25%的发行人，还要进行盈利预测，如果上市后实际盈利低于预测，证监会对发行人高管和保荐人都有监管措施，这也是一个约束条件。”北京一家中型券商保荐代表人对本刊说，他认为在新股定价可能会类似于当前债券承销定价的模式，首先对机构投资者进行询价，在确定发行价格区间后进行招标。当然，也可以直接根据初步询价结果直接定价。

　　挑战机构价值挖掘能力

　　“定价发行对于投行来说，需要提高对于发行人价值的挖掘能力。”以保荐中小、创业企业著称的某券商投行部人士感慨地对《红周刊》说，“以前发行只需要找到符合发行条件的企业就可以了，发行基本不用花费太大精力。但直接定价后则需要对企业内在价值深度挖掘，因为主承销商将会对上市后企业的盈利能力负有更多责任。”

　　这同时也增加了机构投资者辨别企业价值的难度，“很可能发行人和机构投资者会‘勾结’起来，为谋求一个高的发行价，联合迷惑投资者去接盘他们的股票，所以我们必须提高调研能力和判断能力。从根本上来，这其实是一个市场博弈的过程，也符合证监会‘放松行政管制，充分发挥市场主体的作用’的宗旨”。南方基金首席策略分析师杨德龙对《红周刊》说。

　　“因为大部分新股还是要经过机构询价的，若券商采用直接定价的方式，机构投资者也可以选择要不要认购这个新股。若定价偏高，基金公司可以直接拒绝认购，所以虽然说是定价权在发行人和承销商手里，但是要不要参与，以多少的价格参与，这个决定权还是由机构投资者来定”。杨德龙表示，新规对基金公司影响不算很大，机构依然保留着参与新股发行的自主权和独立性。

　　新规减少了上市阻力

　　“从目前来看，发行人可以直接定价一定美了拟上市公司的股东，毕竟上市对企业来说不是一件容易的事情，直接定价可以让他们免去询价机构不足20家而被中止发行的顾虑。”上海一家企业高层人士在接受本刊采访时说，之前八菱科技、朗玛信息等公司就曾经因为询价机构不足而上市遇阻。“自己直接定价，至少还可以保证能发出去，大不了降点价嘛。”

　　目前来看，IPO直接定价对上市公司来说是偏向利好，但具体利好程度还要看后续政策的配合。随着发行人和主承销商直接定价新政的实施，经过几家公司IPO积累一些经验之后，后期会有一些补充条件，也许到那时才知道其真正对上市公司会有什么样的影响。管理层市场化改革的目的在于针对“三高”发行乱象，让发行价格回归合理价位，因此在出台定价新规的同时，必定还会配套相应的约束措施。?