假设债券有10％的损失，在杠杆的作用下，意味着Generali的股权资本损失近50％，而现实中，这家保险公司的损失是60％，它的经营业绩正面临着历史上前所未有的压力。所以，就不难想象那些边缘的保险公司、银行、养老基金和依赖融资的房地产公司股价的崩盘了。基本上，欧美市场上的金融企业恐怕都难以幸免。

　　所以，银行是欧债危机的核心，它既承担着为其他金融机构提供流动性的责任，又是危机的重灾区，救助任重而道远。

　　所以，欧洲银行的挤兑是不可避免的。更可怕的可能是，决策者们还未找到银行挤兑的根源，反而用印刷更多的纸币来苟延残喘。由于问题没有得到治愈，最后只能从字面上咬文嚼字地敷衍大众，这是欧洲债务危机的尴尬。

　　一旦欧洲银行业崩溃，美国、亚洲也必定受到波及，认沽权证已经很贵了，投资者需要找到其他保护资产的办法。

　　在近几次欧盟委员会会议中，“欧盟设想欧洲稳定机制（ESM）直接参与银行资本重组”、“欧元区应该朝着银行联合体发展”的标题让人振奋。但大家需要注意，这是欧盟，不是欧洲央行。欧盟比欧洲央行的政治意味更浓，经济地位超群的德国尽管是核心国家之一，但欧盟还不是它的一言堂。但欧洲央行就不一样，经济实力能够让德国在欧洲央行中获得超然的地位。

　　欧盟正在推动德国为救助计划买单，没有德国的资助，所有的救助计划都只是一纸空文。比起欧盟，欧洲央行在救助中会起到更实质的作用，而欧洲央行是由德国主导的，仍将“计出于德”，捍卫欧元，并倾向于严格执行紧缩措施。

　　最终德国会不会买单，取决于它的收益-成本权衡。卡梅尔资产管理公司估计，市场可能低估了“救市”失败对德国的冲击。如果最终铤而走险的“救市”计划失败，将会影响到德国GDP的32％到56％。如果德国维持现状，其未来的机会成本是数千亿欧元，这要比欧元崩溃代价小得多。但是，如果德国发生类似西班牙市场的事情，德国就非常值得担心了。但总的来说，欧元崩溃的代价比德国承担救助成本的代价要大得多，所以德国会站在捍卫欧元的立场上。

　　意大利“火力”不足

　　6月5日，世界上最大的对冲基金Bridgewater的报告重重打击了我们的信心。该报告指出，EFSF或ESM并不能给意大利和西班牙提供足够的现金支持，甚至连满足其需求的一半现金都不够。而且，Bridgewater再次将注意力放回了那个令人纠结的国家：意大利。

　　最近几个月，西班牙债券和CDS的利差不断扩大，西班牙股市也创下了12年来的新低，而意大利在很大程度上避免了西班牙这种危险的遭遇。

　　市场显然认为，意大利银行已取得足够的长期再融资操作（LTRO）现金，他们有足够的“火力”，除了在一级市场上购买意大利债券，还将在二级市场上购买。不过，Bridgewater却认为，意大利银行的“火力”远比市场预期的少，2011年12月到2012年2月的3个月内，意大利银行从LTRO获得的资金远不能弥补其需要，这一缺口达480亿欧元，意大利已经没有额外的现金来满足下一步债务融资的需求。

　　解救西班牙银行

　　根据国际清算银行数据，欧洲银行业持有约6720亿欧元的西班牙债（包括银行、政府和企业），仅德国就持有1860亿欧元，几乎为德国银行业总资本的一半。西班牙银行业当下需要1200亿欧元新资本来对冲房地产按揭损失，3月份西班牙10年期国债收益率5%以下，而现在已经飙升至6.7%了。

　　面对危机，西班牙的应对措施仍显不够。政府主导的银行业合并也没能成功降低整个系统的资金需求。单单西班牙国内第三大银行Bakia SA就需要190亿欧元来覆盖损失。而且近期资金流出现象严重，根据西班牙央行数据，今年前四个月流出西班牙的资金高达1000亿欧元，相当于西班牙GDP的1/10。

　　2011年7月创建的“资产重组工具”，对各个国家开放的条件是：“源于和金融部门高度相关的财务危机，而不是直接的财政或结构性问题；此外，受益国还须证明它有良好的政策记录，比如在履行财政紧缩承诺方面。”

　　西班牙满足第一个条件，但它的内在问题是地区和中央政府间的财政协调做得很差，而且劳动力市场刚性较大（经济刺激不能增加就业），而危机让这些问题显现并放大。西班牙的困难源于一种“折腾”，即21世纪初的房地产繁荣和随后的去杠杆化。

　　西班牙似乎越来越难以满足第二个条件。根据EFSF的方案，有着过度赤字的国家，其国会都必须通过紧缩和财政约束才能获得援助。而西班牙国会刚刚同意放宽了对2012年的财政目标的限制。欧盟专员奥利·雷恩（Olli Rehn）认为，欧盟可能会给西班牙宽限一年的时间来削减占GDP3.0％的赤字。