A股或迎反弹“时间窗” 前路暗伏三只“拦路虎”　大盘进入敏感时间

　　3日大盘收出小阳线。上证综指报2059.15点，上涨0.57%；深证成指报8361.67点，上涨1.84%。从盘面上看，黄金、酿酒、地产等板块涨幅居前，银行、ST等板块下跌。

　　申银万国、银河证券、长城证券和东吴证券等多家券商认为，股市近期反弹概率加大，9月将迎来技术反弹。银河证券策略团队认为，A股历史上，连续下跌最长的时间为5个月，一共也只有3次，分别是1994年、2003年和2004年，连续下跌4个月的次数也不多。上证综指已经连续下跌4个月，市场反弹动能逐渐积聚。申银万国策略团队认为，A股投资者有严重的“整数关情结”，如果沪指跌破2000点，至少会有100点反弹行情。

　　长城证券策略分析师张勇认为，从技术上看，2000点上方会有技术反弹的要求。9月，股市技术性反弹随时可能展开，但从量能看，近期成交量维持在较低水平，表明投资者加仓意愿不足，加上套牢账户较多，反弹阻力重重，即使展开技术反弹，也很难超过2250点一线。

　　同样看好9月反弹行情的还有一些公募基金和私募基金。大摩华鑫基金认为，在一轮市场调整的末期往往会见到强势股的补跌以及市场悲观情绪弥漫。截至8月31日，所有上市公司的中报披露完毕，中报业绩风险得以释放，近期超跌的大盘或有反弹可能。虽然存在经济复苏低于预期的风险，但市场下跌空间有限。

　　近几个月一直看空的深圳新华鼎资本管理投资决策主席名道认为，从投资与交易的角度出发，9月很值得做一些积极准备，在暗夜中发现一丝亮光，以便捕捉“金秋十月”可能出现的“吃饭喝水”行情。“自上证综指6124点以来，A股有一个走势规律：连续下跌4-5个月（均未超过5个月）就触发反弹，即使是迅猛下跌的2008年也是如此。而今年9月恰好进入验证这一走势的敏感时间窗口。”名道认为，9月迎来反弹行情的概率很大。

　　“不少投资者预期，股市将在9月迎来一波反弹。9月A股“开门红”，且摆脱了8月屡现的黑色星期一“魔咒”，似乎预示反弹之旅将开启。接受中国证券报记者采访的券商、公募基金、私募基金等部分机构投资者认为，经济尚未企稳、股市扩容潜力仍存、外部环境不稳是反弹的三大“拦路虎”，股指探底过程仍将持续，对9月大盘反弹高度不宜寄望过高。分析人士认为，股市能否走好还要看另一个关键变量，就是预期管理能否跟进升级。”

　　三大变数影响市场

　　很多市场人士认为9月行情具备参与价值，但市场仍存三大变数。部分买方机构人士认为，现在还不是“贪婪”的时候，目前实体经济见底信号不明，市场扩容潜力较大，而外围市场可能在近两个月出现恶化。

　　“目前市场还未出现恐慌性杀跌，很可能还不是最后一跌。”第一创业证券创金资产执行总经理付罗龙认为，从企业盈利角度看，目前底部还远远没有到来，最好的策略是继续等待、现金为王。付罗龙明确表示，创金资产旗下的资管产品不会参与9月的反弹行情，他还提醒投资者要谨防“结构性熊市”。“由于大盘股已经下跌了不少，未来指数下跌可能会比较缓慢，但小盘股和一些没有业绩支撑的题材股还有很大下跌空间，会迎来结构性熊市。”

　　由于资金量巨大，公募基金在左侧建仓对其业绩贡献往往更为突出，不过在市场寻底过程中，基金经理心态普遍谨慎，敢于左侧加仓的屈指可数。深圳一位公募基金经理的观点颇具代表性，他表示现阶段处于政策真空期，市场情绪对大盘影响较大，小的行情不易把握。

　　一位私募人士表示，9月可能会出现一些政策上的利好，但欧洲市场最近两个月可能再度迎来偿债高峰，对全球资本市场可能产生冲击。

　　南方基金首席策略分析师杨德龙认为，目前来看，依靠市场自发的触底反弹力度很弱，如果没有重大利好出现，市场难以扭转下跌趋势。由于本次经济增速下滑是全球经济周期和国内经济结构调整双重叠加的结果，我国经济可能要经历漫长的底部调整。股市的表现将亦步亦趋，低迷的时间可能会超出投资者预期。

　　安信证券首席策略分析师程定华认为，当前市场下跌的基本动力来自两个方面：经济增速放缓背景下的企业盈利能力下降以及金融改革背景下的估值水平国际化和市场化。只要这两个因素仍然存在，任何反弹都是脆弱的。他认为，10月即将迎来的中小板和创业板解禁潮将成为股市上涨的一大“拦路虎”。2012年10月至2013年6月，中小板和创业板大股东首次解禁量平均每个月高达700亿。如果按20%的减持比例算，月度减持金额将达150亿元左右，对高估值股票可能形成冲击。

　　预期管理尚待升级

　　面对A股的熊态，投资者不禁要问，美国经济发展增速一般，股市却走出小牛态势，就连情况较为糟糕的欧洲市场反弹起来也非常有力度。作为经济发展最快的世界主要经济体，中国股市为何会如此疲弱？深圳一位私募人士表示，国内市场与海外市场相比，差在预期管理上。

　　他表示，以美国市场为例，美联储主席伯南克每次讲话都不会提QE3的事，甚至不会做任何暗示，但每次他讲话之前，一些美联储人士会出来说，现在有推QE3的必要。“这个时候谁敢做空，要是真的推出QE3怎么办？没有人做空，股市就一直往上涨。”

　　有专业人士表示，目前国内的一些预期管理仍停留在传统方式上，即政府通过操作政策工具变量来影响预期，如通过改变利率来影响预期。传统预期管理方法虽能改变预期，但它没有重塑预期，不会改变预期的行为特征。中国的资本市场也需要类似美国的预期管理，比如可以考虑在股市供求关系、货币政策上做一些谋划，引导公众预期向政策目标靠拢。

　　反弹幅度取决于三个关键点

　　周一多头在开盘后“发球抢攻”占得先机，开了一个重要且漂亮的好头。依笔者看，9月初的反弹属于典型的恢复性质，其幅度取决于以下三个关键点。

　　第一是量能能放大到什么程度。所谓“量峰”决定“价峰”。市场是否有吸引力的最直接感官特征就是“每日成交金额”，当前是T+1市场，成交金额的说服力够有分量。放量或许能作假，但缩量做不了假，没人气就是没人气。量峰和价峰的关系，在本波持续下跌中体现得淋漓尽致，之前的连阳反弹均是“放量阳之后就有出路，缩量阴回来就继续下跌”。8月3日开始的五连阳，沪指最大成交金额也就是600多亿，结果反弹没能逾越2200点。细心的投资者可以自己绘制一个“量价对应表”，看看什么量能对应什么点位，藉此判断本轮反弹的上限。

　　第二是是否有持续反弹的龙头板块。领头羊对多空双方的意义不必多说，在之前的几波下跌中，保险、券商、白酒、医药等强势个股的补跌起到了为空头助威的重要作用。那么现在是否应该轮到“超跌反击”唱主角了？从周一的表现看，地产股自然而然地成为超跌反击的领衔板块，这里的关键还是“持续性”：如果是有色那样的一日游，那对大盘的伤害必然不浅；如果是阶段见底的可观反弹，同时配合基本面对地产刚性需求的重视，则完全有理由相信大盘具有中线反击的能力。

　　第三自然是政策面是否能够出台更多保增长的实际措施。近来央行的货币政策突出了“稳健”特征，和前一阶段的“紧缩”风格不同。预计央行“稳健”的操作方式基本应当是“三部曲”：第一步，以货币市场利率平稳，并符合央行期望为目标，通过逆回购等手段投放短期流动性；第二步，做投放数量的积累；第三步，当短期流动性投放数量积累到4500亿元，即够一次降准的投放量，然后降准一次。这里，我们拭目以待，看看货币政策方面能否为流动性的增加做些努力。

　　楚风：

　　突破中轨 反弹才有希望

　　周一两市展开全面反击，双双收阳。从盘面来看，一见到60分钟系统中的BOLL中轨，两市的出逃筹码就开始增加，中轨就像一道魔咒死死压制住了反弹。反弹到底是真反弹还是假反弹，关键就在于中轨的得失；周二如果还是不能突破中轨，那么反弹只能是一日游。短期只有突破中轨并牢牢站稳中轨，反弹才算真正有希望。

　　从技术上分析，周一的反弹没有突破关键点位，给后市带来很大压力。同时也说明多方做多力量不强，在中轨一线有很大一部分变节筹码。从量能上分析，周一的反弹量价配合不错。至少在反弹中有了增量资金的介入。这说明经过几次2000点保卫战，有部分资金敢于在这一线抢筹抄底了。但是这种抄底是短期行为还是中长期行为，还要看后市的发展。

　　总体来看，周二上证综指极有可能上攻2075点一线，能否成功将是本次反弹最为关键的一战；操作上应该密切关注这一点，成功则留、未果则走。

　　切勿急于入场

　　本周一，股市迎来九月开门红的走势。盘面有这样几个特点：一是个股普涨，但缺乏明确的热点；二是热点太多，轮换过快；三是股指期货持仓量持续减少，多空双方都有减仓；四是7个交易日来又一次收盘站上五日均线；五是深强沪弱格局再现，这与题材股的表现以及近期深市跌幅超过沪市有关。

　　“黑色星期一”的魔咒暂时被打破，事实上，市场创新低之后出现超跌反弹也很正常，也是等待均线靠拢的一种要求；只要下降通道未被打破，一旦反抽到位，空头又有了足够的筹码，还将有新的下跌出现。总体来看，周一的上涨，暂时只能被视为市场创新低后例行的超跌反弹，还未到反转可以抄底之时，投资者不妨耐心持币观望。

　　经济艰难探底 警惕“低估陷阱”

　　“稳增长”政策推出已近三个月，国内经济依然未见明显起色。从公布的8月官方PMI指数来看，49.2%的水平创近9个月新低，如果对应此前汇丰PMI指数的表现，则显示出无论当前大中型企业还是中小型企业因受需求不振的影响，依然表现疲弱。

　　11项PMI分项指标也能验证这一点，除生产指数略高于50%外，其他指数均位于50%或以下，其中原材料库存指数降幅超过3个百分点，对PMI下拉作用显著，考虑到前期工业价格体系同样下跌较多，在这样的情况下，库存越是下跌，也意味着工业生产越来越接近盈亏平衡、供需平衡的阶段性临界点，故此虽然8月PMI指数预示着9月经济依然难有明显起色，但供需状况的改善已出现苗头。

　　同时受极端气候及国际农产品价格上涨的影响，国内食用农产品价格已经连续6周上涨，这使得本周即将公布的8月CPI指数有望较上月小幅反弹至2%附近，但是否未来通胀会陷入“猪周期”的传统论调，还需要辩证去看待。一方面根据历史数据观察，国际玉米价格在数据上大致领先猪肉和CPI一个季度，但这一逻辑的前提来自供给端，而从需求端来理解则要考量是否会产生超额货币供给发生或者出现过度投资驱动。目前来看，这显然与“稳增长”政策的长期出发点有所背离，因此这也意味着，如果当前经济政策基调不变，对地产调控依然严抓不懈，年内通胀大幅反弹的概率也较低。

　　从市场层面来看，刚刚结束的上市公司半年报披露显示，2012年上半年A股上市公司在营业总收入同比增加8.57%的情况下，净利润出现了负增长，全部上市公司上半年合计归属母公司净利润1.01万亿元，同比下滑1.55%，创2009年中报以来的最差水平。其中金融服务、采掘、交运设备等行业利润贡献最大，而黑色金属、有色金属等行业受下游需求下滑影响利润下跌最为严重，整体来看沪市蓝筹板块盈利整体好于深市中小型公司，这也与上半年沪强深弱的格局相对应。

　　但如果剔除上半年银行的利润，上市公司净利润下滑近15%，这对A股市场而言意味着整体估值需要再做调整，相信8月份沪深两市的失败反弹也是基于对这一预期的提前反应。

　　对应今年A股市场的投资主线不难看出，在以存量资金为主的市场下，位于产业链上游的强周期品种基于需求的持续下行，再低的估值对投资者都有可能形成“估值陷阱”，只有待其盈利的明确改善或行业产能（供应端）的大幅收窄，其配置价值才有望实现；而对于公司成长和盈利较为明确的消费品来说，短期较高的相对估值对新进者构成“心理考验”，对于已经持有者而言由于股价具有实质的支撑，“抱团取暖”的现象有望继续延续。

　　从经济整体格局来看，稳增长政策见效仍需时间来检验，9月经济将继续艰难探底，但也需注意到私人部门生产投资复苏渐有苗头，具体表现为8月非制造业商务活动指数显示为56.3%，环比上升0.7个百分点，这反映出第三产业服务部门的活动要好于预期，而乘用车销售市场近期的小幅回暖也预示着私人消费依然保持活跃的态势。

　　而以电水燃气、交通、水利和公共设施这四块的投资合计增速正在逐步改善的情况来看，虽然年内投资很难恢复到20%的平台水平，但“稳增长”措施也并非完全无效，只是正处于量变到质变的积累阶段。

　　至于金融板块一枝独秀现象的解读，也可以视为考验市场情绪的重要指标，究竟是股息率攀高有助市场下跌企稳，还是银行蚕食了其他行业盈利而使得经济转型较为艰难，都仍需市场给出答案。但不可回避的是，受行业波动较小而盈利持续稳定的大盘蓝筹板块的股息率水平的持续攀升，确实也标志着蓝筹投资价值区间日渐到来，加之证监会一系列针对资本市场的改革措施逐步。

　　“强者恒强”或不适用于小盘股

　　目前，股指已持续下跌了近半年，市场期待着能够从基本面上找到做多的支撑，但真实经济数据的相背使得市场预期变得异常纠结。接下来，缺乏基本面支撑的市场，延续前期调整的概率较大；如果有反弹，那么反弹的前提条件将是超跌。对于中小板与创业板的持续上涨，我们认为并不具备基本面与政策面的基础，且具有相对收益的中小板与创业板所累积的风险正在加大。

　　经济“中期下行”

　　强于“季节性改善”

　　最新公布的8月制造业PMI指数为49.2%，指数较上月回落0.9个百分点。该指数在8月出现回落是2005年以来的首次，可见，在中期潜在经济增速平台下移导致的延长衰退周期中，当前经济的季节性环比改善力量略显不足。

　　分项指标上，生产继续回落，且为8月分项指数中唯一在临界值50%以上的行业。其它各项指标反映的企业生产经营状况均在临界值以下，当前制造业基本面并不乐观。新订单指数继续回落，本轮经济调整中需求仍在寻底过程中，且年内见底的概率不大。同时，原材料库存回落，产成品库存增加，同样反映出当前需求不景气；且企业在需求不乐观的预期下，降低原材料库存、生产以去库存的意愿会更明显。

　　从宏观调控政策两大目标对应的PMI分项指数上来看，购进价格指数大幅反弹5.1个百分点，从业人员指数继续回落0.4%。控通胀还是保经济？政策进退维谷。托底政策或是政策仅能采取的基调，但托底政策仅是起到延缓经济见底的时间罢了，并不会改变经济运行的趋势。

　　中报业绩同比继续下行

　　当前，全部上市公司中报已披露完毕，我们对市场的盈利变化趋势做了简要的统计。首先，从盈利方面来看，在营业收入同比上，全部A股和除金融A股两者同比均继续向下，并且同比水平几乎保持相当。但是从净利润同比上来看，非金融企业下滑更加明显，继今年一季度之后，相比去年中期继续负增长，但全部A股整体净利润几乎与去年同期持平，同比零增长附近，两者较一季度均有所下滑。

　　从环比上看，值得一提的是全部A股净利润在二季度并未能延续一季度环比小幅回升的态势，二季度净利润再次环比回落，这也显示出，相比一季度经济环比增长较好的情况，整个经济在二季度环比向下的趋势对企业的盈利造成了实质性的伤害。

　　风险切换存隐忧

　　小盘股难续写辉煌

　　5月初以来，上证综合指数持续下行，而值得关注的是中小板指数与沪深300指数的比值却不断上涨，即中小板在大盘整体表现不佳的情形下走出了结构化行情。这不禁使我们回想起2010年，上证综指与深证成指双双大跌，而中小板与创业板却创下历史新高。

　　对比2010年，当时无论是经济基本面还是政策面的支持，都是当前经济、市场环境所无法复制的。经济背景上，2010年经济处在滞胀阶段，紧缩政策环境下中小板具有相对优势；当前经济则表现为衰退中继，市场纠结之处在于周期股何时随经济见底而反弹。从盈利的角度来看，尽管2010年中小板获得明显收益时，其估值水平较历史均值有较大幅度的偏离；但是我们从盈利增速上看，尽管当时中小板业绩增速已开始见顶下滑，但绝对水平仍处于盈利增速的高点，有近30%以上的增速。而从最近中报披露的数据来看，中小板与创业板的净利润同比增速均为负值。政策面上，虽然十二五规划提出发展七大新兴战略产业，但新兴概念相关的上市公司多集中的中小板和创业板，且在未来高增长的预期下多数被吹起了泡沫，估值被市场抛之脑后。应该说，当前政策面的利好仅限于金改、文化产业等板块，产业政策释放频度明显不及2010年，估值仍如悬梁之剑，是市场无时无刻不能忽视的因素。

　　由此来看，本轮中小板与创业板上涨的持续性并不大，因为其不具备基本面与政策面的基础，且中小板与创业板所累积的补跌风险也正在加大。

　　看长做长 紧抓“确定性”

　　官方PMI跌至50%以下，不免令市场再受打击。当前市场对中长期经济增速平台下移的一致预期逐步增强，而海外经济形势又无明显超预期的因素。放眼过去的周期，市场大多将反弹的支撑点放在对政策放松预期上。但是，在本轮经济调整的过程中，政策被来自多方面的束缚绑住了手脚，如通胀反复、房价反弹、失业隐忧渐显、地方融资平台的债务问题、金融改革下的风险等，由此，市场对政策托底基调的认识也逐步清晰。

　　国内短期的经济波动仍是影响市场的核心。5月以来，市场已持续下跌近半年，市场期待着能够从基本面上找到做多的支撑，但真实经济数据相背的变化使得市场预期变得异常纠结。对于接下来市场，缺乏基本面支撑的市场延续前期调整的概率较大；如果有反弹，那么反弹的前提条件将是超跌。

　　行业配置上，经济企稳预期落空，市场大概率会延续调整趋势。建议在缺乏基本面支撑的市场中继续等待，操作层面，选择“看长做长”的策略，建议配置盈利增长相对确定的消费类板块，以及具备政策支撑的环保、通信、金改、文化传媒等；规避中报盈利下行明显，且受经济继续下行影响直接的周期行业。当前的经济与市场环境与2010年存在着较大的差异，对于此前较受资金追捧的小盘股，因其并不具备取得持续性超额收益的基础，因而未来存在补跌的风险。

　　无量能 反弹无持续性

　　本周一市场以小幅反弹的姿态实现9月开门红，虽然板块普涨特征较为显著，但从反弹的性质看，仍属于超跌反弹性质，后续如果没有量能的有效支撑，则反弹的持续性或较难乐观。

　　从政策层面来看，近期国内宏观政策面相对沉寂，但同时外围市场政策面却暗藏变数，QE3的热情和期望再度被激发。上周五美联储主席伯南克在全球央行年会上发表的讲话尽管并未对QE3予以明确的承诺，但仍预留了宽松政策的口子。在9月中旬的美联储议息会议之前，8月份的ISM制造业PMI指数、非农就业数据等将陆续发布，这些数据表现如何将影响到美联储对经济前景的评估和对于未来经济形势的判断，从而会影响到相应的政策调控工具及实施节奏。由此，QE3会否推出以及以何种方式推出目前仍存在变数，投资者需密切关注9月份外围市场政策面的演变以及对国内A股市场可能产生的影响。

　　国内方面，上周六中采发布的8月份制造业PMI数据仅为49.2%，创出了今年以来的月度新低，在本应呈现出制造业季节性回升态势的8月份，这一低于市场预期的趋冷数据表明当前制造业景气度的低迷，也显示经济下行压力仍出现明显缓解，这进一步打击了市场对实体经济三季度回稳的信心。从分项数据的表现看，从业人员指数的连续下降显示制造业的持续疲弱已经传导和波及至劳动力市场。购进价格指数的回升与国际大宗商品价格的上扬有关，也表明通胀预期当前并不稳定，再加上食品价格8月份出现季节性回升，并令8月份物价反弹的压力有所加大，对政策趋松的操作造成一定的掣肘，也是央行对于全局性数量型宽松工具一再慎用的原因之一。从目前已经发布的先行指标观察，预计8月份实体经济数据难有明显好转，经济基本面在底部徘徊的时间或将长于此前市场的预期，市场弱势格局的彻底扭转目前尚不具备来自经济基本面的支撑。

　　从市场表现看，沪深市场自5月初以来持续调整，沪指月K线持续四个月收阴，弱势格局尽显。7月底沪指探至2100点的低位时，在没有政策面刺激以及基本面改善的背景下，市场在8月初曾出现了日K线连续五连阳的超跌反弹。但好景不长，随着弱于市场预期的7月份经济数据的亮相，这种自发反弹的态势随即夭折。8月中旬以来，沪指周K线已连续三周收阴，日成交量也仅有三个交易日超过500亿元，显示交投的清淡和低迷。在大盘疲弱的同时，市场虽不乏热点的涌现，如区域概念、苹果概念、3D打印、页岩气、石墨烯等轮番炒作，但持续性相对有限，机会把握也有相当大的难度。场内资金对题材股的轮番追捧反映出存量资金相对有限，对于前期表现较好的强势品种，投资者需防范其补跌的风险。

　　整体来看，在外部冲击与内部嬗变交织的叠加影响下，我国经济正在经历由前期的高速增长向中速增长阶段的艰难转换。两位数增长的时代已经远去，新周期的开启尚在酝酿，时点和进展将视改革的深化和转型的推进程度而定，经济短期内恐难出现趋势性的改善。政策调控在思路上也在逐步顺应增长阶段的转换，放松的节奏趋于谨慎，以避免对原有旧模式的路径依赖。在此背景下，市场弱势格局的根本性扭转仍需要时间酝酿，底部区域的稳固与夯实仍需要耐心的等待与煎熬，筑底进程并非一蹴而就。在市场反复磨底的过程中，整体趋势性机会仍难以把握，但在结构性机会的寻觅上，对上市公司未来业绩的关注、并从中挖掘相关投资机会尤为重要。

　　操作层面上，鉴于转融通背景下，市场格局已经发生了重大变化，市场做空力量和风险开始加大，操作上短线要快进快出，严格控制仓位。对于稳健投资者而言，在下行趋势中仍不可轻言底部形成，继续战略观望仍为首选。