本周三，尽管两市股指小幅收涨，但市场情绪依然十分脆弱。沪市单日成交量小幅萎缩，358.8亿元的成交额逼近8月31日352亿元的地量水平；深市单日成交也萎缩至368.4亿元，两市成交合计金额为727.2亿元，更创出年内的新地量水平，市场人气极度低迷。

　　股指短中期均线的波动显示出中线多空双方势均力敌，行情的酝酿正等待后续企业盈利的改善。上周五公布的CPI数据提示低通胀局面继续，而PPI回落幅度缩减则表明基础原材料价格跌势收敛，继续给积极的财政货币政策提供机遇，中期来看宏观经济形势依然谨慎趋稳。此前发改委以及多个宏观部门均表态认为，今年国内经济基本能实现7.5%的增长目标，但中国经济所面临的复杂外部环境仍将导致我国经济增长反复波动。综合来看，市场中期运行仍由宏观经济形势决定，各方力量博弈势均力敌，短线波动受股市政策的影响较大。

　　10月份经济数据颇有好转，显示出中国经济企稳回升的迹象明朗化。固定资产投资累计同比增长20.7%，工业增加值同比增长9.6%，社会消费品零售总额同比增长14.5%，贸易顺差为319.9亿美元。但这种企稳是否具有持续性依然存在疑问，而从经济企稳到企业盈利的好转尚需时日，市场对企业盈利预期的改善至少需要看到3个月以上持续好转的数据。因此，经济企稳对市场的支撑作用虽然存在，但无法大幅推升市场。中期来看，中国经济转型的困局依然存在，长期增长台阶下移将是资本市场长期需要面对的大环境。四季度经济的短期改善虽令长期问题被暂时搁置，但如果L底确立，未来看不到经济强劲复苏的动力，则市场又会陷入对转型问题的纠结中。

　　9月份下旬以来，我们注意到了财政政策与货币政策的细微变化。财政政策方面，基建投资重在结构调整，铁路、城际轨交、沿海经济带建设、清洁能源与环保、以及结构性减税等成为中短期的规划重点，这些影响间歇性地折射到市场不同板块层面，进而催生出阶段性的热点。货币政策则在平稳中呈现收缩的特征，由于总量价格工具被锁定，央行更多会运用公开市场操作通过货币市场对短期流动性进行调节。货币总量供给层面，10月M2同比增长14.1%，较2011年10月末12.9%的增长率有所扩大，但月环比降低0.7个百分点；M1同比增长6.1%，月环比降低1.2个百分点。同时，10月份人民币贷款增加5052亿元，创出13个月的新低。从CPI指标保持低位与经济指标有所回暖的态势来看，今年两次降息与多次调减存款存备金率后，全社会货币供给创造基本满足了需求同时物价也表现稳定，但微观数据仍待改观，这与整个经济处于筑底途中、复苏乍暖还寒的现状相符，这说明刺激经济的政策继续处在扩张期内。

　　如果说年初行情是由流动性改善所推动，那年底A股反而将面临流动性的双重考验：资金面的紧张和股票供给的增加。短期资金面在逆回购滚动操作下表现还算平稳，但中长期资金价格已经开始上涨。央行周二进行了两期7天及28天总计1860亿元的逆回购操作，两个期限的操作利率分别为3.35%、3.60%，均与上周持平。考虑到本周到期需缴款逆回购4040亿元，如果周四不出现明显增量，本周或延续单周净回笼的态势。短期资金价格的平稳，一方面来自于11月份财政存款投放以及外汇占款季节性持续好转的影响，另一方面则来自于各大交易商对于近期资金相对稳定的预期。

　　不过，值得注意的是，中长期资金价格开始上涨。从央行第13期国库现金定存招标结果来看，中标利率为4.70%，连续第三次上升。国库现金定存的中标利率是重要的政策信号。虽然市场资金利率基本上处于宽松状态，但从两期国库定存招标的结果来看，6个月定存中标利率一直上行，表明接近年末商业银行对存款的需求较大。股票供给方面，中小板指和创业板指连创新低，中小板指数已经出现九连阴，这无疑也是对解禁压力的宣泄；再加上，IPO短期内可能会加速，因而年内供求关系很难出现改善。

　　其实，放眼全球，美国大选之后出现了美元及黄金上涨而股市大宗商品下跌的现象，风险资产的分化反映了美国和欧洲政治、经济所面临的极大不确定性。这种不确定性在国内也同样存在，昨天沪深两市成交额创出年内新低，地量的出现未必意味着地价，更多说明当前投资者的参与热情较低，且机构仓位持续在下降。虽然有QFII和RQFII持续进场的利好，但企业盈利改善的不确定性和市场供求压力，还是阻碍了大部分投资者的抄底热情。策略上，或许仍应待迷雾散尽后方可择机而动。 （万联证券研究所宏观策略部）