机构：万联证券

　　股票：华峰超纤（300180）

　　精彩摘要:

　　超纤市场仍然具备空间：从生命周期来看，超纤已经渡过接受程度较差的引入期，市场对于超纤产品认知已经较为广泛。公司预计在未来超纤PU将占到皮革总消耗量的10%，相当于4-5亿平方米，而现在仅有1亿多平方米，约占3%，市场规模仍然处在成长过程中。

　　点评：

　　继续在超纤市场处于领导者地位：通过前期的产能扩张，华峰超纤目前共有生产能力1560万平方米，居行业首位。公司充分利用新建产能带来的规模优势，取得了市场占有率的增长。今年以来行业扩产进度加快，但是下游市场，特别是旅游鞋领域整体用量没有明显增长，因此新投产的竞争对手产能利用率较差。公司毛利率三季度环比恢复，与同类上市公司相比较为理想。公司仍然是产能和市场价格领导者。

　　明后年产能持续扩张：今年公司产品销量维持增长，但由于市场不佳，公司主动降价拓展客户渠道。行业毛利率下降趋势较为明显。公司表示明后年600万平方米定岛超细纤维聚氨酯合成革项目以及1440万平方米超纤基布项目将按照原计划投产，明年较低价格和毛利的基布占比将会变大。公司计划继续通过产能扩张进一步获得规模效应，强化公司产能和价格领导者的地位，限制中小竞争对手发展并且吓阻潜在竞争者。

　　行业毛利率趋势将逐步收窄：公司扩张产能主动降价的行为是一种防御性策略。由于超纤PU行业进入成本低，扩张产能较为方便，公司希望进一步强化产能和成本的优势保持市场的竞争格局，这样做的代价将是产品毛利逐步缩窄。必须关注产能的提升是否能够抵消价格下行带来的影响，以及行业竞争是否有恶化风险。

　　估值：

　　研报下调公司2012，2013年EPS分别为0.59元，0.72元，对应于目前股价市盈率分别为17.3和14.1倍。基本面上超纤PU行业将面临增长与挑战并存的新局面，行业竞争将日趋激烈。尽管公司在行业中仍然处于领先地位，但毛利率缩窄将令公司的盈利增速受到限制。未来业绩的超预期表现将主要取决于行业中的事件性因素，如旅游鞋市场能否再度火爆，上游原材料价格是否下跌等。维持“增持”评级。

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