“全民炒房”转战“全民PE”狂热之下的隐忧

　　创业板、中小板带来越来越多的造富神话，掀起一场近乎全民的PE(私募股权投资)狂潮，在股市二级市场、楼市赚钱效应消退的环境下，民间资金如潮水般涌向PE/VC（风险投资）领域。

　　清科集团CEO兼总裁倪正东在第十届中国创业投资暨私募股权投资中期论坛表示，2010年上半年，中外创投机构共新募基金61只，其中新增可投资于中国内地的资本量为58.28亿美元，近乎于去年全年的总量；上半年共发生295笔投资交易，其中已披露金额的235笔投资总量共计15.87亿美元；同时，上半年共有136笔VC退出交易，其中利润咋舌的IPO退出高达123笔！

　　上市退出创财富神话

　　深交所数据显示，截至6月30日，创业板共有90家公司挂牌上市，这90家公司总股本107亿股，总市值3510亿元，共募集资金660亿元。90家创业板公司中，有59家公司在IPO前获得了风险投资，占比达65%；而在所有申报上创业板的300多家企业中，有210家获得了风险投资，占比达62%。

　　对创业板公司的投资获得较高回报，以发行价计算，VC/PE投资创业板企业的投资增值率平均为12倍。若从不同投资时间的回报看，越早的投资增值率越高。

　　在投资创业板企业的102家投资机构中，大致可分为风投机构、私募机构、券商直投三大类，分别为64家、35家、3家，占比分别为62.75%、34.31%和2.94%。其中，风投机构平均投资时间为2年4个月，平均投资市盈率10.98倍，平均投资增值率13.59倍。

　　即便抛开市场化发行后发行市盈率的高涨，仅仅从首批上市的28家创业板公司来看，风投已经获得了丰厚的回报。达晨创投有3家企业首批登上创业板，分别是亿纬锂能（300014）、爱尔眼科（300015）和网宿科技（300017）。以去年10月30日上市首日的收盘价计，达晨在上述三公司的投资已博得近15倍的平均回报率。粗略估算，达晨创投于2007-2008年在亿纬锂能、爱尔眼科和网宿科技三家公司累计投资为4295万元，上市首日这笔初始投资带来了6.35亿元的账面浮盈。

　　中小板上市公司同样给风投带来了巨大收益。以今年6月登陆中小板的康盛股份（002418.SZ）为例，发行价为19.98元/股，发行市盈率为46.57倍。而在2006年11月该公司获华睿、立元创投等机构投资6055万元，完成上市后，浙江华睿投资账面回报金额达约1.069亿元，账面回报率约11倍，立元创投账面回报金额达约2.14亿元，账面回报率约11倍，其他机构投资者也分别获6至11倍不等的账面回报。

　　资金疯涌

　　上市退出带来的高回报刺激着所有投资人的神经，随着市场化发行、发行市盈率的攀升，各路资金疯狂地涌向PE/VC领域。

　　清科集团统计数据显示，2010年上半年，中国风投市场上，无论新募基金数还是募资总额均走出漂亮的上扬曲线，涨势十分喜人。上半年，中外风投机构共新募集61只基金，同比快速回暖，较去年同期的35只新募基金数涨幅为74.3%；新增可投资于中国内地的资金额为58.28亿美元，环比同比均有大幅增长，涨幅分别为67.3%和145.7%，不仅较2008年上半年53.10亿美元的峰值相比有所增加，而且几乎达到2009全年募资总量。

　　清科数据还显示，2010年上半年共有59家曾获VC支持的中国企业上市，涉及123笔IPO退出交易，平均投资回报倍数为14.16倍。其中，6家企业共计15笔IPO发生于海外资本市场，平均投资回报倍数只有2.82倍；其余53家企业共计108笔IPO均发生于内地资本市场，平均投资回报倍数为15.22倍。

　　创投财富效应的示范，吸引了大量民间资金，成为继全民炒楼之后的又一投资热点。5月中旬，由中国风险投资研究院牵头在温州举办的“民间资本发展高峰会”，会场上1000多个座位座无虚席，甚至过道上都挤满了人。6月26日，温州成立了提供民间资本与项目运作对接服务的民间资金投资服务中心，政府欲以此引导民间资本投资传统产业的改造工程以及电子信息、生物医药等朝阳产业。

　　温州各类形式的本土风投或投资公司已有100多家，喜临门集团、传化集团、万向集团、横店集团等传统大型企业也纷纷涉足风险投资。

　　资金的涌入，中小板、创业板的高市盈率发行，带动风险投资市盈率的走高。永宣投资总裁冯涛介绍，往年风险投资的投资价格平均为五六倍市盈率，目前在创业板概念的拉动下涨到了10多倍，个别项目投资市盈率甚至高达二三十倍之多。但即便这么高的市盈率，仍有许多风投基金争抢。

　　倪正东表示，当前12、15倍的市盈率，意味着创投行业有一点狂热，泡沫有变大的趋势。但还有更多的人拥着进来，认为VC、PE就是赚钱的。他认为，VC叫风险投资，进入VC行业是需要谨慎和理性的。

　　深圳创新投集团总裁李万寿也在论坛上坦陈，2008年该集团投资了40多个项目，耗资13亿元。今年上半年投资了30个项目，消耗超过10亿多元，投资力度大大提高。但低成本的项目比过去大为减少，pro-IPO阶段的项目更少。

　　狂热之下的隐忧

　　谈到当前风险投资的狂热，赛富亚洲投资基金首席合伙人阎焱表示，随着风投行业的壮大，中国的企业家越来越“聪明”，对投资市盈率的期望值越来越高。创业板上市公司首发市盈率达到80倍，风投的进入门槛相应抬高，低于10倍市盈率的投资变得几乎不可能。如果这种趋势延续，今后几年内，人民币基金以套利为主的赚钱模式将遇到挑战。

　　阎焱认为，尤其是风投蜂拥而上炒高了新兴产业的估值。如太阳能，所有的VC只要涉及新能源、太阳能都参与，结果把太阳能行业估值炒得很高。实际上仔细分析会发现，太阳能生产硅的过程中所消耗的能量、电力，需要它十年的发电才能赚回来，而中国绝大部分的太阳能发电寿命还不到十年。

　　倪正东也提醒，长期来说，过高的平均上市市盈率是不成熟的，只有个别创业板上市公司基于高成长，市盈率100、200倍是合理的，预计再过两年，很多高市盈率故事都将变成曾经的神话。VC、PE之间的竞争导致投资估值过高，对于整个行业有害，长期下去会伤害整个风投行业。

　　倪正东还指出，PE也不是人人都可以参与的，因为PE不仅仅需要资金，还需要增值服务。VC和PE本身是一个投资的工具，有其特有的模式和规则。全民VC、PE是不现实的，未来可能会有很多机构的命运很惨。

　　深圳达晨创投创始合伙人、董事长刘昼指出，从今年上半年的情况看，该公司最大的压力不是项目源的数量问题，而是项目源的价格问题。达晨创投原则上出价不超过10倍市盈率。他预计，创业板的高估值状态在今年10月份以后会有改变，平均市盈率应当回归至30-50倍左右的水平，相应的创投成本在下半年或者明年会跟着下降，从成本来讲，现阶段是一个泡沫阶段。

　　刘昼还表示，从募资角度看，今后的趋势将是社会资金投资有品牌、有专业优势的创投企业。估计今后中国进入第一方队的创投也就是20家左右，日子过得好的就50家左右，目前上千家的创投市场必然产生分化。