“货币战”隐患：资产泡沫将淹没全球？

　　为谋求“避免货币竞相贬值”共识，二十国集团（G20）财长上周聚集韩国庆州。出乎意料的是，享有货币霸权地位的美国，在本次会议上不谈货币贬值，不谈汇率涨跌，其财长盖特纳却提出：2015年前，G20国要将经常账户盈余或赤字的占比降至不超过各国GDP的4%水平。

　　谁都知道，削减经常账户盈余和赤字靠的是调结构、平财政和调整汇率三大措施。对于中国来说，因贸易出口比例较高，调整汇率措施将是三大政策的首要选择。这样看来，美国绕了一个弯，还是要迫使人民币升值。之前，中国商务部部长陈德铭已表示，美元发行失控对中国的通胀造成冲击。

　　美国攻击中国汇率制度的背后隐藏着什么？中国应如何应对？工业大国与金融大国有什么不同？今天我们邀请发改委国家信息中心副研究员张茉楠来解读以上问题。

　　对话嘉宾

　　张茉楠 发改委国家信息中心副研究员

　　美元滥发之惑

　　NBD：前段时间，美国主导了“汇率战”；现在，美国又提出将经常账户盈余或赤字的占比降至不超过各国GDP的4%，实际是想抬高他国汇率，背后隐藏着什么？

　　张茉楠：对于美国操纵汇率，国内外学者们称之为“损人利己”的行为。所谓“利己”，是美国通过量化的宽松货币政策，压低长期利率。而这个利率却主导着美国的一切金融资产，包括房地产市场的指数率、房屋借贷率等。也就是说，美国所有的金融资产收益率都以长期的基准利率为目标。

　　美国压低长期基准利率就是降低了美国长期资产的利率，利率相当于资产回报，促使美国短期资产相当便宜，为美国与全球经济体在今后乃至下一轮的竞争形成了资金时差，创造了竞争优势。比如说，新兴和发展中国家的市场被美国的金融泡沫吹大后，美国就可以通过加息和资本逆转达到“剪羊毛”效果，或者通过通胀方式达到“剪羊毛”的效果，通胀可以达到财富转移的目的。

　　NBD：与中国作为工业大国不同，美国已经是金融大国。美国操纵汇率想达到什么目的？

　　张茉楠：美国操纵汇率有自己的一套规律，什么时候该涨，什么时候该跌，掌控得十分自如。自“布雷顿森林体系”开始到现在，美国施展汇率的手腕就一直没有停止过，包括本次欧债危机，我认为也是美国操控的一次危机。所以，美元已经形成两大汇率操纵策略：也就是美元周期与经济周期策略和美元供给与货币政策策略。

　　从上述两大策略施展的具体情况看，可以通过四个阶段来分析。从2007年全球的金融与经济的演变，到现在大致可以划分为四个阶段：一是危机恶化阶段。这个阶段是从2008年9月份到2009年初，典型的是美国雷曼兄弟公司倒闭发生连锁反应掀起全球金融市场动荡；二是金融回暖阶段。从2009年3月份到2009年10月末，这是美联储启动宽松货币政策，全球经济处于复苏回暖阶段；三是金融动荡前期阶段。特征是以欧债危机体现出来的财政风险，从2009年年中到2010年6月，是欧债危机爆发、高盛引爆希腊债务危机和国际投资大举做空欧元的时期。在这个时期的金融市场上，美元开始施展拳脚，利用“低风港属性”和阶段性地吸引资金回流本土来平衡资产负债表。这个时期欧洲五国的债务赤字率要远远低于美国和日本，为什么债务危机就发生在欧洲？虽然欧元自身的货币政策和财政政策存在不统一的结构性缺陷，但是，归根结底还是由美国策略先引爆的，特别是华尔街所形成的合力、加上标准普尔投机资本以及国际市场的恐慌情绪，债务危机以迅雷不及掩耳之势蔓延整个欧洲；四是金融动荡后期阶段。特征是以美国启动量化宽松货币政策出现的货币风险，从2010年6月到现在，美国典型的做法是迫使中国抬高汇率。

　　美国经济一直没有完全复苏，而美元避险功能又逐步丧失，美国在实体经济找不到方向时，就会通过掀起金融市场上的动荡来获取自身的利益。

　　新兴市场之灾

　　NBD：事实上，我们从今年初开始就预计，美国可能通过压低汇率和实施量化宽松的货币政策等策略释放流动性，从中稀释自身的债务和攫取全球财富。

　　张茉楠：目前最大的危机是美国的流动性，这是全球的灾难。美国释放出这么大量货币和流动性，把全球新兴国家都改造成“蓄水池”，淹的都是新兴国家。这些新兴国家的很多领域容易被国际资本冲击和掌控，特别是金融资产和大宗商品市场都会成为美国资本逐利的对象。等于美元资本抄底他国赚钱，等下一轮美元操纵利息转向，美国又可以通过新一轮的“剪羊毛”来赚取财富。从另一个角度来说，一方面是美国先抬高新兴国家而后挣了这些国家的钱，另一方面美国是通过压低自身的资产价格再形成下一轮的竞争优势。

　　NBD：美国是金融大国，中国正发展成为工业大国，金融大国与工业大国的最大不同就是虚拟价格与实物价格的相互影响，扭曲汇率价格，冲击最大的是不是实物价格？

　　张茉楠：美国与发展中国家较量的不是实体经济，尽管奥巴马提出要注重实体化。实际上，美国从上个世纪70年代就进入金融资本主义时代。之后，这个运行机制都发生了改变。汇率也是一种价格，从价格是经济体系的信号装置角度看，汇率价格的扭曲实际上是经济系统资源配置的扭曲，这种扭曲才更容易引起全球性经济危机和金融危机。

　　对中国来说，这次“货币战”最大的风险，不是人民币升值所导致出口竞争力下滑和影响就业的问题，而是中国的货币政策和金融政策如果失去自主性或者货币信号不明确，中国的实体经济将受到前所未有的冲击。

　　中国现在的出口低价格和进口高价格，是用中国的国民福利补贴发达国家，用中国的低价格来补贴全球低要素成本，使美国长期享受高福利。美国长期以来为什么能够实行宽松的货币政策？就是因为美国没有高通胀，如果有高通胀就不会发生货币泛滥。美国为什么没有高通胀？就是因为大量进口中国的低要素产品，低价格产品就是对美国消费者补贴的福利。这种失衡我们只看到的是表面上汇率的失衡，深层次的问题是全球的价格体系失衡。美国为什么敢与其他国家打汇率战？就是因为美国掌控着价格话语权。

　　汇率战争之祸

　　NBD：美联储目前的资产负债是多少？其他国家呢？会引发什么问题？

　　张茉楠：美联储2007年以前的资产负债表将近9000亿美元，2010年达到了2.3万亿美元，两年多增长了2.6倍。相应的欧洲央行和日本央行都在大幅度扩展资产负债表。

　　现在美国的金融链条已经断了，银行面临着大量的不良资产，资产负债表的恶化让银行进一步保守不给实体经济放贷，不是通过金融机构来促进经济发展，只能靠投放大量的货币促使经济复苏。政府与市场两只手，哪只手有效他们就用哪只手。美国大量发行货币根本不计成本不计后果，现在发达国家M2水平已经升到10万亿美元，流动性已经超越金融危机前的水平。所以，一方面是实体经济国家在艰难复苏且尚存很多不确定因素，而另一方面是全球的资产价格和流动性在极度膨胀。我预计，最后有可能发生大萧条时期的滞胀风险。2010年全球价格水平上涨和资产价格泡沫，可能成为全球的另一种风险隐患，取代目前的“货币战”。“货币战”目前反映在表层还没有影响到实体经济，但是一旦发生资产泡沫危机就会冲击全球的实体经济。

　　NBD：在本次“汇率战”中，日本率先出手干预汇率市场，而后，新加坡、印度、韩国和巴西等纷纷卷入其中。汇率之争反映各国怎样的心态？

　　张茉楠：日本等国的汇率市场刺激投放，主要应对“弱美元政策”。“弱美元政策”包括两个方面，一是宽松货币政策，二是压低美元汇率。这两个政策在全球货币市场和汇率市场牵一发而动全身，美元在全球的货币中始终担当着 “货币锚”角色，美元持续贬值就会引发全球的汇率震荡。日本是被动投放货币，让货币稀释美元、欧元来平复汇率波动。而巴西不仅参与干预汇市的措施，还加征外资购买本国债券的金融交易税，税率由原来的4%提高到6%，并且也提高期货市场的保证金，从原来的0.38%大幅提升到6%。在应对金融危机时，各国齐出手劲往一处使。现在却不是了，各自为政，互不协调，无序竞争。原先是天灾，现在是人祸。这种状态很可怕，经济导向发生了改变，比单纯的汇率较量还可怕。

　　中国货币之路

　　NBD：中国今后该实施什么战略更为有效？

　　张茉楠：中国一定要做强做大资本市场，包括金融资本、产业资本、国家资本和民间资本，这四大资本体系要形成合力。金融要有话语权，资本就得做强。一方面要保护好我们的外储，不要被动地被美国的债务稀释不断缩水。尽管到目前为止央行没有公布中国的外储资产结构美元占多少，但是整体估量美元资产占到65%左右，如果以目前中国外储2.64万亿美元算，就有1.7万亿的美元资产。如果美国施压人民币升值年内达到3~3.5个百分点，那么中国外储就会缩水几千亿美元。另一方面，中国又会被动陷于不断购买美国国债的循环境地。

　　长期看，尽管我们已意识到减持美国债是大方向，但短期看是没有办法的。今年8、9两个月又增持美国国债，现在我们持有美国国债达到了8684亿美元，即将临近万亿大关，实际上是个无底黑洞。金融危机之后美国债务进入快速上升轨道，2010年美国白宫预测其债务率将达到94%，美国的债务危机有可能成为今后一场更大的危机。

　　关键是，今后中国应该跳出人民币被动升值的圈套，不要跟美国纠缠人民币升值问题，人民币问题的背后实际就是全球价格失衡和金融霸权的问题。即使人民币要升值，也要自主决定，也要采取缓慢并逐步的升值策略。中国今后应该考虑如何把债权转化成为金融话语权和与美国博弈的能力，中国不应该从顺差还是逆差层面与美国谈汇率问题，而是要从债权国与债务国的层面谈汇率。这样做首先就可以转移舆论导向，把从目前的顺差与逆差的争论转移到债权国与债务国层面上来；其次，也能间接制止美国滥发美元的冲动。

　　中国目前积累了庞大的外储，积累的原因就是我们长期实施了经常项目下的双顺差的外储模式。如果能放开资本项目、藏汇于民，来推动金融资本走出去，减缓外储存量，就不会为管理外储而烦恼。实际上也涉及到我们今后应该改变外贸发展方式，采取贸易平衡，促进贸易进口与资本走出去两条路来缓解双顺差问题。外汇应该多元化管理，多余的外储都应转化为对外投资，增大对实体经济的投放。还可以与财政结合起来建立产业基金、创新基金和科技基金。

　　人民币升值是大势所趋，现在的关键是如何加快完善人民币汇率机制。人民币国际化当务之急是增强人民币的国际流通和国际投资，也可尝试增发国际人民币债券，像美国一样成为主权债。可以发展低碳金融，碳货币是未来发展大方向。现在美元、欧元和日元都在酝酿与低碳货币挂钩，人民币如何能够与低碳挂钩，就可以形成碳主权货币，将会更有利推进人民币国际化的进程。