人民币升值中国“亏”了吗？

　　自美联储开启第二次定量宽松政策数日来，世界黄金、白银、铜、石油等大宗商品价格均达一段时间来的峰值，人民币兑美元11月9日大涨341个基点，从6.6781升值到6.6440，创2005年汇改以来最大单日涨幅。

　　按目前中国外汇储备2.45万亿美元估算，人民币每升值1%（即0.067元），中国的汇率损失就将达245亿，约合人民币1626.8亿。按一架波音747飞机价值2.2亿美元折算，就相当于111架747飞机。如果单算这笔账，中国就已损失不少，但这是否就意味着中国“亏”了呢？我们认为“不”。

　　不妨先来看一个企业的情况。该企业的资产分两大类：人民币资产和美元资产，负债也分两大类：人民币负债和美元负债，则股东财富表现为总资产减去总负债，也即“净资产”。假设人民币升值，只要该企业的美元负债贬值幅度超过美元资产贬值幅度，企业净资产将不亏反盈。一句话，要想在人民币升值期间从中获益，举借美元是一个不错的应对之策。

　　如果这家企业只有人民币负债、没有美元负债，净资产是否就一定减少呢？答案是，“也不一定”。如果这家企业报表是用美元表述的，则只要存在“正的”人民币净值，则净资产依然会增加，因为人民币资产上的升值会大于人民币负债上的升值。而美元资产的贬值不会体现出来，因为报表本身是用美元表述的，美元资产上的汇率损益均表现为“零”。

　　现在我们把这个企业的情况简单照搬到一个国家。中国有巨额外汇储备，就相当于有一笔巨额外币资产，而外债不多，与外汇储备相比近乎可以忽略不计。简化一下，即“有人民币资产、美元资产、人民币负债，但没有美元负债”。

　　现在报表是用人民币表述的，因此在人民币升值情况下，净资产一定会因美元资产贬值而减少。在没有美元负债可以对抵的情况下，净资产必定减少。毫无疑问，这就是前面看到的情景，中国“亏”了。

　　因此，若要净资产不亏，似乎只有一条路——报表用美元表述。然而，一个经济体的运作状况用他国货币来表述，且不说政治上、外交上不现实，就经济体自身运作来看也是不现实的。不过，也有例外，那就是在世界银行、国际货币组织等一类的统计数据库中。

　　如果不用美元，用“一篮子货币”来表述是否可以呢？站在全球投资人角度，他可能会提出这样的要求。如果这样，净资产的盈亏就取决于人民币和美元它们相对“一篮子货币”的汇率变动情况。当人民币相对“一篮子货币”升值带来的净资产增量大于美元相对贬值带来的净资产损失时，“一篮子货币”下的净资产就是“盈”。

　　那么，可以选择“一篮子货币”来表述吗？选择报表“表述”货币又意味着什么？

　　首先，答案是“Yes”。可以选择一篮子货币来做表述货币，只要投资人（股东）认为自己是一个全球投资人，各国货币及资产对他来说都是全球市场中的投资对象。对他来说，衡量财富多少的标准就是“拥有多少全球净资产”。一篮子货币是衡量全球财富的“基准货币”，是各种货币的“投资组合”。

　　从中国的情况来看，按这种财富观即意味着：人民币升值，中国对全球资产的购买能力将提升，尽管美元计价的外汇储备贬值导致中国拥有的净资产减少，但人民币的升值却让我们拥有了更多的全球财富！如果增长的财富超过外汇储备上的损失，中国仍将获得财富的净增加。也就是说，美元贬值，中国是“盈”。

　　但是，非常不幸。如果我们以为选择“一篮子货币”表述就等于在人民币升值情况下增加了中国拥有的财富，这是非常错误的。

　　因为把人民币表述的报表转换为“一篮子货币”表述时，不是所有的人民币项目都可以按一个汇率来换算，因为可以换算的前提是这些项目是“可交易”的。也就是说，这些人民币项目必须是全球市场上可以买卖的。如果作为全球投资人，他无法买卖这些人民币项目，也就谈不上按某个汇率来计算它的价值。从定价角度看，这些项目将是没有国际流动性的。没有市场，也就没有用“一篮子货币”计量的价格。没有价格，也就无法转换。

　　因此，现在我们关心的是，哪些人民币项目是可以在国际上交易的？

　　如果盘点一下中国的资产负债表，人民币资产可以是：土地、房地产、矿产资源、生物资源等实务资产，也可以是专利、著作权、版权等无形资产，还可以是现金、证券一类的金融资产等。不过这些资产当中，有多少目前可以在国际上自由交易呢？

　　从国际收支角度看，经常项目上的收支代表了可以在国际上自由交易的那部分资产（或负债），但资本项下中国没有放开，目前只有极少量的人民币金融资产（或负债）可以在国际上交易，具有“国际流动性”，如QFII。而中国拥有“全球投资人”权力的也是少数，因为中国人或中国企业的海外投资尚不多。

　　换句话说，人民币项目在国际上可交易意味着：存在人民币资产或负债的国际市场，有交易，并有市场价格。

　　回到前面的财富观。也就是说，如果不能交易，人民币升值就意味着中国人只是“纸上富贵”一场。因为不具有对全球资产的买卖权，也就无法坐拥人民币升值带来的全球财富的增长。

　　那么，人民币项目在国际上“可交易”，是否意味着国际资本可以在中国自由流动、自由进出，或者说“资本账户”全部开放呢？

　　不一定。

　　建立“人民币资产或负债”市场，中国可以选择某些资产或负债项目。在这个市场上，中国人、外国人都可以用人民币进行计价、买卖交易，如在香港发行人民币计价的债券。中国可以有选择地开放部分市场。至于开放哪些项目，是房地产、债券还是股票，什么时候开放，哪个先哪个后，则完全可以视中国经济和世界经济发展的需要来定。这也即是说，“资本账户”可以有选择地逐渐开放。

　　需要指出的是，如果人民币项目（即人民币计价的资产或负债）只能卖给外国人，中国人无法买卖，那就等于限制中国人成为“全球投资人”。这样，人民币升值带来的全球财富增长机会，就可能拱手让给了外国人。