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最最复杂的一年:6124点有多远?

发布时间:2010年12月10日 07:00 | 进入复兴论坛 | 来源:21世纪经济报道

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  一月前的11月12日,A股在国庆后的连续上涨之后终于迎来大跌,指数从3186点一路下挫到2758点。在这一个月中,CPI高位运行,通胀压力之下央行2次上调存款准备金率,并动用加息工具。经历了11·12调整之后,股指一直在2850点附近徘徊。刚刚召开的中央政治局会议指出,将货币政策由此前的“适度宽松”调整为“稳健”。资金牛市似乎难以再现。

  而“稳健”的货币政策将如何实施,15个交易日之后的2011年,市场将向何处去?在目前的市场下,如何选择投资标的?

  在2010收官之前,第五期银华基金——21世纪新闻会客厅邀请了银华基金宏观策略研究主管张林昌、信达证券首席策略研究员黄祥斌、西南证券(600369)首席分析师张仕元,由21世纪经济报道财经版主任周斌主持就以上问题进行讨论,为读者共同剖析未来的投资方向。

  在这次的新闻会客厅中,嘉宾们的共识是2011年依旧是复杂的一年。从宏观经济情况来看,紧缩应该是题中之义,但是具体的程度、节奏还有待观察。就市场而言,分化的趋势还会继续。而长期来看,黄祥斌认为6124并不遥远。在具体的投资标的选择上,嘉宾普遍认为消费仍是明年投资的大逻辑,张林昌认为创业板可能会经历一轮洗牌。

  紧缩将成明年主基调?

  周斌:明年的宏观政策预计会是怎样的情况,紧缩会否成为未来的一个主基调?

  黄祥斌:目前的说法是稳健,没有紧缩。但是我个人对此有点疑问。

  今年的提法是适度宽松或者叫做微调。但是实际上已经连续提高存款准备金率5次,加息一次,如果这是“适度宽松”的话,那“稳健”就令人很恐惧了。所以我觉得,政府在措词上和实际做的事情上是有出入的。如果把之前的“适度宽松”理解为一种实际的紧缩,那么未来的“稳健”,前景就不是那么的悲观了。我觉得要把加息分开来看。贷款利率一直是比较紧张的,从这部分加息的话,财务成本太高、损伤经济,大家会比较担忧。而存款利率方面确实有比较大的加息空间。

  从存款准备金率来看,则没有那么悲观。因为存款准备金率主要还是一个对冲热钱的工具。现在东亚的地缘政治局势比较紧张。我觉得未来一段时间,热钱有可能会发生倒流。存款准备金率还存不存在大幅度提升的可能性就是一个疑问了。我个人觉得,如果明年国内经济收缩,经济超预期下滑,热钱流出的话,说不定存款准备金率会下调。

  这样来看,我觉得从逻辑上来说,不对称加息的概率更大一些。

  如果是不对称加息,就是牺牲银行的利益。在保经济、通胀预期和银行利润之间权衡的话,是否一定要向银行利益倾斜?这是一个比较有意思的问题。

  张林昌:紧缩是不是未来主基调,这可分为两个问题,第一个是该不该,第二个是会不会。

  该不该紧缩,我个人觉得应该要紧缩。今年以来,以食品价格上涨为特征的物价上涨和房地产价格上涨较为明显,两种价格上涨背后都有一个很深厚的背景,就是中国持续几年的货币超发。另外,就是劳动力成本的上升,尤其是中低端劳动力成本的上升使食品价值上涨。这意味着明年的价格上涨将有很强烈的韧性,涨上去容易,降下来很难。

  比如今年的房地产调控,与历史上的调控方式相比,一些政策已属于超常规。但是房价依然没有明显下降,价格上涨的韧性很强。这会导致另一个问题,就是老百姓的通胀预期在逐步提高。老百姓理财的方式会越来越多样化。在通胀预期下,老百姓的资产配置结构会带有较为明显的抗通胀特征,比如银行存款会减少,而投资行为会增加。

  伯南克最近在参加一个新闻节目的时候说,如果QE2不行的话,要继续做QE3,QE4都有可能。他知道做这种持续的量化宽松会面临很大问题,但是如果不做的话,现在面临的问题就会更严重。同样的道理,该不该紧缩,该紧缩。紧缩之后对经济的收缩效应肯定会有,但是如果不紧缩,螺旋的通胀预期上升会很明显。为了打消这种螺旋式通胀预期,我们也必须要紧缩。

  至于会不会紧缩,怎么紧缩,又得分为两个问题,第一个是紧缩的程度,第二个是紧缩的节奏。从紧缩的程度上来说,最近市场上的猜测很多,有一种说法是明年新增信贷额度在7万亿这个水平。如果从政府的价值取向来分析,需要在紧缩和保增长之间取得一定的平衡,所以新增的信贷还是不会很低。目前中央经济工作会议不提具体信贷的目标,但是提到15%,或者是16%的比例。按这个水平如果去倒推的话,其实明年新增的信贷额度不会少很多,甚至7万亿多一些,如果这样子的话,紧缩的程度会低于我们的预期。

  第二个从时间的节奏上。目前看可能有两种不同的情景。

  第一种是收缩力度不是很大,收缩节奏一开始可能还会松一些,之后再根据情况调整。这样的话,明年1、2月份信贷投放的额度会相对较多。企业、银行作为理性主体,会在开始就放出去,以便于全年享受收益。

  另外一种可能是,今年底到明年二季度,银监会会通过一些方式收紧信贷投放。比如说,明年的信贷额度如果是7万亿,1、2月份平均的话大概有7000亿,如果明年1、2月份放出的贷款不到7000个亿,说明一开始就卡得比较紧。

  周斌:在这样的货币政策预期下,明年市场的流动性会有怎样的变化?

  张仕元:尽管我们已经知晓明年的货币政策是稳健的,相比危机后的宽松货币政策以及转向,那么转变的过程就应该是一个货币回收的过程。其实这个转变在2010年就有所体现。我们知道从2009年11月M2增长速度29.74%见顶以来,已经连续八个月逐步回落,M2增长由29.74%下降到7月份的17.61%。此后增速有升有降,回复到正常管理的程序上来。但从货币的投放上看,回笼的量并不大,仅在3月、5月和10月出现过总额为4998亿元的净回笼,前10月货币净投放3402亿元,而2009年全年是净投放3104亿元。因此流动性仍然非常充裕。

  如果按照稳健的政策计算,明年M2的增长回落到13%-15%也是可以承受的,1999年7月-2002年8月的36个月中M2就基本在12%-15%之间,按2010年年末M2预计71万亿计,那么2011年年底M2应该为81.65万亿,相对45万亿的GDP,比值仍然达到1.8,仍然属于非常宽松的流动性。

  因此尽管我们预期明年的紧缩过程会比今年要久,力度要大,但市场的流动性仍然是比较宽松的。

  周斌:加息、存款准备金提上去对其他货币影响不是特别大,但会直接导致外面的钱流进来。全球都在“放水”的时候,怎么打消通胀预期?

  张林昌:市场担心国内的紧缩政策,比如加息等,会使外面的热钱流进来。我觉得这有一个逻辑上的悖论。实际上,无论是否加息,中国的资产都很有吸引力,外面的热钱也会赌人民币要升值,这种预期不会因为我们加了50个基点就改变。

  本质上中国还是资本管制的国家,可以采取一些手段增加热钱流入的成本,即便不能完全堵死,也可以提高热钱流入的难度。事实上可采取的方法是很多的。所以,不能因为担心外面的水流进来,就任由国内的水泛滥,继续造成危害。国外热钱流入的担心不能够成为阻碍国内紧缩政策的理由。