永丰金：哈动力业务结构调整尚需时日 评级卖出

永丰金证券 唐署程

　　哈动力是国内规模最大的三家发电设备制造商之一，于1994年10月在中国哈尔滨注册成立，同年12月在香港联交所上市交易。传统优势业务火电、水电机组国内市场占有率分别达到30%左右。在第三代核电系统AP1000市场中核岛主机设备占有率达40%，常规岛达50%。目前公司已与通用能源合作开展风电业务，抢夺市场份额。而哈动力与通用联手合作的9F系列重型燃机也一直处于市场领先地位。

　　投资要点：随着国家要求提高清洁能源占比，火电装机容量占比预计到2020年将由70%降至60%左右，清洁能源具有巨大发展潜力。1)水力发电将是中国“十二五”期间完成降低碳排放目标的重要途径之一。政府对水电项目审批的解禁，有利于水电设备龙头哈动力。2)而零排放的核电得到了国家的大力支持，作为以AP1000为主导的第三代核电系统的国产化率引进吸收承担企业之一的哈动力将极大受益于这一发展动力。3) 风电装机容量预计到2020年将达到1,500亿瓦，相比2009年为180亿瓦，具有较大增长潜力；哈动力在与通用合作后能较快进入该市场，完善产业布局。4）海外市场潜力巨大，可有效弥补国内火电需求增速的下滑。

　　投资风险：1) 哈动力未来水电和核电业务订单或将快速增长，但由于两者建设周期较长，确认为收入尚待时日。2）风电市场竞争激烈，哈动力风电业务能否打开市场，特别是海上风电市场尚存不确定性。3）原物料成本的变动和劳动力成本上升的风险。5) 在出口方面面临出口国政府电力设备进口政策不确定、人民币升值、国内企业互相压价导致在经济低谷时容易出现亏损等风险。

　　　　估值与建议：在我们的盈利预测模型中，我们预计公司摊薄每股盈利在2010-12F将分别达到人民币0.648元、人民币0.668元和人民币0.769元，同比增长分别为47.1%、3.1%和15.1%。我们认为公司的市盈率长期低于同业主要在于公司的发电结构一直较大依赖于火电，而火电的发展增速则受政策影响而放缓；虽然公司正积极转型至火、水、核、风、气五电并举的电力设备公司，但中长期内业绩尚无法反映。因此我们认为哈动力的估值目前仍将折让于同业。参照历史平均市盈率，我们给予哈动力12倍2011年市盈率，得到公司的目标价港币9.66元，潜在下跌空间为22.0%，首予该公司卖出评级。