时富金融：澳博控股明显复苏 估值仍较低廉

时富金融

　　澳门博彩控股有限公司（00880.HK）旗下附属公司（澳博）主要从事相关娱乐场、博彩、酒店餐饮等业务。澳博于2002 年与澳门政府签订赌权专营合同，成为当时三家博彩承接公司之一。目前，澳门博彩业已容纳六家博彩企业，就博彩业务收入及规模而言，澳博位居第一。

　　赌权开放引领博彩业进入鼎盛时期。以2002年赌权开放作为分水岭。之前，澳博母公司澳门旅游娱乐于当地博彩市场一家独大近40 年；之后，政府保护本土博彩企业继续发展的同时，引进善于打造阖家欢旅游城市的美资永利集团，及精通休闲度假、会展业务的美资威尼斯人集团。取长补短，致力于将澳门打造成多元化旅游娱乐城市。同年末，市场再度细分，赌牌三正三副；至今形成六家博彩企业共同竞争的局面。

　　博彩宏观环境面临挑战。近几年，博彩业规模急速扩张，供过于求且带来种种经济社会问题引导澳门重新思考发展方向。2010 年4 月，政府宣布未来三年赌台数量受限。可预期行业内规模增长大幅减慢，博彩业收入增速放缓。同时，亚洲诸国眼红澳门博彩业欣欣向荣之景象，大力发展该行业，争抢中国客源。澳门只有加快实现从赌城向世界旅游休闲中心的定位转换，才能实现盈利来源增多，保住中国客源市场的最终目的。

　　集团财务状况好于同业。澳博近5年毛利率保持在60%左右水准。近几年，由于其他博彩经营者旗下娱乐场纷纷建成营业，贵宾厅仲介人之间佣金战日益激烈，企业用在销售管理开支费用大幅上升，利润率均有所下滑。09 年末，政府规定佣金上限剔除不良竞争。进入2010 年，得益于贵宾博彩及中场博彩业务收入大幅上升，利润率均录得较大升幅。同时，鉴于集团银行结余及现金总额在2010 年上半年同比增长90.67%，充裕现金流有助集团未来扩张计画的顺利达成。

　　　首次关注，给予增持评级，目标价为14.8港元。预测集团2010年、2011年EPS可达0.62 港元、0.74 港元。以现价计算，预计澳博2010 年EV/EVITDA 为13.62倍，较其上市同业平均水准23.54 倍有较大折让；2010 年PE 为20.1 倍，行业平均值则为25.06 倍。鉴于集团目前市占率第一，受益于博彩市场规模受限，未来较长时期内，集团仍将维持较大市场分额。目前其股价对应的估值较其他4 家在港上市的博彩公司仍为便宜。