工银国际：江西铜业吸引力强如磁石 首予买入

工银国际 陈家扬

　　以铜产量计，江西铜业是全国最大铜开采和精炼企业。公司将继续受惠于铜价高企和原料自给率上升。我们估计公司2009-12 年盈利复合增长率为32%，扭转2007-09 年的跌势。首予“买入”评级，目标价25.9 港元。

　　公司。以铜产量计，江西铜业是全国最大铜开采和精炼企业。公司共有5 个铜矿，全部位于江西省。公司也是全国最大有色金属黄金生产商。2009 年公司约85%收入来自铜销售。由于在产铜过程中通常有黄金产生，公司的金银销售收入比重也持续上升。

　　催化剂。我们预期在下游行业持续复苏下，江西铜业将继续受惠于高铜价。估计2011 年铜精矿加工费将上升，而公司2009-12 年铜精矿产能复合增长率为11%。公司正计划投资更多海外上游项目。

　　行业。我们认为未来几年铜消费将保持稳定，因城乡发展和基建用铜需求增长强劲。另一方面，预料政府持续管理新产能增长的措施中期而言对江西铜业有利。相信行业持续整合将惠及有强大母公司支持的江西铜业等企业。

　　盈利。我们预测江西铜业2009-12 年销量复合增长率为5%，平均单位成本保持稳定下产品均价销量复合增长率为13%，盈利复合增长率为32%，扭转2007-09 年的跌势。

　　估值。我们给予江西铜业“买入”评级，目标价25.9 港元，对应2010 和2011 年预计市账率分别为2.5 倍和2.1 倍，股本回报率为17.0%和18.3%，较过往市账率平均水平高1 个标准差。

　　　主要风险。商品价格呈弱、成本管理能力和执行风险。