纺织服装：寻找女鞋行业的发展潜力企业

　　东方证券 施红梅

　　研究结论：

　　百丽是中国女鞋行业的传奇，其鞋类销售收入5年增长超过12倍的历史让人惊叹。2007年以4337亿港元的招股冻结资金刷新港股记录，以40倍市盈率的定价远超香港本土上市公司，2010年又以超过150亿美元的总市值晋升香港恒生指数成份股，百丽在资本市场上风光无限的背后是其业绩的高成长，从2004年到2009年短短五年间，公司鞋类业务收入增长超过12倍，净利润增长超过32倍。

　　百丽的成长史是实体经营与资本市场的完美结合，也是成就公司强者更强的重要因素。上市前公司通过三步转型实现了由代工企业向自有品牌零售商的本质转变，上市后公司募集资金的充裕加快了自营渠道的拓展，同时也提供了更好的资源在资本市场进行一系列收购兼并，从而在更短时间实现了更快的规模扩张，进一步巩固了公司行业第一的地位。

　　回顾百丽的成长之路，我们认为其成功主要来自于六个方面。即深谙行业本质的多品牌运营策略，高效的纵向一体化运营模式，精细化的存货管理方式、更具互动性的庞大直营网络、强调管理层激励的持股结构和强大的并购整合能力。

　　星期六(002291)是百丽之外行业内具有较大潜力的公司。我们的理由主要包括如下：(1)中国女鞋市场足够的消费容量和相对稳定的品牌格局为已有优势企业提供了更多的机会；(2)公司目前的发展阶段正处于历史低点，一系列经营管理策略的改进和完善已经并且将持续发挥效益；(3)国内城市化的推进和未来商业渠道的不断下沉将为除百丽以外的中高档高端女鞋领域第一梯队的企业提供更大的市场空间和更多的平等发展机会；(4)行业巨无霸百丽的存在既是压力，也为星期六提供了很好的学习机会。星期六对百丽的学习并不是简单的模仿，而是结合了行业未来的发展趋势和自身的业务基础不断进行选择性的吸收学习，这样的学习追赶最终会体现为公司与百丽差距的逐步缩小。

　　星期六的盈利预测和投资建议：我们目前维持对星期六的盈利预测，预计公司2010年、2011年和2012年盈利增速分别为-4%、57%和50%，预测每股收益分别为0.40元、0.63元和0.95元，目前从P/E角度考量，星期六要高于百丽，但两者的发展阶段和规模基数也不一样，未来的增长速度也不同。从P/S角度考量，剔除价值较低的运动服饰代理业务，百丽鞋业的P/S在7—8倍左右，而星期六仅为5倍左右，未来仍有较大上升空间。维持对星期六的“买入”评级。