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工银国际:长城汽车为汽车股首选 重申买入

发布时间:2010年12月17日 11:40 | 进入复兴论坛 | 来源:工银国际

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工银国际 梁卉施

  长城汽车是我们首选的汽车股,是基于其估值有上调空间。长城1-10 月各主要类别汽车销量较同业优胜。公司拥有全国最畅销的SUV 品牌,未来势将充份把握中国SUV 市场的销售强势,而新核心轿车腾翼继续取得更多大众消费者支持。由于公司轿车销售加快增长,我们预期2010-12 年轿车环节利润率将上升至13-17.5%(09 年:3%),预测同期整体盈利和每股盈利复合增长率分别为33%和26%(未就外资企业税制变动调整前为35%和28%)。由于盈利前景改善,我们认为估值至少可回升至与同业平均水平。重申“买入”,目标价35.44 港元,相当于14 倍2011 年预计市盈率。

  销售表现胜同业反映稳固的市场地位。10 月份长城汽车销量36,500 辆,环比增长13.7%,同比增长92.1%,动力来自轿车销售(环比增长29.4%,同比增长1.43 倍,对比同期市场环比减少1.83%,同比增长22.54%)。SUV 销量环比略减4.7%(市场减少4.4%)但同比增长86.4%。今年1-10 月,长城汽车所有主要车种销量加快增长:SUV 增长1.7 倍(市场增长1.1 倍),轿车增长54.8%(市场增长29.6%),皮卡车增长29.4%。整体上,今年1-10 月长城汽车销量同比增长71.4%至27.39 万辆。

  抓紧中国SUV 热契机。今年1-10 月中国SUV 销量延续去年强势,同比增长1.1 倍(2009 年增长47%)。长城汽车领先畅销品牌 - 哈弗 – 麾下4 个主要车系共76 个车款售价介乎42,900 至15.88 万人民币。公司产品多样化、定价具竞争力,加上明年推出三款新车并扩大销售网络,我们预期公司可保持领前优势。

  上调销售目标和毛利率。由于长城汽车首10 个月销量已达到我们原定全年目标的83%,我们将2010-12 年销售目标分别上调至34.38 万辆、44.82 万辆和54.18 万辆,分别同比增长63.8%、30%和21%。鉴于轿车产品获市场肯定,我们预期今年轿车销量可增至11.02 万辆,2011 和2012 年将分别同比增长40%和25%,令2010-2012 年环节毛利率分别达到13%、15%和17.5%。我们估计城建税和教育费附加会令长城2011 和2012 年盈利减少3%。

  估值和评级。长城汽车在汽车市场拥有独特优势,是皮卡车和SUV 市场的龙头企业,2010 年1-10 月计其市场份额为27.35%和11.24%。我们认为这反映公司的成本优势。A 股上市的建议将加强公司的长远财政实力。相信市场将基于公司良好的增长前景对长城汽车进行重估。我们上调2011 年预计市盈率估值上调至14 倍(之前为12.5 倍),与香港汽车股同业平均水平一致。目标价由36.54 港元轻微下调至35.44 港元。重申“买入”。

   主要风险。1)汽车销售逊预期,2)产品均价下跌,3)成本超预算,4)政府补贴和实际税率出现突变。