保险行业：加息周期下保险公司盈利通常较好

　　华泰证券李聪

　　大道至简，回归本质，估值为王：基于2011年预期，目前人寿、平安、太保2011年隐含P/EV倍数分别为1.8倍、1.9倍和1.5倍，隐含新业务价值倍数分别为12.4倍、9.8倍和9.7倍。P/B、P/EV和新业务价值倍数3种估值比较，均处历史低位，估值下降空间有限。

　　“股价=盈利水平*估值”条件下，估值已无下降空间，盈利增长较为确定：

　　从盈利增长的预期来讲，我们预计明年一年期新业务价值增速，中国平安至少25%，中国太保20%左右，中国人寿15%左右，行业增速依然较高。

　　净资产增速也将保持在25%，20%与15%左右的水平。盈利的持续增长+估值基本见底，绝对收益值得期待。

　　加息周期下，保险公司盈利通常较好，尤其看好加息前半段：加息的过程，伴随着通胀的高企，各项投资的机会成本出现明显的上涨，基础投资收益率出现上涨，理所当然，保险公司的投资收益率也将出现明显的上涨。而中国保险企业的高权益占比，必将受益于整个加息前期。明年政府容忍CPI到4%左右，如果我们剔除掉汽车，家电等下行因素，实际CPI容忍度可能到达6%及以上，假如保险公司能够取得6%的投资收益率，那么明年业绩必将超预期，中国平安净资产增速将超30%。

　　对于整个加息周期而言，我们看好在加息的前半段保险公司的股价表现，而这个周期通常延续到预期到整个加息周期的最后一次加息结束，通常伴随着，当期经济开始走弱。

　　中国保险企业高权益类占比及保单低成本的特点仍将延续，中国保险企业的高弹性以及高增长的特性仍将延续。

　　保费收入前景依然看好，维持未来5年复合增长率15%以上的预期。

　　在目前的保险股，无论是绝对收益还是配置考虑，我们认为都较为适合，特别是绝对收益我们更为看好，因此，我们维持保险行业“增持”的评级，维持中国平安与中国太保“买入”的评级。