汤臣倍健：高屋建瓴 快速复制

　　招商证券董广阳

　　膳食营养补充剂行业空间巨大。膳食补充剂是根据西方膳食营养理论发展出来的产业，国内白领阶层普遍的亚健康状况使得市场空间巨大。过去十年行业收入与利润年复合增长率高达34%与56%，2009年行业收入387亿元。

　　汤臣倍健是膳食营养补充剂领域的佼佼者。领导者安利走直销渠道，一定程度上培养了消费人群，公司走非直销渠道，OTC与超市，能跟随受益。公司主要团队脱胎于广东太阳神的一支旧部，董事长非常有激情。国家《膳食营养指南》提到哪些营养元素，公司就相应开发什么产品。

　　盈利模式高屋建瓴。品牌貌似外资、有姚明代言保障了高定位，拉高了产品定价，终端价能比出厂价高出4、5倍，不仅留出空间让经销商能雇请营养顾问(导购)对消费者做终端拦截，而且也保障了自己至少60%的毛利率。姚明今年7月份正式签约，三年固定、两年活期，他的影响力在现有业绩中尚未体现。

　　盈利模式的稳健性。公司是典型的营销导向，姚明代言比竞争对手高出很多；产能不是问题，公司逐步改代工为自产，募投项目加大了自有产能，保障了产品质量；渠道铺设我们认为也会顺利；资金更不存在问题。

　　我们给予股价一年后目标位212元，公司业绩增长有超预期可能。公司2010年业绩预增60～88%符合预期。我们根据募集资金情况带来的利息收入略微上调了明后年EPS分别为2.81和4.24元，公司模式可复制能力强，我们认为业绩增长还有超预期可能。综合业绩高增长、创业板高估值因素，我们依照2012年50倍PE，给出一年的目标位212元。