叶檀：加息让市场遭受双重痛苦

　　市场一箭双雕地尝到资金紧缩与通货膨胀的痛苦。

　　央行25日晚间宣布年内第二次加息，六次上调存款准备金率、一次加息以及3%左右的人民币汇率升幅，说明中国货币政策进入到较为紧缩的周期。从银行间拆借利率来看，从年中开始陡峭上行，近日接连创出新高，隔夜拆借利率上升到4.5%左右，一年期拆借利率3.5%左右，创出历史新高的存款准备金率与加息，银行间资金十分紧张。

　　市场的表现与资金的紧张程度非常吻合。周一沪深两市大跌，除了新加坡、日本，其他与中国经济关系密切的市场大幅下挫，而新西兰、澳大利亚等资源型出口大国圣诞之后的前景恐怕不容乐观。

　　从下半年开始上调存款准备金率、限制信贷以来，市场屡屡体验资金不足的痛苦，央行发行央票的措施几乎失效，遭遇到一二级市场利率倒挂的天花板。存款准备金率的上调边界取决于各家商业银行的头寸松紧，从目前银行间拆借利率看，头寸已经十分紧张，继续上调存款准备金率的空间不大。

　　一方面是银行资金紧张，另一方面是CPI却节节上升 （11月上升到5.1%的高位），这让政府继续加码货币紧缩政策。12月27日，央行网站公布央行货币政策委员会第四季度例会主题，认为明年世界经济有望继续恢复增长，但不稳定、不确定因素仍然较多；我国经济向好势头进一步巩固，金融体系继续平稳运行，但货币信贷和流动性管理及防范金融风险的任务仍然艰巨。中国明年将把稳定价格总水平放在更加突出的位置，并引导货币信贷向常态回归，实现合理适度增长。也就是说，央行力主收缩信贷规模，稳定价格增长。这说明，央行紧缩货币的情况暂时不会改变，除非中国的物价出现明显回稳。

　　从全球市场来看，由于主要发达经济体维持低利率不变，甚至保持在实际负利率，物价还会节节上升；从中国的情况来看，明年信贷还会维持在较高的位置，而重点投资项目与中西部开发均需要大量资金，显示中国未来的资金投放压力仍然较大。如果信贷受到严格控制，那么直接投资比例就会节节上升。

　　让投资者憋气的是，他们没有从2008年下半年开始的货币大量释放中获得财产性收入，中国的另类牛市让投资者成为挽救经济的主力军，而不是财富的分享者。

　　从2010年下半年开始的货币紧缩政策，显示中国下决心刺破货币与资产泡沫，痛苦主要由投资者承担。与以往的通胀、货币泡沫期不同，金融危机之后中国大量投资、释放货币救市，催生投资热潮，却没有带来财产性收入的机会（“三高”上市企业的原始股除外）。相反，因为担心资产泡沫，从2009年年末开始调控房地产市场，同时以证券市场兑水的方式收缩流动性，导致的结果是“金砖四国”中沪综指排名垫底，只好于饱受债务危机困扰的“笨猪五国”，不知情者会误以为中国属于债务危机国之列。

　　投资者确实在为隐性的地方债务危机买单。通过负利率为银行与政府买单，通过证券市场为经济结构转型与央企做大做强买单。2010年中国的融资额与上市公司家数世界第一，但指数却全球倒数。

　　房地产市场还在继续最后的疯狂，但很快会随着货币政策的压力而降温。任志强先生有一组数据，告诉大家明年房地产将先抑后扬。

　　2010年房地产主要数据如下：保持了35%以上的投资增长，并且是所有产业中唯一一个远高于全国固定资产投资增速的行业；增加了土地购置的总量，土地的购置面积全年预计约4万公顷左右，约可增长30%以上；新开工面积预计约14多亿平方米，创历史新高。在施工的面积近40亿平方米，也创历史新高；银行信贷的总量压缩了，但房地产行业月均所获得的贷款额却增加了；虽然全年公开资本市场的融资减少了，但全年开发企业的到位资金首次突破了6万亿元，远远大于已完成的4万多亿元的投资额，保留着充分的发展余地。

　　上述数据告诉我们，房地产行业风险大增，只要央行继续加息，市场紧缩预期加剧，房地产就不可能在火焰之上舞蹈，只要多数投资者撤出市场，价格中枢必然下移，开发商在高地价、高房价下的经营链条就会变脆。

　　长期来看是通胀，短期而言是紧缩。有一点可以预期，明年前高后低的物价预期、资产品预期是错误的，到了明年年中，也许保增长与保就业会成为重要议题。