交银国际：民生银行小微金融业务机遇大于风险

交银国际 李珊珊、万丽

　　民生银行(1988.HK)-小微金融业务机遇大于风险

　　我国小微金融发展潜力巨大，国际经验表明，小微贷款整体并未表现出更高风险。截至 08 年底，全国个体工商户每年仅显性的融资缺口就达 7000 亿元。中国小企业贷款占比仍偏低，小微金融发展潜力巨大。美国小银行 ROA的表现比大银行更稳定，因为小企业与消费紧密相连，消费受经济周期的影响小于工业，银行对小企业可以了解更深入，小企业能更快适应环境的变化。根据 IFC 客户的经验，从全球范围看，小微贷款不良率并未明显高于中型贷款。富国银行的小微企业贷款长期以来损失率波动很小，盈利能力高，并仍保持着很高的增长速度。

　　明确公司战略定位确保小微贷款可持续增长 。截至 12 月 19 日，民生商贷通余额 1564 亿，比年初增加 1114 亿，完成年初计划的 150%。商贷通的迅猛增长主要有三个原因：公司将小微金融纳入董事会战略层面，总行层面的重视和资源倾斜，组织架构改革后支行全力做零售；采用"规划先行、批量营销、标准作业"的策略；贷款担保方式的创新，区域分布的拓展扩大了客户范围。根据规划，到 2012 年末，"商贷通"余额将达到 4000 亿元以上。

　　小微贷款定价能力仍有提升空间。09 年商贷通贷款利率平均上浮 9%，到 10年 11 月，新增贷款上浮已高达 30%；截至 12 月 19 日前 1 周，新增贷款平均利率上浮高达 44.4%。定价水平的提高主要得益于担保方式的创新和对市场和客户认识的加深，服务方式方法和作业流程的改善。截至 9 月末，商贷通贷款的抵押类占比降到 63%，保证类占比提高至 33%。抵押贷款占比中长期可能降到 40%。根据 Bannock 咨询公司基于部分东欧金融机构的研究，对中小企业贷款的评估中最重要的指标并非抵押品，而是还款能力和道德品质。从部分发达国家经验看，小企业贷款平均利率高出大企业贷款利率 1.5-2 个百分点，由于发展中国家小企业贷款供应更紧张，享受的政府支持较少，小企业的信息更加不对称，应相对大企业贷款有更高风险溢价。

　　通过客户选择、分散地域、科学定价等方式控制风险。锁定大消费类和"一圈两链"产业集群降低行业风险；通过批量开发客户，降低单个客户风险，并根据产业链所处位置和商业业态选择重点客户群；地域分布由华东拓展到华北和华南。4 季度以来，小企业经营面临一些挑战，预计一些行业的少数小企业可能会出现经营困难，但目前不良率仍只有 0.1%左右，其中 80%以上都是抵押类。由于样本量不够大，时间短，还无法明确风险分布特点。即使仅按目前的定价，初步估计不良率在 2%左右的水平，收益仍能覆盖风险。

　　　　维持买入评级。商贷通的存款派生比率已有明显提升，衍生业务未来具有提升潜能。我们认为，民生小微贷款领域持续提升的定价水平能够覆盖未来的潜在风险，ROE 和 ROA 具有提升潜能。其他银行在目前的组织架构下在小微金融领域难以对民生形成较大冲击。维持盈利预测，目前 11 年动态 PE 和PB 分别为 7.38 和 1.22 倍，估值偏低，维持买入评级。