招商证券：重资产行业投资回报率较低

　　招商证券(香港)研究部 余黄炎

　　我们考察机场行业的3 年以上的投资回报率。根据价值规律，在较长的时间里，股票价格往往能够反映公司的真实价值。因此，我们可以用3年以上的股价回报率来衡量一家公司的投资回报率。北京首都机场机场行业的代表性公司，它是一家典型的重资产业务公司，而在香港证券市场，腾讯控股是一家典型的轻资产业务公司。我们发现，这两家公司的投资回报率差距非常大。差距很大的重要原因，就是这两家公司分别从事典型的重资产业务和轻资产业务。

　　北京首都机场：典型的重资产业务公司

　　2009 年末，北京首都机场总资产366.1 亿元（人民币，下同），2009 年收入49.7 亿元，经常性净利润为2.9 亿元，总资产周转率仅0.1 倍，经常性净资产收益率仅2%。

　　北京首都机场2005 年初以来6 年的股价回报率为39%

　　2005 年初，北京首都机场的复权后股价为2. 96 港元，当前最新股价为4.10 港元，2005年初以来6 年的投资回报率为39%。

　　腾讯控股：典型的轻资产业务公司

　　2009 年末，腾讯控股总资产175.1亿元（含115.5 亿元现金和银行存款），2009 年收入124.4 亿元，经常性净利润为51.6 亿元，总资产周转率(扣除现金和存款)为2.1 倍，经常性净资产收益率高达54%。

　　腾讯控股 2005 年初以来6 年的股价回报率为45.4 倍

　　2005 年初，北京首都机场的复权后股价为3.84 港元，当前最新股价为174.40 港元，2005年初以来6 年的投资回报率为45.4 倍。

　　重资产行业投资回报率较低

　　根据杜邦财务分析系统，一家公司的净资产收益率一方面跟公司的销售净利率有关，另一方面跟资产周转率有关。一个重资产业务公司，其资产周转率往往较低，从而导致其盈利能力和投资回报率较低。正如沃伦·巴菲特指出的，“通常，资产庞大的企业回报率低”，“大多数高回报率的公司需要相对小的资产”。