鸿路钢构：知人者智 自知者明

　　来源：湘财证券 作者：李莹 黄诗涛

　　投资要点

　　行业领先的盈利模式。钢结构的特性导致了安装环节和制造环节分开并分别实现规模效应的必然性。知人者智，知己者明。公司对建筑及钢构行业竞争形势有清楚的判断，将自身定位为专业的钢结构制造企业，专注于现金流稳定的加工制造业务，通过高性价比的产品、强大的交货能力和出色的现场服务来赢得市场份额，并逐渐形成全国范围内的规模效应。我们相信这种模式将树立公司在加工制造领域的领先优势，并最终转化为利润。

　　公司成本和风险管理能力突出。公司采用钢价。

　　(1+毛利率)的定价方式，根据订单周期的不同采取不同的采购和结算方式，避免了钢价波动对利润的大部分影响。公司针对每个生产环节进行成本跟踪，总体材料损耗率约为2.5%，为行业先进水平。

　　设备钢构可以维持高毛利率。公司目前的设备钢结构业务主要在水泥、电力行业，占2010H1主营业务收入的24.33%。工业部门的钢结构业务进入门槛非常高，且主要客户的钢结构公司规模上不具有竞争优势，因此，公司设备钢结构业务的增长还将略超过工业固定资产投资增速，毛利率维持在高位。

　　建筑轻钢重钢毛利率保持平稳，桥梁钢构、空间钢构将逐步由高位回落。建筑钢构市场进入门槛较低，竞争较为充分；空间钢构技术逐渐成熟，促使竞争升温，毛利率下降。

　　产能爆发式增长。公司目前设计产能为41万吨，募投项目设计产能13.6万吨，根据经验，随着工厂管理效率和工人熟练度的提高，单位面积的产能将逐渐提高，并超越设计产能。目前公司厂房面积为63万m2,总体单位面积产能是0.65吨/m2,而公司目前已有部分厂房单位面积产能达到1.2吨/m2。募投项目厂房面积大概是6.58万m2。2011、2012年预计公司单位产能提高到0.85、1.0吨/m2,公司产能可达到59、70万吨。若公司实现超募，将把超募资金继续投入到产能建设中。

　　在手订单20亿，占09年营业收入的124%。

　　公司将在上市之后，对事业部总经理及以上级别的高管实行股权激励。

　　盈利预测。我们预计公司10-12年摊薄后EPS分别为1.16、1.68、2.25元。结合同类公司估值，给予公司11年20~25倍市盈率，合理估值为33.6~42元，建议询价区间为32~40元。

　　风险提示。原材料大幅涨价，公司生产线投产延迟，汇率风险。