量化宽松引发全球汇率战

　　“量化宽松”汇率战

　　值得注意的是，2010年3季度全球贸易增速出现了明显放缓。如果这种趋势得以延续，汇率之争也将更白热化

　　2010年，全球经济复苏呈现明显差异性。主要发达经济体美国、日本和欧元区的复苏前高后低，就业疲软，处于低增长和低通胀的“双低”阶段；而中国、印度和巴西等主要新兴经济体GDP增速始终强劲，但通胀压力也迅猛袭来，进入高增长和高通胀的“双高”周期。

　　“双低”VS“双高”的出现，反映出2010年乃至未来两年内全球经济格局中发达经济体和新兴经济体之间经济周期的错配，并导致两者走上大相径庭的财政和货币政策路线。

　　“双低”格局下，经济增长和就业是第一诉求，欧洲在主权债务危机钳制下不得不实施“紧财政，宽货币”的政策组合，美日则启动了第二轮财政和量化宽松货币(QE2)刺激；“双高”形势下，可持续增长是首要目标，多数新兴经济体进入了财政和货币刺激政策的退出周期。

　　“双低”VS“双高”和货币政策差异，又衍生出经济增速差和利差，进而影响全球资本流动。对面临流动性陷阱的发达经济体，在低增速和低利率形势下的当务之急是推动新增流动性进入实体经济，扩大本土投资和雇佣规模；对新兴经济体，在高增长和利差扩大趋势下面临的问题是短期涌入流动性过多，如何把握国际资本尤其是热钱流入的节奏和规模、使本国经济可持续发展是主要任务。

　　在此形势下，汇率之争开始频现。

　　对于发达经济体，“双低”意味着内需不足，它们比以往更注重向外寻求经济增长点。而短期内迅速扩大净出口的捷径之一，就是推动本币贬值。“双低”VS“双高”之下，它们所需要做的就是继续维持或扩大宽松货币措施的力度。

　　在汇率之争的另一端，新兴经济体面临“两难”境地。一方面，尽管经济复苏强劲，但对外需的依赖仍然严重。在全球外需增长趋弱形势下，本币升值容易引发出口下滑，导致经济复苏放缓。另一方面，如果不升值，全球流动性过剩催发的输入性通胀又可能会伤害经济复苏的健康。如果同时升值和加息，更可能面对内外需求同步下滑的风险。

　　因此，多数新兴经济体运用的政策组合是先在本国经济所能承受的弹性范围之内升值和加息，同时通过资本管制来阻止本币的过快升值和热钱流入。

　　值得注意的是，2010年3季度全球贸易增速出现了明显放缓。如果这种趋势得以延续，汇率之争也将更白热化。

　　美国堪萨斯联储主席霍恩尼格指出，美联储的QE2是“与恶魔的交易”。其引发的全球流动性过剩、通胀风险和资产泡沫有可能是下一轮危机的开端。

　　QE2实施环境不同于QE1：当时美国GDP增速-4.9%，10年期国债平均收益率3.5%；而目前GDP增速2.5%，10年期国债平均收益率仅2.8%，QE2对拉低长期利率水平的边际效应有限。另外，QE1当时有财政刺激的有效配合，而由于民主党在国会选举失利，加上美国已经面临流动性陷阱，缺乏财政积极配合的QE2能否独挽狂澜，前景并不乐观。

　　目前美国国内有效需求不足，QE2新增流动性不会迅速进入实体经济，而是流入国内外的金融市场。借助美元的地位，很大一部分流动性以热钱方式涌入新兴经济体，推动通胀飙升，并催生资产泡沫。为此，新兴经济体不得不连续加息同时加强资本管制。然而，资本管制难以堵住热钱流入，泡沫正在形成。

　　同时，QE2导致的美元贬值实际稀释了美国债务，使美国国债的持有国面临汇兑损失。更危险的是，当未来美联储回收流动性时，大量热钱将迅速撤出新兴市场回归美国，直接戳破新兴市场的资产泡沫，由此引发的金融动荡很可能伤害新兴经济体的增长。

　　另外，由于日本苦于长期内需不足和通缩，欧元区受制于主权债务危机，它们的经济复苏都相当依赖出口。而QE2导致美元贬值，间接削弱了日本和欧元区的出口竞争力。实际上，在2010年3季度全球贸易增长乏力形势下，美元贬值已经使美出口增速超越了欧元区和日本。