永丰金证券：联邦制药股价受压过度 反弹可期

永丰金证券 窦晓琴

　　事件。联邦制药近期股价因受药品价格或再次下调预期受压过度，在过去的十个交易日里连续下跌，累计跌幅达22%。

　　降价政策未明了；公司积极推进技术升级，新产品上市。国家发改委于2010年12月12日开始降低了部分具有单独定价权的原研药零售价，平均降幅19%。市场预期中的2011年初政府对药品的新一轮大幅度，大规模降价的政策细节还没有浮出水面，而具体出台时间也仍然不得而知。我们认为虽然药品零售价的继续降低或将暂时对公司的盈利造成一定的负面影响，但与同业相比，联邦制药将更能体现其垂直整合的生产优势，扩大市场份额。另外，公司正在积极推进技术升级：预计公司将能够于今年上半年以自供羟邓盐生产阿莫西林，而未来酶法生产阿莫西林的生产批文的获准也将为公司带来毛利率的提升。再者，我们看好联邦制药中长期胰岛素产品的市场竞争力。

　　国内玉米价格上升空间有限。玉米淀粉作为主要的原材料之一，占6-APA生产成本的30%左右。我们的调查资料显示，国内玉米现货市场价格稳中调整,内蒙古的中等玉米价格近期的波动不大，位于1,800-1,900元/吨左右。而中国玉米网2010/11年度供需平衡表也显示2010年中国玉米产量为1.59亿吨，为近几年来最大的丰产年。由于玉米价格仍然处于历史高位，预计上升空间有限。公司目前的中间体，6-APA平均售价为～160元/公斤与2010年持平，而7-ACA的价格由2010年的～850元/公斤高位回落至～750元/公斤，仍高于2009年均价。原料药价格与往年基本持平。考虑到下游产品降价的可能性依然存在和通胀预期，我们认为中间体和原料药价格仍有少许上调空间。

　　估值和建议：

　　　　重申买进评级和目标价21.20港元。我们维持对联邦制药的买进评级，和21.20港元的目标价，并维持2010-2012年的每股盈利预测分别为0.804港元，0.918港元，和1.015港元不变。我们认为目前公司的股价13.06港元，对应仅仅14.2倍的2011F年市盈率和12.9倍的2012F市盈率，这与H股制药企业平均19-20x的市盈率相比，已明显过度反应了市场对政府药品降价调控影响的担忧，反弹可期。