永丰金证券：维持运动服饰业优于大盘 首推安踏

永丰金证券 吴鹃

　　运动服饰业--业内公司发展呈两极分化

　　行业成长放缓和库存积压忧虑打压业内公司股价表现。自2010年7月中国动向(3818.HK)发布其2Q10的0.4%的同店增速表现后,首度官方认可其流通管道出现库存积压问题, 或影响公司后续发展. 其后, 李宁(2331.HK)调低对行业未来成长的预期和疲软的订货会资料以及多番改革的举措进一步加剧了市场对于运动服饰业成长放缓的担忧.香港上市的其他几家运动服饰企业也继而受到投资者负面预期的影响,自2010年10月中下旬开始,除开李宁和中国动向,其他几家曾备受期待的大众市场品牌公司,安踏体育(2020.HK)、匹克体育(1968.HK)、361度(1361.HK)和特步国际(1368.HK)的股价也先后出现一路走跌的情况，截止到2011年1月21日收盘价，股价跌幅距各自期内峰值，均超过20%有余。

　　运动服饰市场品牌公司两极分化初显。作为行业龙头企业之一的李宁和中国动向，定位于中高端运动服饰市场，因而易受到国际一线品牌和大众市场品牌的上下夹击，又2010年至今高企的通货膨胀率侵蚀了城镇居民的实际购买力，因而使得更为低价位的产品易受到青睐。因而，就整体市场格局而言，我们认为，受制于品牌定位和成本压力，李宁公司和中国动向在短期内收入和获利增长将有明显下滑，而定位于大众市场的运动服饰品牌企业，包括安踏体育、匹克体育、361度和特步国际，则有望以高于行业平均增速的速度持续进行增长。

　　　维持行业优于大盘评级，首推安踏(2020.HK)。在我们所看好的运动服饰股中，我们首推安踏，目标价18元港币(21× FY11F EPS)，主要基于其行业龙头地位和可以与李宁媲美的品牌知名度、靓丽的订货会资料、相对供应商更强的议价能力以及其良好的毛利管控能力和未来成长的稳健性。其次，我们也看好同样定位于大众市场的匹克体育、361度和特步国际，但考虑到居高不下的成本压力和业内业已广泛的分销网路，我们对公司的毛利率和开店计划进行了小幅下调，并将对这些二线品牌的估值一致下调到14倍。基于调整后的盈利模型和估值，匹克体育、361度和特步国际的目标价分别为7.40港币、 7.60港币和7.00港币，均维持买进评级。最后，鉴于未来成长放缓和调整期的不确定性，我们维持李宁和中国动向的中性评级，并根据公司最新的指引下调了李宁公司盈利预测，将其目标价进一步下调到15.40港币(15× FY11F EPS)，而中国动向目标价维持3.50港币(10× FY11F EPS)。