中银国际：将中油燃气下调至持有评级

中银国际 姚圣

　　作为一家中型天然气分销商，中油燃气得益于重点项目收购、煤层气生产计划以及与中石油集团旗下公司的重点合作，很有潜力发展成为中国主要的天然气经营商。但是，由于盈利增长缺少推动力，公司能否按计划扩张仍未可知。因此，我们将评级下调至持有，并将折现现金流目标价下调至0.91 港币，对应17.6 倍2011 年预期市盈率。

　　支撑评级的要素

　　经营范围覆盖 24 个城市，业务组合多元化，包括压缩天然气/液化天然气、液化石油气、天然气及煤层气。

　　与中石油集团子公司建立了牢固的合作关系，如中国石油、昆仑能源和昆仑燃气，为天然气及煤层气资源的供应和销售提供了保障。

　　2010-2014 年预期天然气产量年均复合增长率由38.0%下调至32.6%。

　　与中石油集团签订的 7 亿港币贷款协议及公司净现金流财务状况为实现扩张提供了坚实的基础。

　　评级面临的主要风险

　　中石油集团是中油燃气最大的天然气和煤层气供应商。如合作关系出现恶化，对中石油集团的依赖将使公司面临更大的风险。

　　估值易受国内煤层气产量增长的影响，目前产量增长远低于预测目标，但从长期来看将成为估值的主要催化剂。

　　估值

　　我们的折现现金流(加权平均资本成本为8.8%，永续增长率为3.0%)目标价为0.91 港币，对应17.6 倍2011 年预期市盈率。