“新股不败”回到梦醒时分

　　龙跃

　　曾经，新股中签是令广大散户们足以自豪好久的一件事情，因为那不仅代表着好的运气，还意味着一个几乎确定的“大红包”。“新股不败”的神话也因此被不断强化和膜拜。然而，资本市场没有一成不变的赚钱法门，当“三高”发行愈演愈烈，当整体市场持续疲弱，往日的神话已经很难再延续。

　　从2010 年四季度开始，新股首日“破发”的情形开始逐渐增多，进入2011年后，首日“破发”俨然成为了大概率事件。统计显示，在2011年上市的26只新股中，有13只股票上市首日收盘跌破发行价，占比达到50%。本周二，有5只新股上市，除了天晟新材上涨，其余4只新股全部跌破发行价，其中跌幅最大的接近 17%。

　　如果从整体市场环境来看，当前的新股破发潮其实并不令人感到意外。进入2011年后，A股市场持续低迷，上证指数在不到1个月的时间内下跌近5%，中小板、创业板的走势则更为惨烈，中小板综指和创业板指数新年以来分别下跌了14.05%和13.95%。根据历史统计，进入2000 年后，新股大面积破发分别还在2003-2005年以及2008年出现过，而上述年份也均是典型的熊市年。整体市场的疲弱为新股大面积破发提供了大环境。

　　更具体地来看，发行价过高则是导致“破发”的最重要原因。从2011年上市的新股来看，平均首发市盈率（摊薄）超过82倍，其中最高的达到150倍，最低的也在45倍之上，而目前被市场公认的估值高地——创业板的整体市盈率（TTM）也仅有60倍。如此高的发行市盈率，明显挤压了二级市场的获利空间，使得新股们在上市之初就处于高处不胜寒的境地，买盘稀缺必然导致首日破发概率的增加。

　　也许有人会产生疑问：虽然现在的新股发行市盈率较高，但如果考虑到其募资规模也会相应提高，则公司动态估值可能不高，毕竟，募集资金很可能带来生产规模和质量的跨越式发展，并引发业绩的快速提升。上述分析不无道理，但有两个现实的问题需要面对：其一，募集资金从投入到产生效益，通常至少也需要一年的建设周期，而在这一年中，以目前的市场环境看，仅靠尚不确定的业绩预期或难支撑其股价。其二，在下一轮中周期增长到来之前，很难出现能够持续拉动经济大幅增长的动力，对于微观企业来说，募集资金又能真正带来多少质变？

　　显然，新股破发频现，源头在于与市场环境不匹配的高发行价。从这个角度来看，也只有破发的密集出现，才能倒逼发行价逐渐向合理水平回归。

　　然而，任何一次改变都可能是一个漫长的过程。新股发行价是企业、承销机构和投资者三方博弈的结果。在这场博弈中，投资者其实还处于相对的弱势地位，企业融资规模最大化的诉求仍将在发行价的产生中发挥重要作用。

　　但无论如何，从一个更长的时间维度来看，游戏的最终决定者还是那只“看不见的手”，尊重市场也必将成为市场参与者的唯一选择。相信随着发行制度的进一步完善，随着更多着眼未来的上市公司出现，当前的“破发”终将成为下一次美丽蜕变的契机。