节前债市成交清淡

　　收益率暂不会创新高

　　中国邮政储蓄银行 刘晋

　　周四尽管公开市场有逾700亿元资金到期，但是资金紧张形势却愈演愈烈。R001达到7.99%，R007和R014则全面突破8%。在经历了春节前的这轮洗礼后，估计各家银行将更加注意流动性管理，暂时控制债券投资的规模，虽然对债市短期有些不利影响，但这也会加速回购利率向正常化回归的过程。

　　春节前债券二级市场向来会比较冷清，今年自然也不例外。周四，银行间市场表现平静，短期央票收益率继续上行达到4%以上，中长端基本保持平稳。

　　目前主导债市长期走势的是经济增长和通胀水平。关于经济和通胀的预期，市场的分歧并不大。经济增速下行没有悬念，但是2011年总体增长水平尚可。通胀虽然上半年压力较大，但是在全球治理通胀的环境下，相信本轮通胀基本可控，四季度CPI同比将有明显回落。美国国债余额逼近14.3万亿的法定上限，限制了其继续向全球输出流动性。此外，最近两周美元走势非常疲弱，但是大宗商品也只是涨跌互现，原油与有色金属价格出现了一定幅度回落，棉花和粮食价格上涨也主要源于异常天气的影响，说明发展中国家一致地抑制通胀的政策取得了一定效果。

　　相对而言，货币信贷形势对市场的冲击是当前市场关注的焦点。对于1月20日的准备金率上调，我们认为央行有着春节期间流动性管理的丰富经验，不太可能错判节前的资金形势，只是在差别准备金率和社会融资增速指标体系尚不成熟的情况下，面对迅速超万亿的信贷增长，央行只能釜底抽薪。今年1月的资金紧张程度，甚至在2008年年初从紧的货币政策背景下也不曾达到。在准备金率逼近20%的时候，资金的结构性失衡问题越来越突出，央行肯定也会注意到这个问题。虽然未来准备金率的普调还会继续，但是央行也会注意把握分寸。只有当央行真正可以通过差别准备金率这个新工具驾驭好信贷形势以后，市场资金利率的波动才会回归常态。

　　我们预期2月中旬加息一次的概率较大。虽然1月份CPI很可能超越5.1%而创新高，不过这些因素都已被市场充分预期。如果没有新的超预期利空出现，债市收益率目前还不具备创新高的推动力。