周其仁：以货币深化缓解通胀压力

　　以货币深化缓解通胀压力

　　——访北京大学国家发展研究院周其仁教授

　　■本刊记者 赵雪芳

　　记者：周教授您好，谢谢您接受我们的采访。最近关于货币供应量规模和增速的讨论很多。根据央行的统计数据，今年9月末我国M2余额为69.42万亿元，同比增长19%。您认为近几年主要是哪些因素导致我国货币供应量的增长？

　　周其仁：为应对国际金融危机，2008年中以来我国执行的是“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。从货币政策来看，究竟何为“适度宽松”，需要一个摸索的过程。2009年原定全年新增贷款5万亿元以上，结果全年达到9万亿元以上。转到今年，随着经济增长速度的回升，本来可以早一点减下来。但后来又担心经济出现“二次探底”，所以货币政策的基调还是“适度宽松”。从历史数据看，这样的货币增长也还在适度宽松的范围内。

　　从更长远的经验看，因财政压力而超发货币，是法定货币时代不少国家很容易出现的行为倾向。在我国，1994年全国人大通过了《中国人民银行法》之后，才从法律上杜绝了主动超发货币的制度基础。1993年和1994年中国经历了一波很高的通货膨胀，CPI最高达到了24%，之后中国政府痛下决心治理，三年之内把物价指数降到2.8%。在稳住了物价局面之后，就以全国大法的权威形式，规定中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券，从法律上堵住了“主动超发货币”的通道，消除了多年以来威胁人民币币值不稳、通胀屡起的病灶——政府因短期财政需要而超发货币。

　　1995年后，我国的货币供应量相对GDP增长的确下降了，但增速还是比GDP的增速高出一截。这是另外一个货币供应的类型。主要就是出口导向战略的实施，我国蓄之已久的出口潜力开始发挥。但是在人民币汇率的形成机制里，由于盯住美元模式的滞后，又存在一个被动超发货币的因素，即中央银行以基础货币在外汇市场里大量购汇，以维持稳定的汇率目标。这样，我国贸易顺差和外国投资越多，基础货币投放就越多。1997～2005年间人民币兑美元汇率为8.26元，意味着每增加1美元国家外汇储备，就把8.26元人民币基础货币放出去了。商业银行售汇给中央银行，得到了人民币，再贷放给市场。于是，开放条件下的人民币汇率形成机制，事实上也成为货币供应的机制。这里有被动的特征，因为究竟有多少外汇进入中国，究竟多少银行间市场的外汇被中央银行收购，着眼点并不是政府本身的财政需要，而是由贸易顺差、国外投资以及热钱的进入等决定的。为了防止投放过多的基础货币，中央银行通过发行央票工具进行对冲。中国出口导向的成就越大，这种对冲压力和成本也越大。

　　这样看，1995年后我国货币供应主要是“被动超发”。到2009年，国际金融危机冲击我国出口那样严重，但当年我国外汇储备的增长仍然超过4500亿美元。所以到第三季度末M2存量达到69.42万亿元，应当看到这个存量有一个累积的过程。

　　记者：到今年第三季度末，我国的货币指数(M2/GDP)已经达到1.8，远远高于发达经济体和其他新兴市场经济国家。您也曾指出，中国的货币指数变动没有呈现“倒U型”的图形，而是持续向上，您认为影响我国货币指数出现这种特征的主要因素有哪些？

　　周其仁：上世纪90年代时，人们就对改革开放以来中国“货币供给的增速远远高于GNP增加值与物价指数增加值之和”进行过诸多讨论，甚至提出了“货币之谜”。对于转型中的中国经济，从改革以来货币供给就一直大大高于经济增长。这就带出很多不同的解释，比如“物价指数低估”、“强制储蓄”、还有“货币悬浮”等等，其中我比较认同易纲的论点，即“货币化进程增加中国经济对货币的需求”。我认为把“货币化”纳入宏观分析，意义重大。“货币化”是指国民经济从计划统制、自给自足向市场体系的转化，诸如农产品市场化的发展、乡镇企业的异军突起、民营企业的增长等，带来的新增的、“额外的”货币需求的过程。货币化使经济运行中的货币需求量增加，这就解释了“超额货币”的来龙去脉。

　　原本不在市场里、不受价格机制支配的资源，一旦投入市场，由人们买进卖出，就产生了对货币的需求。交易规模扩大了，需要更多的货币是容易理解的。

　　1978年，我国广义货币存量M2占GDP的比例不过32%。那个时代的国民经济里，要货币发挥作用的地方非常少。之后的放权改革最重要的就是重新界定了产权，特别是放出了交易权。农民的粮食、棉花可以按市价卖了，工厂的产品可以按市价卖了，劳动力也是商品了，对货币的需求自然也就多了。由此，1985年广义货币与GDP之比为54%，1990年为82%，1993年超过100%，1997年达到1.24。市场化改革推动了中国的货币深化进程。在上世纪80年代和90年代初，如果仅仅按照“比经济增长略高一些”的水平来控制货币供给是不行的。因为那样就满足不了货币化进程对额外货币的需求，不但会抑制经济增长，而且会抑制市场化改革的推进。

　　到目前为止，货币增加的幅度还是高于经济增长与物价指数之和，只不过“超额货币”的绝对量和相对量都变得更加巨大。而且，中国与多数发达国家走过的路径不同，在这些国家货币存量占GDP之比超过了90%的高点就掉头向下。中国这一指标是继续攀升，广义货币存量M2占GDP之比已超过1.8。究竟什么原因，值得继续研究查证。

　　记者：货币供应量的规模以及增速引发人们对通胀的担忧。您如何看待货币供应量和CPI的关系？

　　周其仁：中文的“通货膨胀”，意思就是指流通中的货币偏多了。货币别无他用，无非是给商品的交易充当媒介。因此，过量货币投入经济与市场，在商品劳务没有相应增加的情况下，一定会提升物价的总水平。2009年我撰文指出，货币是有粘性的流体。新增的货币投放到市场以后，像蜂蜜一般，在流淌的过程中可能在某一位置鼓起一个包来，然后再慢慢变平。这是说，过量的货币以不同的速度在不同种类的资产或商品之间“漫游”，结果是在一定时间内，改变了不同种类的资产或商品的相对价格，以至于出现物价的“结构性上涨”。不过，蜂蜜流淌还将继续，鼓起来的“包”过一阵子还是要变平的，最后还是价格总水平的上涨。

　　对于通货膨胀，我们在认识上容易滞后。因为从货币超发到物价上涨，有一个传导过程，总要有个一年半载的间隔。2009年宽松的货币，加上过去汇率机制被动超发的货币的累积，已经造就了通胀环境。今年以来这个市场、那个价格出情况，没有什么不合逻辑的地方。

　　记者：总的来看，我国货币供应偏多是事实，您认为未来应如何消化过多的货币供应？对今年的通货膨胀形势您有什么看法？

　　周其仁：水多了，就加面吧。意思是即使在今天，我国还可以通过货币深化，继续加大市场化改革的力度，把更多原本不在市场里的资源投入市场，从而增加对货币的需求，抑制物价总水平的上涨。与发达国家不同，我国还处于市场化推进的过程之中，很多资源还没有进入市场，有条件“水多了加面”。过去的经验是，土地从划拨到形成土地市场就消化了很大一块货币，后来的住房改革，也需要不少货币周转二手房。近年的林权改革，也带来新的货币需求。另外，随着我国城市化和城乡统筹步伐的加快、国有企业和国有资源的进一步改革等，增加货币需求的潜力还很大。

　　当然，根本上还是要釜底抽薪，进一步完善人民币汇率形成机制改革，堵住货币被动超发的渠道。所谓“被动”超发，就是可控性很差，对货币政策的独立性有很大影响。对此，即便汇率的完全自由浮动不可能一蹴而就，但减少动用基础货币稳定汇率，还是可以渐进地推行的。不妨考虑设立专项的财政性基金，或者发行特别债，以现有的流动性资产入市购买美元，逐步使基础货币退出购汇。这样，汇率水平的波动可以不那么大，但不需要以牺牲币值的稳定来保证汇率目标。

　　总之，是不是可以考虑双管齐下：一是釜底抽薪，改革汇率形成机制，减少被动超发货币的规模。二是对已经投放出去的货币存量，通过深化改革，释放更多的资源进入市场，更多地消化货币。

　　现在各方面的态度已经比较明确，经济出现“二次探底”的危险即使还有，也在其次。当务之急是对付物价总水平的过快上涨。多个政府部门在稳定物价上也出台了不少措施。根据过去多年的经验，抑制通胀最重要的是增加供给。要明确，通胀虽然表现为物价总水平的持续上涨，但根子终究还是流通中的货币太多。物价管制无法从根本上解决问题，因为那些货币购买力还在。治理通货膨胀，管理好通货是牵牛鼻子，物价管制是抬牛腿。