瑞银证券：2月收益率或向上突破

　　西南证券：配置无碍 交易暂缓第一创业：前期高点并非难以突破中金公司：警惕流动性风险

　　张勤峰

　　2月份不再有事件性因素影响，资金状况将更多由货币政策主导。虽然短期资金压力将明显缓解，但不确定性将来自央行是否上调存款准备金率。由于央票一、二级市场利率仍然倒挂，而在通胀、外汇占款和信贷投放等因素制约下，货币政策的主基调仍然是收紧，2月份仍有可能上调存款准备金率。

　　2月份基本面的负面因素将抬头。收益率可能向上突破前期震荡达两个月之久的区间，但同时也向全年的配置价值迈出重要一步。市场可能承受的负面冲击包括：首先，CPI上行及加息预期再次抬头；其次，对美联储调整货币政策的预期减弱；再次，存款准备金率上调预期再起；最后，春节长假后即进入数据公布敏感时间，并可能再次出现民工荒，市场气氛将趋于谨慎。

　　我们认为2月份信用债的大体走势是短端随资金缓解有交易机会，而中长端可能突破前期高点。预计1、3、5年AAA评级信用债在2月份的波动区间分别为3.85%-4.10%、4.50%-4.70%和5.00%-5.25%。

　　西南证券：配置无碍 交易暂缓

　　2010年12月的CPI回落以及节前银行间市场流动性的异常紧张，让很多投资者认为央行可能考虑延缓加息。但是，从任何一个角度来看，CPI短期回落都不能作为物价已经得到初步控制的征兆。按照常年的惯例，一、二季度正是物价走高的时段，在今年这种通胀形势下，物价很难在政策无所作为的情况下自行回落。预计1月份的CPI在5.2%或5.3%附近。因此，从物价自身的角度来说，加息需要步步紧跟。

　　上次加息以后，叠加货币利率的走高，收益率曲线平坦化明显。我们认为在之后的每次加息以后，国债收益率曲线上移的幅度约在5bp-15bp之间，不同期限的上升幅度会受到当时市场资金期限的影响，即上半年加息时期收益率曲线还要上移15bp-45bp。整体来看，配置力量可以逐步入场，但交易性机构还需等待时机。

　　第一创业：前期高点并非难以突破

　　上周中长期收益率继续向上修正，至此目前中长期收益率水平已经接近2010年11月底的高点。当前市场对春节前后加息的预期已逐渐统一，且中长期收益率已在不断向上修正，似乎短期内突破11月底高点存在压力。不过我们认为，2010年12月非食品价格贡献的提升再次说明了，今年物价压力很可能面临持续高位的局面。在这种情况下，一旦节后物价压力未得到明显缓解，那么中长期收益率很可能需要继续向上调整，此时11月底的高点就不再是难以突破的。

　　中金公司：警惕流动性风险

　　1月法定准备金比率上调后资金面如此脆弱，显示一些趋势性或者结构性的因素在流动性层面的影响逐渐加深。第一，负利率的加深引发银行脱媒化进程加快，会导致银行资金来源变得更加不稳定，银行的资金成本也在不断上升。第二，法定存款准备金率的不断上调会导致资金结构的分配更不均衡。第三，银行体系不断下降的超储率已不能适应当前的流动性管理。随着银行逐步上市，对盈利的要求越来越高，因此银行倾向于不断压低超储率以提高资金的效率和回报率。

　　但是，2011年在脱媒化加剧和法定存款准备金率持续上调的过程中，如此低的超储率显然已经不能适应新的环境，尤其是如果遇上热钱流出、财政存款大量增加以及季末贷存比考核等因素，流动性的紧张就会加剧。第四，贷款的第三方支付使得银行对流动性管理的难度有所上升。这些趋势性和结构性的问题今年将深度困扰银行间市场的流动性。

　　流动性宽松的日子在今年来看，可能永远都是短暂的。而且，经过这几次流动性的冲击，我们认为银行有必要重新审视现在的流动性管理，不能再用旧有的思维和套路去管理新形势下的流动性状况。最本质的解决之道是系统性的提高超储率的水平，将以往的超储“去库存”过程变为“再库存”过程。如果银行重新进入超额存款准备金的“再库存”过程，那么可能对债券的配置需求会产生负面影响。（张勤峰 整理）