工银国际：亚洲果业现价有24%上升空间

工银国际 郑镇禧

　　亚洲果业发表盈利惊喜，2011 年度上半年未经审核盈利预料同比增长超过100%。我们与管理层进行研讨后得悉公司2011 年度上半年经营利润(未计公允值升幅)应也会同比增长超过100%，动力相信来自1)冬季橙产量大增和均价上升，2)毛利率上升，及3)规模效益带来正经营杠杆比率。我们也预期生物资产公允值升幅较去年同期大升，因橙质素改善和较理想树龄将令收成更好从而令公允值上升。盈喜支持我们看好公司长远前景和未来1、2 年有增长空间可获市场重估的看法。我们维持对亚洲果业“买入”评级，目标价11.60 港元，较现价有24%上升空间。亚洲果业将于2 月25 日公布2011 年度上半年业绩。相信公司获批收购第4 个果园(富川果园)将会是另一短期股价催化剂。

　　发表盈喜。亚洲果业于1 月27 日公布2011 年度中期业绩(即2010 年7-12月)，预料未经审核纯利同比增长超过100%至超过4.95 亿人民币，相当于我们全年盈测至少66%。公司透露盈喜主要由于1)销量同比增长25.5%和冬季橙收成均价同比上升9%(公司较早前已作公布)，2)新收购北海市果香园果汁有限公司带来的盈利贡献，但相信这因素的作用较小，因收购北海市果香园果汁有限公司的交易于2010 年11 月底才完成，仅12 月盈利被计入亚洲果业，及3)生物资产的公允值上升。

　　经营利润(未计公允值升幅)同比增长超过100%。公司发出盈喜后，我们与管理层进行研讨，公司表示撇除生物资产的公允值升幅，2011 年度上半年经营利润已同比增长超过100%，较我们预期盈喜主要来自公允值升幅优胜。除了公司提供的理由外，我们认为2011 年度上半年业绩增长也来自毛利率上升和规模效益带来正数经营杠杆比率。

　　生物资产公允值升幅将激增。我们也预期2011 年度上半年生物资产公允值升幅较去年同期大增。预期生物资产公允值同比大升，橙质素改善加上较理想树龄令收成更好，应可促进亚洲果业果园公允值上升。尽管这对公司现金流无任何影响，但公允值上升将进一步刺激盈利增长。

　　　　估值和评级。总括而言，2011 年度上半年业绩无论计及公允值升值与否表现也强劲。我们暂时维持对亚洲果业盈测不变，现时预测公司2010-13 年度预计经调整盈利(未计公允值升值)复合增长率39%(每股盈利复合增长率22.2%)。亚洲果业现价对应2012 年度市账率为1.4 倍，市盈率为16.7 倍(未计公允值升值)和9.6 倍(计及公允值升值)，估值显得吸引。盈喜支持我们看好公司长远前景和未来1、2 年有增长空间可获市场重估的看法。我们维持对亚洲果业“买入”评级，目标价11.60 港元，较现价有24%上升空间。