亨得利：中国最大的名表分销商

群益香港研究部

　　我们上周到亨得利进行公司拜访。公司主要于大中华地区从事国际豪华及中、高档名表的零售及批发，其代理的品牌乃Swatch、LVMH、Richemont、劳力士以及大昌华嘉5大集团旗下所属的超过50个国际知名品牌，当中包括卡地亚、江诗丹顿、积家、豪雅、欧米茄等等。

　　以2010年上半年收入计算，零售业务占公司总收入约为76%，乃主要的收入来源。公司于中国内地、香港及台湾分别拥有252、15及35间门店，并以“三宝名表”、“盛时表行”/“亨得利”、“Temptation”及单一品牌专卖店等模式经营。“三宝名表”专门销售顶级国际名表，现时于中国内地、香港及台湾分别拥有12间、4间及一间分店，产品平均售价约为人民币50000元。“盛时表行”/“亨得利”则以中高档国际名表为主打，现于整个大中华地区共有201间门店，其中174间位于中国内地，产品平均售价约为人民币12000元。“Temptation”零售店主要销售多款国际时尚名表，于中国内地拥有26间门店，产品平均售价约为人民币5000元。批发业务方面，公司亦与上述5大集团紧密合作，并批发其中20个国际品牌的名表予超过300个特许经销商。

　　据管理层表示，随着中国富裕人口的增加，预期大中华地区的消费者对包括国际名表在内的奢侈品的需求将有增无减。公司未来将在中国内地尤其是二、三线城市拓展销售网络，预计今年开店数目将约为40-60间，到2015年可达800间门店的水平。由于中国内地二、三线城市的消费市场及消费能力仍然有待提升，公司将于二、三线城市主力开设“盛时表行”、而租金较高的一线城市则开设“三宝名表”。

　　公司认为其竞争优势主要在两个方面。其一，公司于每间零售门店均设有适时维修服务，并拥有多名经品牌商认证的维修技师。管理层认为售后服务乃长远发展的致胜关键。其二，公司同时从批发业务，故对中国钟表业的整体经营环境以至个别特许经营商的盈利能力均瞭如指掌，有利于了解市场发展及寻找适合的收购目标。

　　我们认为，中国中产阶层以至富裕家庭的大量形成已是不可逆转的趋势。由于现时瑞士名表于中国的渗透率仍低(以02008年数据计算，每1000人只有0.23人拥有瑞士名表，远低于发达国家2-5人的水平)，预料其增长空间甚大。作为中国名表零售商的龙头企业，亨得利现时已拥有接近30%的市场占有率，远高于其他竞争对手，公司于二、三线城市亦已建立一定程度的销售网络，相信公司可继续成为中国奢侈品市场快速发展下的受惠者。

　　公司于过去5 个财政年度的收入及纯利分别录得43.4%及30.8%的高复合年增长率。与其他奢侈品零售商一样，公司的盈利能力相对地较为波动，2009 年更出现盈利倒退。然而在金融海啸退潮后，中国经济以至其消费能力快速回复，2010 年上半年亨得利的纯利同比大幅上升46.7%，管理层表示下半年的表现理应相若。毛利率方面，由于名表的零售价及批发价均由品牌商所定，故其毛利率较为稳定，过去5 年公司整体毛利率均在22.5-26.1%之间。

　　预期在公司所销售的名表价量齐升下未来两年的盈利将录得接近25-30%的增长。已此计算，公司2011 年预测市盈率约为22 倍，以中国奢侈品龙头企业而言属合理但不便宜。由于是次属于首次拜访，我们暂不给予目标价。