A股估值修复步伐或加快

　　中原证券研究所长 袁绪亚

　　本周二，央行再次宣布加息。就在大家以为市场会过激反应的时候，行情却以平淡的心态应对，在小幅低开之后虽有盘中的震荡和收低，但在次日行情中则抛开了这种较为负面的影响，盘面企稳。

　　结合前期的市场走势，尽管地产调控政策频频出台压制了金融、地产等蓝筹板块的估值修复，但市场对政策的认识却在悄悄变化。新国8条出台后市场并未做出放大利空的反应，反而是行情平稳回升，与前几次利空释放的市场表现极不相同，说明投资者的心态和行为在发生变化，市场条件和环境也在悄然变化。

　　这时的市场认识可能逐渐集中于A股与地产市场的跷跷板变化上，即地产市场受到压制后，资金分流到A股市场的可能性。谁都知道，投资需求才是地产市场泡沫的始作俑者。就投资偏好而言，地产市场的资金一般不可能选择实业领域。而在非实业领域，大宗商品价格不菲且定价权并不掌握在中国投资者手中，其他固定收益类产品的规模尚小也不具备投机的可能。因此以地产投资为代表的各路资金通过直接或间接的渠道回流到证券市场极具想象空间。

　　大致的路径包括：第一、购买各类金融机构理财产品。尽管目前银监会对银行等理财产品的发行管制较严，但现实需求终将会使理财产品规模逐步扩大；第二、购买新发基金等间接入市。第三、购买券商集合理财产品或专户理财产品；第四、参与上市公司定向增发。一般来说，参与定向增发，较之在二级市场直接入市，成本会降低 10%-20%左右，是中长期投资的良好选择。

　　政府严控地产投资为资金流向证券市场打开了一扇门，但资金是否真正进入到证券市场还需要一系列条件。其中一个较为突出的条件就是证券市场有无行情以及收益率是否稳定。另一方面，如果资金不是渐进性地流入证券市场，而是在比较短的时间里涌入证券市场，不但渠道不畅，产品不丰富，而且会给监管带来严重问题。因此，这些资金要有一个审视证券市场行情的过程，与此同时，入市渠道、产品路径和监管预期等也要做好充分准备。

　　在渠道方面，个人认为各类理财产品的设计、开发与销售等还需不断扩大；新发基金的频率有待提高；券商理财的队伍和规模还将会壮大；上市公司的定向增发冲动也将惯性延续。而关键的是投资收益的稳定性能否得到相应的保证，在这方面，银行利率的连续上调为A股估值修复提供了参照，从而为收益的稳定性创造了必要的条件。

　　从这次利率调整的幅度看，上调25个基点不算太大，但累加前期几次调整幅度并预期未来可能的加息次数与幅度就会感觉到：假定存款基准利率上调到3.5%以上，3年期利率上调到5%以上，5年期利率上调到6%以上，其对应的收益市盈率则为30倍、 20倍和18倍。如果以贷款利率计算银行存款投资市盈率，其倍数还将会更低。这种无风险类资产的市盈率如此之低，必将触发A股市场中权益类资产的市盈率变动，并带来估值的修复和调整。

　　因此，在房地产严控政策出台之际，如果市场权衡的是地产与A股市场的跷跷板效应问题，而在加息后，中国A股市场反思的则将会是估值修复的可能与必要性问题。

　　另一方面，在加息后，债券投资收益率降低，债券发行难度加大，规模缩小将成现实。债券市场被边缘化而凸显A股市场估值优势的趋势一旦出现，也会迫使债券类投资机构超配权益类资产，使得各类投资群体的标的选择更加集中和稳定，A股与利息收益率并轨的估值修复步伐或将加快。